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食品饮料行业跟踪报告:从国外经验看国内食品饮料复苏

综合2022-11-22闻宏伟、肖韦俐、陈子叶海通国际证券变***
食品饮料行业跟踪报告:从国外经验看国内食品饮料复苏

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销,海通国际是由海通国际研究有限公司,海通证券印度私人有限公司,海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌,海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明,重要披露声明和免责声明,请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告Research Report 22 Nov 2022 中国必需消费 China Staples 食品饮料行业跟踪报告:从国外经验看国内食品饮料复苏 Review Domestic Food and Beverage Recovery from Foreign Experience [Table_Info] 市盈率P/E 股票名称 评级 目标价 2022E 2023E 百威亚太 Underperform 21.00 26 n.a. 华润啤酒 Outperform 64.00 37 31 海底捞 Outperform 21.40 15 12 康师傅 Outperform 17.10 14 13 中国飞鹤 Outperform 8.54 8 6 恒安国际 Neutral 55.80 8 8 九毛九 Outperform 21.68 27 20 颐海国际 Outperform 24.33 18 14 现代牧业 Outperform 1.43 5 5 优然牧业 Outperform 5.55 3 3 澳优 Outperform 7.32 4 4 资料来源: Factset, HTI Related Reports HTI消费品成本指数:棕榈油结束五周连涨,多数行业现货成本下行(HTI CGCI: Palm Oil Price Fell after Rising for Five Weeks, Spot Costs in Most Sectors Fell) (16 Nov 2022) HTI消费品成本指数:原材料价格多数上行,方便面期货成本领涨(HTI CGCI: Most Raw Material Prices Went up, Instant Noodles Futures Cost Led the Rise) (9 Nov 2022) HTI消费品成本指数:棕榈油、小麦价格齐涨,方便面期货成本承压(HTI CGCI: Palm Oil and Wheat Rose Together, the Cost of Instant Noodle Futures is under Pressure) (4 Nov 2022) (Please see APPENDIX 1 for English summary) 整体消费:缺口填补后重回疫前趋势,疫情反复导致信心再次回落。去年海外防疫放开后,多数国家和地区零售额实现恢复性增长,今年以来则基本企稳,回归疫前趋势;日本、韩国和台湾地区消费信心在短暂修复后再次回落。放开后耐用消费品快速反弹并于两个季度内完成“填坑”,但服务业消费复苏则相对缓慢且滞后。 酒类:啤酒在低成熟度市场中消费韧性较好,烈酒结构升级仍是长期趋势。啤酒行业在收入长期增速高于5%的低成熟度市场中,疫情期间收入增速仅小幅放缓,放开后快速恢复甚至超过疫情前。大体量啤酒公司在疫情期间往往承压能力较强,盈利能力下滑较小,也能在疫后较短时间内恢复。我国啤酒行业明年有望实现收入5%+、净利润15%+的增长速度,低利润率公司可能更快。国外烈酒消费因疫情受益,疫情后加大了产品升级力度,进行直接提价,同时配合高市场费用。国内白酒短期进入价格和库存调整阶段,明年仍将持续,但是长期看结构升级趋势不改。 乳制品:海外复盘结果乐观,疫后重回稳步增长。国外乳制品消费在此次疫情中经历加速(约4个季度)、持平(3-4个季度)、稳增三个阶段。我们认为国内情况也与此相似,目前已经历加速(7个季度)、持平(3个季度)阶段,有望重回疫情前4-5%的量增中枢。分品类看,国外市场白奶和奶酪为受益品类;酸奶受益不明显;婴配粉为受损品类。国内目前表现也与此接近。 软饮料:总量难有明显增长,关注产品和渠道变化。消费者对于日常消费品价格更加敏感,市场竞争饱和的产品可能出现以价换量;具有健康属性的无糖饮料、纯果蔬汁、保健饮料等需求改善。国内低线城市疫情期间线上渠道快速渗透,我们预计疫后仍是较快增长点。公司层面,产能布局、渠道分布、物流能力等竞争要素价值上升。 餐饮业:产品高性价比和外卖业务完善的公司更具竞争力。美国放开后6-7个季度餐饮收入和同店恢复到疫情前增幅,恢复速度快和利润率高的公司特征:产品高性价比、地区人口不密集、外卖业务完善、加盟收入占比高。国内防控时间更长,消费力下降更大,我们预计餐饮业恢复弹性较弱,需要时间更长;对产品性价比和数字化能力要求更高;为获取更多市场份额,销售费用投入可能加大。 预制菜:短期仍看B端增长,长期实现结构上移。虽然疫情促使日本C端市场占比提升,但国内短期能否持续高增更取决于以“餐饮业降本增效诉求、连锁化渗透率提升、外卖及团餐市场扩量”为主的B端驱动。2021年底我国速冻调理食品市场B/C端占比为81%/19%,我们预计2025年76%/24%,对应市场规模将达3800/1200亿元。产品结构上移趋势不改,高食品还原度或成破局良药。 