1阅读此报告时，必须在报告末尾注明重要的披露和分析师认证。分析师张Jiqiang囊。S0570518110002证券研究报告固定收益债券市场:四个问题回答华泰研究2022年12月9日│中国(大陆)每周核心的观点在我们看来，上周，“强烈预期”超过了“疲软的现实”。疫情防控措施的改善和房地产政策的改善使中期趋势不利。但在救赎危机之后，短期机会有所改善。我们认为，债券市场的调整可能会放缓。我们建议以存款证和短期债券为基仓，并建议将杠杆率保持在中等水平。10Y GB的收益率已达到2.9%。我们预计明年初的交易机会温和，限制在3.0-3.2%。我们仍然看好评级较高的中短期信用债券。投资房地产债券带来了收益。Q1：为什么降准后债券市场走弱？我们认为有三个原因。1）降准幅度适中，符合市场预期。在我们看来，一些投资者可能会将降准视为获利的信号。2）我们认为，与流动性相比，疫情防控措施和房地产政策的变化更具不利性。上周，孙春兰副总理召开座谈会，确认疫情防控措施变化。而“第三支箭”，即一套针对房企的股权融资优惠政策，标志着对房地产融资的支持力度达到了一个新的水平。3）投资者的行为也很重要。临近年底，金融机构更愿意保留现有利润，导致市场活动下滑。Q2：债券市场短期调整会暂停吗？我们认为经济和房地产市场需要一些时间才能恢复正常，并且没有明显的理由进一步收紧资金。优质资产仍然稀缺。从中期来看，23年第二季度-第四季度可能会出现几次小幅反弹，届时利率可能会进一步上升。目前1年期CD的利率为2.5-2.65%，我们认为这是合理的。我们认为短期固定利率债券的调整空间有限。长期债券的情况可能更为复杂，但我们认为，3.0%的利率是10年期GB的强阻力位，3.0-3.2%是明年的极限水平，2.9%表示机会改善。第三:当贸易出现的机会吗?尽管固定利率债券的短期机会可能会有所改善，但我们认为及时的机会尚未到来。我们认为，房地产政策可能会进一步改善，疫情防控措施将进一步放松。新的交易机会可能会在 2023 年 1 月出现。我们建议关注三个主要因素：1）中国人民银行可能在年初保持资本稳定;2）年初机构资产配置往往面临压力，推高债券需求;3）经济数据真空期和疫情防控措施放松可能导致预期分歧。Q4：现阶段的投资建议？1）我们建议以高评级存款证和短期固定利率债券为基仓。2）我们认为长期固定利率债券的中期趋势不利，因此短期交易应基于预期差异。3）我们建议在二级资本债券和永续债中寻找机会。4）信用债券方面，自8月下旬以来，我们一直建议审慎投资房地产债券。其中一些正在明显恢复。高评级短期和中期久期债券仍然是优先事项，我们敦促谨慎对待评级中低的长期 UCIB。5）我们建议投资者在短期内将杠杆率恢复到中等水平。风险：房屋销售恢复速度快于我们的预期;通胀高于我们的预期。 固定收益2阅读此报告时，必须在报告末尾注明重要的披露和分析师认证。免责声明分析师认证本人/吾等张继强特此证明，本报告所表达的观点准确反映分析师对标的证券或发行人的个人观点;分析师薪酬的任何部分过去、现在或将来均未直接或间接与本报告中纳入具体建议或意见有关。一般免责声明和信息披露本研究报告由华泰金融控股（香港）有限公司（以下简称“华泰金融控股”）编制。此处的信息对接收者严格保密。本报告适用于HFHL、其客户和联营公司。任何其他人不得仅从收到本报告后被视为公司的客户。本报告基于和睦家乐认为可靠和公开的信息，但和睦家证券及其关联公司（统称“华泰”）不保证此类信息的准确性或完整性。本文所载的意见、评估和预测仅反映发布日的观点和判断。华泰国际可能会在不同时间发布与本文所述观点、评估和预测不一致的研究报告。本文提及的证券或投资工具的价格、价值及投资回报可能会波动。过往业绩并非未来业绩的指引，未来收益不保证，并可能发生原有资本损失。华泰国际不保证本报告所载资料是最新的。华泰国际可能会在不另行通知的情况下修改本报告中包含的信息，投资者应在必要时注意此类更新或修改。