100110120130140150160170180190200210220230240中信期货商品指数 2022-11-29 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 软商品及特殊品种研究团队 研究员： 李青 021-80401708 liqing@citicsf.com 从业资格号：F3056728 投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com 从业资格号：F3083970 投资咨询号：Z0016293 中信期货研究|软商品策略日报 巴西糖产量超预期，国际基本面回归宽松 摘要： ◼ 橡胶：维持在向上冲的过程中，但强中偏软 RU显著强于深色胶种，RU与NR价差以及RU与泰混基差明显扩大。沪胶的交易偏减少的预期当前不能证伪，可以走出相对偏强走势。但深色胶极弱，对RU的利多形成不利影响。 操作策略：观望。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 ◼ 纸浆：主力向合理回归，远月关注基差水平 01表现出博弈缓解，回归常态的迹象。但01持仓量依旧巨大，大幅超过历史同期。因此，异动行情仍有可能出现，不确定性较大。从05的合理估值角度，假设其按照即将切换为主力合约判定，与现货相比，基差应在200~700。 操作策略：05按照基差区间双边交易，01观望。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 ◼ 棉花：震荡延续，短期驱动不大 总体来看基本面边际转弱，棉价承压，但近月合约受成本支撑。短期来看，1月合约缺乏明显驱动，维持区间震荡。 操作：1月合约于12500-13700区间震荡，高抛低吸；5月合约中期承压；1-5价差走阔。 风险因素：宏观、需求、疫情。 ◼ 白糖：巴西糖产量超预期，国际基本面回归宽松 国际方面，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量和产糖量均超出市场预期，本榨季截止目前总产糖量也高于去年同期，国际糖市供需格局回归宽松，ICE原糖主力合约继续下挫，最终收跌于19.28美分/磅。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，新糖陆续上市，陈糖交投略显平淡，成交一般，当前来看当前基本面暂无变化。后期进口预期依旧高位，短期或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 橡胶：维持在向上冲的过程中，但强中偏软；纸浆：主力向合理回归，远月关注基差水平；棉花：震荡延续，短期驱动不大；白糖：巴西产量超预期，国际基本面回归宽松。 报告要点 中信期货研究|策略日报（软商品） 2 / 11 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：维持在向上冲的过程中，但强中偏软 （1）青岛保税区人民币泰混价格10750元/吨，+100，对上一交易日RU01收盘价基差为-2105；国产全乳老胶12050元/吨，+100。保税区STR20价格1320美元/吨，平。 （2）11月28日合艾原料市场报价：白片44.23跌0.27；烟片46.66涨0.06；胶水44.10平；杯胶38.05平。云南产区，胶水价格参考10.7-11.0元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11700(+200)元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格11400(+100)元/吨。 （3）2022年前10个月泰国天胶、混合胶合计出口量同比增9%。截至2022年10月，泰国出口天然橡胶（不含复合橡胶）合计为283.4万吨，同比增2%。其中，标胶合计出口143.2万吨，同比增3.8%；烟片胶出口38.3万吨，同比降7.9%；乳胶出口96.9万吨，同比降0.5%。 综合来看，截至2022年10月泰国天然橡胶、混合胶合计出口410.2万吨，同比增9%；合计出口中国215.3万吨，同比增9%。 逻辑： 昨日橡胶期货震荡幅度略偏大，价格重心有所上升。非标基差继续扩大。供需面，近期中国市场逐步接近停割，同时期货上涨，带动原料价格不断走高。RU盘面表现出明显的相对强势，但现货深色胶与3L胶并没有完全跟随。RU近月在交割品博弈的推动下可能会反弹至13,500（这是价格极限判断，但并不代表我们认为价格一定能涨到这个水平）。但是，目前看，由于需求的严重疲弱，且市场囤货的现象不明显，现货端对于宏观看多驱动的配合不足，从12,500~13,500这一区间资金博弈的成分更大。一个月左右的时间，由于国内外供应减量节奏不同，非标基差可能会出现走弱的态势，但非标基差扩大后仍然关注更远端的正套逻辑。 操作策略：单边：观望。套利：观望。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 反弹 纸浆 观点：主力向合理回归，远月关注基差水平 （1）针叶浆银星参考报价在7300-7320，0/20；俄针报价7050-7050，平；阔叶鹦鹉6550-6550，0/-50。 逻辑： 01昨日减产并伴随价格大幅下行，同时12合约也显示出回落7000附近的状态，短期看，多方在主力上离场更为积极。经验看，01后期会回归常态变化，但01持仓量依旧巨大，大幅超过历史同期。因此，异动行情仍有可能出现，不确定性较大。近期05出现了补涨的迹象，缩小了与01的价差。逻辑上并没有05相对01偏强的供需驱动，但是1-5价差在此前已经达到了统计上的最大水平，且美金盘的下跌似乎并不是持续的，05并没有估值大幅走低的预期，因此价差收缩需求客观存在。