风险提示:疫病恶性变化、宏观经济减速、消费信心不足 [Table_Author] 闻宏伟Hongwei Wen 肖韦俐Weili Xiao 陈子叶Susie Chen hongwei.wen@htisec.com wl.xiao@htisec.com susie.zy.chen@htisec.com 406080100120Nov-21Feb-22May-22Aug-22Nov-22HAI China StaplesMSCI China 22 Nov 2022 2 [Table_header1] 中国必需消费 第一章 疫后消费整体情况:消费缺口得以填补后基本回稳,消费信心在疫情冲击下再次回落 1.1 海外多个国家或地区疫情防控指数已大幅下行 截至目前,新冠疫情在世界各处的蔓延已有三年,尽管疫情尚未结束,各国、各地区陆续放松或全面放开了疫情管控措施。据牛津大学OxCGRT疫情防控指数显示,2021年年初起,美国和韩国防疫措施开始有所放松,尤其是今年年初以来,加拿大、韩国、美国和日本等多个国家管控指数整体大幅下行。而大陆和港澳台地区的疫情防控措施则表现较为分化,大陆地区长期以来采取“动态清零”方针,以及常态化核酸政策,管控指数一直处于高位;港澳台地区则是根据当地疫情传播情况,采取阶段性放松或收紧的管控措施,防控指数整体低于大陆地区。 图1 海外部分发达国家防控指数变化 图2 中国大陆及港澳台地区防控指数变化 资料来源:CEIC,HTI 资料来源:CEIC,HTI 1.2 多地零售销售经短期反弹后基本企稳回暖 2014至2019年疫情前,韩国、美国、加拿大以及中国大陆地区的零售销售基本保持稳健增长态势。2015年至2016年期间,日本及港澳台地区由于经济景气度下行,零售销售均有下滑。其中,香港地区零售业已出现连续三年低迷并于2016年阶段性触底,主因前期受相关社会事件影响,叠加大陆游客入境数量锐减,因此部分零售商和品牌采取了撤店和裁员的方式来缩减经营规模。2017年至2019年,台湾和澳门零售业逐步恢复改善,但2019年香港地区的消费、旅游等相关经济活动再次因一系列政治事件受到重创。 2020年新冠疫情全球暴发,世界各国各地区零售业均遭遇重大冲击,其中香港、澳门的受损程度最为严重,均呈现双位数下滑。2021年,在海外地区率先放开防疫措施的背景下,各地零售业均呈现不同程度的恢复性增长,其中美国、加拿大和澳门等国家和地区的零售销售额反弹程度最为明显,两年平均增长率甚至超过疫情前的增速水平。而中国大陆地区在动态清零的防疫政策下,国内各地疫情扰动有所减少,在前值低基数的情况下,2021年社会消费品零售额同比增长12.5%。 0.020.040.060.080.0100.0美国日本韩国加拿大0.020.040.060.080.0100.0中国中国香港特别行政区中国台湾中国澳门特别行政区 22 Nov 2022 3 [Table_header1] 中国必需消费 图3 日本、韩国、美国和加拿大零售销售年度同比增速(%) 资料来源:CEIC,HTI 图4 中国大陆及港台地区零售销售年度同比增速(%) 图5 澳门地区零售销售年度同比增速(%) 资料来源:CEIC,HTI, 资料来源:CEIC,HTI 今年年初疫情多地出现反复,再次对中国大陆及香港等地的消费复苏节奏构成扰动。在内地疫情防控不放松的大背景下,消费品零售额的月度增速于6月恢复正向增长,之后增幅维持在2.5%-5.4%之间波动。香港和韩国零售销售的月度增速在正负区间小幅震荡,其他国家及地区的零售销售情况基本企稳回暖。 图6 中国大陆及香港台湾地区零售销售月度同比增速(%) 图7 海外其他国家零售销售月度同比增速(%) 资料来源:CEIC,HTI 资料来源:CEIC,HTI (5.0)0.05.010.015.020.025.020142015201620172018201920202021日本韩国美国加拿大(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.020142015201620172018201920202021中国台湾中国香港特别行政区中国大陆(60.0)(40.0)(20.0)0.020.040.060.080.020142015201620172018201920202021中国澳门特别行政区(60.0)(50.0)(40.0)(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.030.040.001/201904/201907/201910/201901/202004/202007/202010/202001/202104/202107/202110/202101/202204/202207/2022中国中国台湾中国香港特别行政区(40.0)(20.0)0.020.040.060.080.001/201904/201907/201910/201901/202004/202007/202010/202001/202104/202107/202110/202101/202204/202207/2022日本韩国加拿大美国 22 Nov 2022 4 [Table_header1] 中国必需消费 1.3 防疫宽松下耐用品成为消费主力,服务消费修复表现相对缓慢 2020年年初疫情大规模暴发期间,美国、日本和韩国的商品和服务消费受到不同程度的抑制,但三者的服务消费回落斜率均较为靠前,主因服务消费涵盖了交通、娱乐、教育、餐饮和住宿等行业,对疫情因素更为敏感,疫情拖累下消费场景严重缺失,叠加劳动力供应受到限制,整体下滑较为严重。 在疫后修复阶段,耐用消费品快速反弹并于两个季度内完成“填坑”,美国和韩国甚至恢复至比疫情前更高的水平。半耐用品/非耐用品紧随其后,基本实现缺口的修复,但服务业的消费复苏则相对缓慢且滞后,甚至在日本至今尚未恢复至疫情前的水平,一定程度上反映了即便在防疫政策不再掣肘的环境下,消费者对聚集性场所中感染病毒的风险仍存有顾虑。 图8 美国个人消费支出变化情况 资料来源:CEIC,HTI,2019年12月=100 图9 日本个人消费支出变化情况 图10 韩国个人消费支出变化情况 资料来源:CEIC,HTI, 2019年12月=

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