HFHL不是美国金融业监管局（“FINRA”）成员公司，HFHL研究分析师没有在FINRA注册/有资格成为研究分析师。虽然华泰国际已尽一切努力确保本网站所载内容客观公正，但本报告中的观点、结论和建议仅供参考，不得解释为购买或出售任何证券或金融工具的要约或游说，以及在任何要约或招揽属非法的司法管辖区。该等意见和建议并非旨在提供个人投资建议，亦未考虑任何特定人士的特定投资目标、财务状况及特定需要。投资者应充分考虑自身具体情况，充分理解和使用本报告的内容，不应将其视为作出投资决策的唯一依据。华泰国际及其报告作者在任何情况下均不对因使用或依赖本报告或其内容而引起或与之相关的任何直接、间接或后果性损失或损害承担责任。任何形式的书面或口头承诺分享任何证券投资的收益或损失均应视为无效。除非另有说明，本报告引用的数据代表过往表现，不应用作未来回报的指南。华泰不承诺或保证未来将实现任何回报。报告中的预测基于相应的假设，假设的任何变化都可能显着影响预测回报。据其所知，华泰和本报告的作者对本文提及的证券或投资工具没有法律禁止的利益。在适用法律允许的范围内，华泰国际可持有本文所述公司发行的证券的头寸或交易，也可能为这些公司提供投资银行、财务咨询或其他金融产品相关服务或向这些公司招揽业务。基于不同的假设、标准或采用不同的分析方法，华泰国际的销售、交易员或其他专业人士可能会以口头或书面形式表达与本报告意见和建议不一致的市场评论和/或交易意见。华泰没有义务更新本报告。华泰的资产管理、自营等投资服务部门可以独立作出与本报告所述意见或建议不一致的投资决策。投资者应考虑到华泰及/或其关联人可能存在潜在利益冲突，从而可能影响本报告意见的客观性。投资者不应将本报告视为其投资或其他决定的唯一依据。这方面的具体披露载于本报告末尾。本报告不适用于华泰国际违反当地法律或法规的任何地区、国家或其他司法管辖区的任何机构或个人投资者;或因发送、发布或使用本报告而使华泰受相关法律或法规的约束。本报告的版权由HFHL独家拥有。未经和睦家乐书面同意，任何组织或个人不得以任何方式侵犯和睦家乐的著作权，例如复制、复制、出版、引用或再分发（全部或部分）给任何其他人。如和睦家乐同意报价或分销，则须在允许的范围内使用，并在分销前征询独立的当地意见，以遵守适用的法律法规，并注明来源为「华爱香港研究」。不得提及、删除或修改与本报告的初衷不符。HFHL保留对相关侵权行为采取法律行动的权利。此处使用的所有商标、服务标志和标志均为 HFHL 的商标、服务标志和标志。 固定收益3阅读此报告时，必须在报告末尾注明重要的披露和分析师认证。中国香港在香港，本研究报告由HFHL编制和分发，HFHL受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）是华泰证券股份有限公司的全资子公司，华泰证券股份有限公司是一家在人民注册成立的股份公司’中华民国有限公司，中文公司名称“华泰证券股份有限公司”.本研究报告仅供香港证券及期货条例及其附属法例所界定的机构及专业投资者使用。本研究的香港接受者可就本研究引起或与本研究有关的任何事宜与HFHL联系。重要的香港监管披露HFHL没有受雇于其或与之相关的个人担任其研究范围内任何公司或发行人的官员。 請參閱HFHL網站 https：/ /www.htsc .com.hk/stock_disclosure 上的重要披露。请参阅以下部分的其他重要披露“重要的美国监管披露”.美国在美国，本研究报告仅分发给华泰证券符合美国监管要求的机构投资者（美国）Inc.，是一家注册经纪交易商和FINRA成员。华泰证券（美国）有限公司根据1934年美国证券交易法第15a-6条的规定对本研究报告的内容承担责任。