敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年11月25日 公司研究 推出人生四美系列，预计23财年维持较快扩店节奏 ——周大福（1929.HK）2023财年半年报点评 买入（维持） 公司1HFY2023营收同比增长5.32%，归母净利润同比减少6.85% 11月24日，公司公布截至2022年9月30日止六个月中期业绩公告：1HFY2023实现营业收入465.35亿港元，同比增长5.32%，实现本公司股东应占溢利33.36亿港元，折合成全面摊薄EPS为0.33港元，同比减少6.85%。 同时，公司公布2022年10月1日至11月18日未经审核之主要经营数据：公司集团零售值同比下降2.3%，其中：中国内地零售值同比下降4%（占集团零售值之比为87.9%），中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比增长11.4%（占集团零售值之比为12.1%）。 公司1HFY2023综合毛利率下降9.45个百分点，期间费用率下降6.47个百分点 1HFY2023公司综合毛利率为23.56%，同比下降9.45个百分点，主要由于毛利率较低的批发业务以及黄金首饰及产品占比增加所致。 1HFY2023公司期间费用率为14.32%，同比下降6.47个百分点，其中销售/管理/财务费用率分别为10.17%/3.67%/0.49%，同比分别变化-4.60/-1.54/-0.34个百分点。 维持较快拓店步伐，推出全新人生四美系列 截至2022年9月30日，公司集团门店共计6,948家，其中：中国内地周大福珠宝品牌门店共计6,547家（1HFY2023净增933家），中国香港及中国澳门周大福珠宝品牌门店共计89家（1HFY2023净减3家），其他市场周大福珠宝品牌门店共计43家（1HFY2023净增2家）。周大福传承系列依旧是公司拳头产品，1HFY2023传承系列零售值占内地黄金首饰及产品零售值的40.7%。2022年7月，公司结合传统黄金工艺与TMARK钻石推出全新人生四美系列，或将提振公司镶嵌产品的销售。1HFY2023公司HEARTS ON FIRE子品牌零售值表现亮眼，位于中国内地及中国港澳市场的零售值分别同比增长62.6%/50.2%。 下调盈利预测，维持“买入”评级 公司业绩低于预期，主要是由于受到多地疫情反复的不利影响，鉴于疫情受控进程尚有一定不确定性，且在一定程度上影响到了公司2024财年及后续的扩店计划，因此我们下调对公司FY2023/FY2024/ FY2025的EPS预测14%/17%/21%至0.64/0.76/0.85港元。公司推出毛利率较高的全新人生四美产品系列，有利于提升公司盈利能力，维持 “买入”评级。 风险提示：门店拓展不及预期，疫情受控进程不及预期，金价波动加剧风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（百万港元） 70,164 98,938 104,757 118,963 132,160 营业收入增长率 23.63% 41.01% 5.88% 13.56% 11.09% 净利润（百万港元） 6,026 6,712 6,365 7,615 8,542 净利润增长率 107.74% 11.38% -5.18% 19.64% 12.18% EPS（港元） 0.60 0.67 0.64 0.76 0.85 ROE（归属母公司)（摊薄） 19.59% 19.97% 17.21% 18.57% 18.76% P/E 26 23 24 20 18 P/B 5.1 4.6 4.2 3.8 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，周大福财年截至日期为每年3月31日，股价时间为2022-11-24 当前价：15.46港元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 联系人：田然 021-52523799 tianran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 100.00 总市值(亿港元)： 1,546.00 一年最低/最高(港元)： 12/17.48 近3月换手率： 5.09% 股价相对走势 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%周大福恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.92 16.65 50.60 绝对 15.03 2.99 10.41 资料来源：Wind 相关研报 收入略超预期，集团门店净增1311家——周大福（1929.HK）2022财年年报点评（2022-06-09） 百年沉淀龙头品牌，锐意进取紧跟时代——周大福（1929.HK）投资价值分析报告（2022-03-16） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 周大福（1929.HK） 表1：公司2022年10月1日 至11月18日经营情况 同比增长（%） 占集团零售值比重（%） 集团零售值 -2.3% 100% 中国内地零售值 -4.0% 87.9% 中国港澳及其他市场零售值 11.4% 12.1% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表2：公司2022年10月1日 至11月18日同店经营情况 中国内地 中国港澳 同店销售额增长（%） -21.3% 19.1% 同店销量增长（%） -23.4% -9.8% 珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售额增长（%） -14.1% 7.4% 