国债期货周报（11.07-11.13）一德期权部 刘晓艺 PART 1行情回顾 期货行情回顾Ø上周期债延续调整。尽管周内公布的经济数据利好债市，但由于市场早有预期，盘面更多表现出对资金面收敛担忧。此外，周四晚间和周五盘中关于疫情管控措施放松的消息令市场风险偏好提振，期债大幅调整。表1 期货行情回顾数据来源：iFinD，一德期权部 资金面回顾图1:DR007和DR001（%） 图2:Shibor3M（%）和DR007（%）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 Ø上周利率债发行环比减少82亿元至5528亿元，其中国债、地方债和政策银行债分别3282元、932亿元、1150亿元。图3：利率债发行量（亿元） 图4：现券成交金额（亿元）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部现券市场回顾 Ø二级市场，国债收益率整体上行，中短端表现不及长端，期限利差继续走缩，信用债收益率继续上行。一年期国债和国开债收益率分别+15BP和+15BP至1.91%和2.03%，五年期国债和国开周内+5BP和+8BP至2.54%和2.67%，十年期国债和国开债收益率+4BP和+5BP至2.73%和2.86%。国债10Y-1Y走缩11BP至82BP，10Y-5Y走缩1BP至20BP；国开10Y-1Y走缩10BP至83BP，10Y-5Y走缩3BP至19BP。现券市场回顾表2 关键期限债券收益率数据来源：iFinD，一德期权部 PART 2宏观面与政策面 宏观经济图5：社融同比增速（%） 图6：美债收益率（%）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 图7 水泥价格指数当月同比（%） 图8：唐山钢厂高炉开工率（%）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部中观高频Ø上周水泥价格微幅回升，钢厂开工率小幅下滑。 图9：30城商品房销售面积（万平米） 图10：银行间票据贴现利率（%）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部中观高频 政策面和公开市场操作Ø2022年11月11日，国务院联防联控机制公布优化疫情防控的20条措施。Ø2022年11月7日-11月13日当周有1130亿元逆回到期，央行公开市场共计开展330亿元7天逆回购操作，实际净回笼800亿元流动性。Ø2022年11月8日，交易商协会：由人民银行再贷款提供资金，预计可支持约2500亿元民营企业债券融资。表3 近期稳增长政策数据来源：公开新闻整理，一德期权部分类时间部门/媒体主要内容房地产2022/9/30央行、财政部自2022年10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点。支持居民换购住房个人所得税优惠。货币政策2022/9/28央行设立2000亿设备更新改造专项再贷款支持制造业等领域设备更新改造。缓税2022/9/27国常会决定对部分行政事业性收费和保证金实行阶段性缓缴，确定对政策支持商业化运营的个人养老金予以税收优惠货币政策2022/9/26央行自2022年9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%。减税降费2022/9/21国常会确定强化交通物流保通保畅和支持相关市场主体纾困的政策 支撑经济平稳运行缓税2022/9/15国家税务总局 财政部自2022年9月1日起，已享受延缓缴纳税费50%的制造业中型企业和延缓缴纳税费100%的制造业小微企业，其已缓缴税费的缓缴期限届满后继续延长4个月。货币政策2022/9/14证券时报多家国有大行9月15日起下调个人存款利率缓税、再贷款2022/9/13国常会对制造业中小微企业、个体工商户前期缓缴的所得税等“五税两费”，9月1日起期限届满后再延迟4个月补缴，涉及缓税4400亿元。同时，对制造业新增增值税留抵税额即申即退，到账平均时间压缩至2个工作日，预计今年后4个月再为制造业企业退税320亿元。确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造再贷款、减税、专项债2022/9/7国常会决定对部分领域设备更新改造贷款阶段性财政贴息和加大社会服务业信贷支持，促进消费发挥主拉动作用；部署阶段性支持企业创新的减税政策，激励企业增加投入提升创新能力；确定依法盘活地方专项债结存限额的举措。留抵退税2022/9/6财政部关于新增下达增值税留抵退税转移支付预算的通知货币政策2022/9/5央行下调金融机构外汇存款准备金率 PART 3利差及价差 隐含税率及期限利差图11：十年国开隐含税率（%） 图12：国债期限利差（BP）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 信用债及信用利差图13：中票短融收益率（%） 图14：信用利差（BP）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 大类资产价格走势图15：沪深300指数（点）和十年国债收益率（%） 图16：工业品指数（点）与十年国债收益率（%）数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 图17：两年期国债期货主力基差（元） 图18：十年期国债期货主力基差（元）Ø上周，受资金面收紧和市场风险偏好回升影响，国债期货基差小幅走扩。目前基本面对于债市仍有支持，待市场情绪释放后基差有望修复，关注十年期货基差收敛机会。国债期货基差数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 国债期货跨期价差图19：国债期货跨期价差（元）Ø上周2212合约加快移仓，2303合约流动性有所提升。周初资金面收敛压制做多情绪，周后期受疫情管控措施放松影响，市场对债市预期悲观，导致远月合约表现不及近月。目前经济增长仍存挑战，央行呵护资金面的态度并未改变，经过上周五情绪宣泄后，跨期价差有望收敛。数据来源：iFinD，一德期权部 国债期货曲线套利2022-11-12图20：10Y-2Y国债期限利差和价差 图21：10Y-5Y国债期限利差和价差 Ø近期同业存单利率上行带动短端大幅上行和曲线走平。本次存单利率上行主要是货基和理财产品降杠杆导致，此外双十一机构备付金增加也是原因之一。下周初有1万亿MLF到期，关注续作情况。数据来源：iFinD，一德期权部 数据来源：iFinD，一德期权部 PART 4策略及风险点 Ø核心观点：上周债市大幅调整，主要驱动来自两方面：一是同业存单利率上行带动短端利率上行，引发市场对资金面收敛的担忧；二是国内疫情防控措施有所放松，叠加美国10月CPI数据公布后美联储加息放缓预期增强，内外风险偏好均显著提升。我们认为上述利空影响可能并不持续。首先，近期存单利率上行，并非融资需求回暖作用，当前存单利率已超过银行负债平均成本，进一步上行空间有限。其次，尽管国内疫情防控措施有所放松，但目前经济增长仍面临挑战，已公布的10月经济数据和高频数据显示基本面仍在走弱，债市转熊可能性不大。最后，美国通胀粘性较高，美联储货币政策转向时机还不成熟，外部市场预期或偏乐观。在情绪释放后，债市或仍将回归基本面驱动。Ø推荐：建议待市场情绪企稳后，做多2203合约。关注月中MLF续作情况，套利暂时观望。Ø风险点：汇率大幅贬值、资金面收紧、稳增长政策加码、基本面企稳。核心观点、策略推荐及风险点 免 责 声 明本研究报告由一德期货有限公司（以下简称“一德期货”）向其服务对象提供，无意针对或打算违反任何国家、地区或其它法律管辖区域内的法律法规。未经一德期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式引用、转载、发送、传播或复制本报告。本报告所载内容及观点基于研究人员认为可信的公开信息或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但一德期货对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，且一德期货不保证这些信息不会发生任何变更。本报告中的信息以及所表达意见，仅作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，一德期货不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，不对因使用本报告的材料而导致的损失负任何责任。服务对象不应单纯依靠本报告而取代自身的独立判断。一德期货不对因使用本报告的材料而导致的损失负任何责任。 一德，与你共成长