从05的合理估值角度，假设其按照即将切换为主力合约判定，与现货相比，基差应在200~700。 操作策略：05按照基差区间双边交易，01观望。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：震荡延续，短期驱动不大 数据： 1、棉花仓单430张，折合1.72万吨，环比+127张，折合0.51万吨；有效预报158张，折合0.63万吨。 2、据全国棉花交易市场，截止到2022年11月27日，新疆地区皮棉累计加工总量243.51万吨，同比减幅26.8%；新疆棉累计公检量974405.0668吨， 同比减少66.88%。 逻辑 昨日，郑棉1月合约收于13170，环比-295，郑棉5月合约收于12980，环比-195，郑棉各合约小幅下跌。供应方面，新疆皮棉日加工量已过峰值，高位回落，进度虽慢于往年，但同比减幅持 震荡偏弱 中信期货研究|策略日报（软商品） 3 / 11 续收敛，供应不断上量；需求方面，未有好转变化，需求持续疲软，纺织厂开机率环比下行，成品库存持续累积，原料采购意愿不强；库存方面，据mysteel，截止11月25日，棉花商业总库存190.83万吨，环比增加25.73万吨（增幅15.58%），同比减少142万吨，上市进度慢导致库存低于去年同期，但随着上市量增多，库存压力后移。总体来看基本面边际转弱，棉价承压，但近月合约受成本支撑。短期来看，1月合约缺乏明显驱动，维持区间震荡。 操作：1月合约于12500-13700区间震荡，高抛低吸；5月合约中期承压；1-5价差走阔。 风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：巴西糖产量超预期，国际基本面回归宽松 （1）广西白糖现货成交价为5522元/吨，较上周下跌57/吨。广西新糖报价在5600-5760元/吨。广西制糖集团报价区间为5530～5620元/吨，云南制糖集团报价区间为5530～5570元/吨，加工糖厂报价区间为5690～5980元/吨，今日制糖集团报价较上一工作日下调为主。 （2）美国农业部(USDA)于当地时间11月22日发布的《食糖：世界市场和贸易》中对主要产糖国的供需预估如下：预计2022/23榨季巴西食糖产量将增加260万吨，达到3810万吨，因为有利天气带来了更高的甘蔗产量；受甘蔗产量下降的影响，预计2022/23榨季印度食糖产量将下降3%，至3580万吨；预计泰国2022/23榨季食糖产量将增加34.3万吨，达到1050万吨；预计2022/23榨季欧盟食糖产量将下降32.9万吨，至1620万吨。 （3）据印度媒体近日报道，印度甘蔗部长Saurabh Bahuguna在Kichha糖厂周二开始压榨作业后，呼吁蔗农将甘蔗出售给糖厂，并向他们保证糖厂将按时按时支付蔗款。Bahuguna表示，政府的目标是确保甘蔗种植者的生活改善以及糖厂的财务状况的改善。 逻辑：国际方面，根据巴西甘蔗行业协会(UNICA)最新发布的报告显示，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量为2633.7万吨，同比增幅达109.32%，产糖量为166.5万吨，同比增幅达162.19%。数据显示，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量和产糖量均超出市场预期，本榨季截止目前总产糖量也高于去年同期，国际糖市供需格局回归宽松，ICE原糖主力合约继续下挫，最终收跌于19.28美分/磅。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，商品市场普跌，郑糖主力合约2301同样跟随外盘走低收于5528元/吨。广西新糖报价在5600~5760元/吨，部分新糖报价持平陈糖，导致陈糖成交清淡，整体一般。主产区广西陆续开始进行大范围压榨，市场对高位存在明显恐惧情绪。短期来看国内基本面未变，外盘走势仍是郑糖上行关键性因素。中期或受原油及宏观影响较大。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 中信期货研究|策略日报（软商品） 4 / 11 二、品种数据监测 （一）橡胶 表 1：橡胶近日期现价格变化 分类指标最新上期变化指标指标最新上期变化青岛STR20（美元/吨）13301335-5RU主力-老全乳（元/吨）70563570山东全乳胶老胶（元/吨）121501210050NR主力-STR20(人民币计）32-2456山东RSS3（元/吨）143501430050NR主力-STR20(美金计）4-38山东越南3L（元/吨）115001145050RU5-1-235-155-80RU01（元/吨）1285512735120RU9-5-15-205RU05（元/吨）126201258040RU1-925017575RU09（元/吨）126051256045NR02-NR015-510NR主力（元/吨）9520950020RU主力-NR主力33353235100期货价格核心价差现货价格 数据来源：Wind，中信期货研究部 图 1：天胶期、现货走势 单位：元/吨 图 2：沪胶对老全乳基差 单位：元/吨 7000900011000130001500017000190002100023000250002017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01橡胶期、现货走势国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 -2000-1500-1000-5000500基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图 3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图 4：沪胶1-5价差季