华泰证券（美国）有限公司的关联分析师未在FINRA注册/具有研究分析师资格，可能不是华泰证券（美国）公司的关联人，因此在与标的公司通信、公开露面和交易分析师持有的证券方面可能不受FINRA规则限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到本报告并希望就本文所述的任何证券进行交易的人士，应与华泰证券（美国）有限公司进行交易。重要的美国监管披露 张继强及其联系人并不担任本研究报告所述标的证券或发行人的高级职员、董事或顾问。分析师及其联系人对本研究报告提及的标的证券或发行人并无任何财务利益。就这些披露而言，“助理”一词包括 FINRA 定义的分析师家庭成员。分析师根据华泰证券股份有限公司的整体收入和盈利能力（包括其投资银行业务产生的收入）获得报酬。 华泰证券股份有限公司、其附属公司及/或其关联公司不时向客户出售及向客户购买公司的证券/工具，包括华泰证券研究所涵盖公司的股票和债务（包括衍生品），以委托人或代理方式提供。 华泰证券股份有限公司、其附属公司及/或其关联公司及/或其高级职员、董事及雇员可向在适用法律允许的范围内，持有本报告中提及的任何证券（或任何相关投资）的头寸，并可能不时增加或处置任何此类证券（或投资）。因此，投资者应注意可能存在利益冲突。 本报告的主题可能包括受美国总统行政命令约束的实体，该命令限制了美国人投资于特定公司，现在被美国财政部外国资产控制办公室（“OFAC”）称为中国军工联合公司（“CMIC”）。本报告所载的分析、意见和建议仅供参考，并不构成买卖证券的要约或招揽，或为促进证券的购买或出售而作出的努力。任何“美国人”，定义为美国公民、永久居民外国人、根据美国法律或美国境内任何司法管辖区（包括外国分支机构）组建的实体，或位于美国的任何人，应充分考虑其自身具体情况，不得直接或间接投资于CMIC任何形式的公开交易证券， 或其衍生证券，并将其用作投资机会。对于受美国总统行政命令限制的标的公司的任何证券相关交易，华泰证券股份有限公司、其子公司华泰证券（美国）有限公司或华泰金融控股（香港）有限公司或本报告作者均不对因使用本报告所载信息而导致的任何后果承担任何法律责任。 固定收益4阅读此报告时，必须在报告末尾注明重要的披露和分析师认证。指导投资评级投资评级系统基于总回报潜力，包括报告发布后未来6-12个月内相对于基准的所有已支付或预期股息。基准：A股市场沪深300指数。香港市场恒生指数。美国市场标准普尔500指数。行业评级定义超重:行业指数有望跑赢基准中性的:行业指数表现有望与基准持平体重:行业指数有望大幅跑输基准股票评级的定义购买:股价有望跑赢基准15%以上超重:股价有望跑赢基准5%~15%持有:股票相对于基准的表现预计在-15%~5%以内销售:预计股价将跑赢基准15%以上评级暂停:评级、目标价格和估计已暂停，以符合适用的法规和/或公司政策评价:股票不在常规研究范围内。投资者不应期望华泰国际提供有关该等证券及/或公司的持续或额外资料法律实体披露中国:华泰证券股份有限公司是经中国证监会批准具有开展“证券投资咨询”业务资质的企业。营业执照号：91320000704041011J香港:华泰金融控股（香港）有限公司持有香港证券及期货事务监察委员会颁发的牌照，可开展「就证券提供意见」业务。许可证号：AOK809。美国:华泰证券（美国）有限公司是一家注册经纪交易商和FINRA成员。许可证号：CRD#：298809/SEC#：8-70231。华泰证券有限公司南京北京江东M路228号华泰证券广场1号楼， 建邺区， 南京市， 210019太平桥街丰盛胡同 28 号 A 栋 18 楼， 西城区， 北京市， 100032电话： 86 25 83389999/传真： 86 25 83387521 电话： 86 10 63211166/传真： 86 10 63211275电子邮件:ht-rd@htsc.com电子邮件:ht-rd@htsc.com深圳上海益田路 5999 号博时南基金大厦 10 楼， 福田区， 深圳市， 518017东方路 18 号保利广场 E 楼 23 楼， 浦东新区， 上海市