黄金珠宝首饰及产品同店销售额增长（%） -24.7% 27.3% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 图1：公司分地区同店销售额同比增速（%） 图2：中国内地分产品同店销售额同比增速（%） -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%中国内地中国港澳及其他市场 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%黄金首饰及产品珠宝镶嵌、铂金及K金首饰 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 图3：中国港澳及其他市场分产品同店销售额同比增速（%） 图4：公司集团门店数量 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%黄金首饰及产品珠宝镶嵌、铂金及K金首饰 69480100200300400500600700800010002000300040005000600070008000门店总数（家）净增门店（家） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 周大福（1929.HK） 表3：公司1HFY2023归母净利润同比减少6.85% 归母净利润 （万港元） 归母净利润 同比增速（%） 全面摊薄 EPS（港元） 2HFY2018 231580.00 26.30 0.23 1HFY2019 193630.00 8.84 0.19 2HFY2019 264050.00 14.02 0.26 1HFY2020 153260.00 -20.85 0.15 2HFY2020 136840.00 -48.18 0.14 1HFY2021 223200.00 45.63 0.22 2HFY2021 379440.00 177.29 0.38 1HFY2022 358060.00 60.42 0.36 2HFY2022 313170.00 -17.47 0.31 1HFY2023 333550.00 -6.85 0.33 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表4：公司1HFY2023净利率较上年同期下降0.94个百分点 营业收入 (万港元） 营业收入 同比增速（%） 毛利率 （%） 毛利率同比变动 （百分点） 期间费用率（%） 净利率（%） 净利率同比变动 （百分点） 2HFY2018 3440210.00 15.76 26.30 -1.07 17.98 6.73 0.56 1HFY2019 2970290.00 19.99 28.71 -0.23 19.09 6.52 -0.67 2HFY2019 3695800.00 7.43 27.26 0.96 18.19 7.14 0.41 1HFY2020 2953320.00 -0.57 27.58 -1.13 20.33 5.19 -1.33 2HFY2020 2721760.00 -26.36 29.21 1.95 22.46 5.03 -2.12 1HFY2021 2467340.00 -16.46 33.00 5.42 20.80 9.05 3.86 2HFY2021 4549040.00 67.14 26.23 -2.98 15.59 8.34 3.31 1HFY2022 4418600.00 79.08 24.43 -8.57 14.32 8.10 -0.94 2HFY2022 5475170.00 20.36 21.09 -5.14 14.56 5.72 -2.62 1HFY2023 4653540.00 5.32 23.56 -0.87 14.32 7.17 -0.94 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 图5：公司半年度营收和毛利增速（2HFY2017-1HFY2023） 图6：公司半年度毛利率和期间费用率（2HFY2017-1HFY2023） -40 -20 0 20 40 60 80 100 2HFY20172HFY20182HFY20192HFY20202HFY20212HFY2022周大福的半年度营收同比增速（%）周大福的半年度毛利同比增速（%） 0 5 10 15 20 25 30 35 2HFY20172HFY20182HFY20192HFY20202HFY20212HFY2022周大福的半年度毛利率（%）周大福的半年度期间费用率（%） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 周大福（1929.HK） 利润表（百万港元） FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入 70,164 98,938 104,757 118,963 132,160 营业成本 50,089 76,598 82,758 93,386 103,878 折旧和摊销 2,270 2,269 2,242 1,942 1,880 销售费用 8,635 10,522 10,633 12,134 13,348 管理费用 3,214 3,442 3,457 3,985 4,361 财务费用 376 338 338 338 338 投资收益 82 70 102 134 167 营业利润 8,395 8,983 8,698 10,407 11,674 利润总额 8,395 8,983 8,698 10,407 11,674 所得税 2,219 2,103 2,174 2,602 2,918 净利润 6,176 6,880 6,523 7,805 8,755 少数股东损益 150 168 159 190