东吴证券晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2022-10-18 宏观策略 宏观点评20221013：美国通胀何时能解拜登和美联储的心结? 持续高涨的住房租金或将在9月推动美国核心CPI再创新高，我们的模型显示，2022年9月核心CPI或将回升至6.9%，在年末仍将处于超过6%的高位。10月的通胀和就业数据发布在美联储11月议息会议后，因此本次通胀数据基本可以为11月加息幅度定调。我们的基本情景为美联储将在11月加息75bp、12月加息50bp，年内政策利率上限升至4.5%。为了压制通胀，我们预计2023年政策利率仍将在高位维持一段时间，这将使得现金相对于风险资产的吸引力进一步提高。 固收金工 固收深度报告20221017：绿色债券专题报告之八：枯荣有数，韬晦待时 （上）——环保固废处理行业可转债梳理 绿债项目目录分类细化，精准再审环保产业划分：1）绿债支持项目目录共含6大产业，其中节能环保产业下细项占比达30%，重要性凸显。2）全国节能环保产业总产值总体呈现逐年递增态势，2012-2019年年均增长率达14%，公共财政支出亦保持双位数增速。污染防治领域政策驱动，固废及水处理地位提升：1）污染防治领域属于政策引导型产业，政策密集出台表明国家对其高度重视。2）近年来环保产业结构快速优化，其中固废处理增长最快，其次是水处理和大气治理。需求驱动保障行业稳定技术革新拉动产能增长：当前固废处理行业整体呈现集中度低、规模偏小、产品趋同特性，竞争激烈，具备需求驱动性和政策驱动性特征。财务风险改善峰回路转，盈利能力尚存反弹空间：鉴于行业基本面表现总体良好且处于重要发展期，以内部稳定的业绩成长性及外部宏观环境的利好托底，未来发展空间可观。存量转债标的正股亮点分析：伟明环保旺能环境；绿色动力；维尔利；博世科。 固收深度报告20221017：绿色债券专题报告之九：枯荣有数，韬晦待时 （下）——环保水处理行业可转债梳理 政策引导推动行业发展，商业模式演变激化竞争：1）目前水处理行业基本形成进入壁垒较高、头部效应凸显、整体集中度分散的竞争格局。2）水处理行业作为污染防治领域的重要子行业，具有政策驱动性特点。行业营收净利双双高增，经营表现有望企稳回升：2021年以来，行业营运能力和偿债能力增强明显，在经济持续修复预期下，各项经营及财务指标趋于稳定向好，未来发展前景乐观。存量转债标的正股亮点分析：中环环保；联泰环保；节能国祯。存量转债属性攻守分化，亟待业绩修复困境反转：1）从转股价值及转股溢价率维度来看，水处理行业标的股性表现总体优于固废处理。2）从纯债溢价率及收益率维度来看，固废处理行业标的债性表现总体优于水处理。 固收周报20221016：结构性货币政策工具将助力流动性 对于资金面收紧的预期自年中以来一直是债券市场调整的隐忧，从�因素模型来看，10月资金面是否会出现波动，为何会出现宽松的流动性： 2022年10月18日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 证券研究报告 影响超储率的因素有�个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。我们将从�因素模型着手，对2022年10月流动性情况进行预测。（1）我 们预计2022年10月外汇占款环比增加18亿元左右，对流动性稍有正面 影响。（2）我们预计10月逆回购将维持每日20亿元的投放量，MLF存在缩量续作的可能性。（3）我们预计在一揽子刺激政策集中发力的背景下，10月份财政存款回收流动性约9000亿元。（4）我们预计10月M0环比约减少1700亿元，对银行间流动性有一定正面影响。（5）我们预计 2022年10月缴准基数环比增加约3600亿元，法定存款准备金环比增加 约300亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后，2022年10 月流动性缺口约为11000亿元，但在各项结构性货币政策工具和公开市场操作的支持下，流动性仍将保持合理充裕。在金融和经济数据出现趋势性回升前，债券收益率将在2.7%-2.75%间波动。美国9月CPI超预期核心CPI创40年新高，其中各成分影响如何，未来加息进程如何预期：主要观点：9月美国CPI同比上涨8.2%，核心CPI同比上涨6.6%，核心CPI创40年新高。通胀分项方面，能源价格的持续回落以及核心商品价格的稳定缓解部分通胀压力，但不足以抵消食品及住房、医疗服务以及交通运输服务的环比上涨。加息进程方面，CPI同比回落速度不及预期且未来核心通胀压力仍存在上行风险，美联储12月加息75bp成为最大概率路径。 固收周报20221016：反脆弱：跌破百元后转债将有何表现？ 跌破百元后转债将有何表现？本文以转债首次跌破百元的日期作为统计日期，根据不完全统计，2017年-2021年共有188只转债（含已退市转债）曾跌破至百元以下。总结来说，大部分跌破百元面值的转债在中期将能回涨至百元之上，可见转债跌破百元后不失为一个买入时机，存在获得未来收益的可能。但是由于上述统计数据仅体现出市场整体的情况个券的涨跌仍会因为其行业、公司、当前经济情况等条件的不同而出现异于整体的表现，投资者应谨慎使用“跌破百元面值”的衡量标准进行投资决策。9月我国权益、转债市场受海外货币政策收紧、地缘冲突影响较大，投资者避险情绪浓厚，而内生动力仍欠缺。在外部环境复杂多变的情况下，我国国内的经济恢复和发展情况对我国权益、转债市场更具有关键性，9月金融、物价数据的公布一定程度上增强了市场信心，压制市场的利空因素也将被市场逐步消化，随着稳增长政策加快出台、落实，预计短期内我国权益市场将逐步企稳，但难有趋势性行情，而在震荡市中可适当增配抗跌性相对较强的转债。仍建议以安全性定择券思路。能源革命赛道具有可持续性，可长期关注，关注高景气的电力新能源板块，选择在大幅调整后、正股估值较为安全且细分行业空间较大的个券；积极布局疫后稳增长的相关板块，包括前期调整充分、估值相对合理的泛消费板块，以及银行、交运等防守性较强的板块；抓住短期供需错配带来的结构性机会，可参与煤炭、燃气、生猪养殖等板块的投资机会；此外，对于长期逻辑成立、短期表现呈现相对韧性的军工等板块可以积极挖掘其中个券的机会。券商板块行业政策仍有一定不确定性，但是考虑到当下的估值水平，仍有积极配置意义。 固收点评20221015：二级资本债周度数据跟踪（20221010-20221014） 一级市场发行与存量情况：本周（20221010-20221014）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债2只，发行规模为25.00亿元，较上周（指 证券研究报告 20220926-20220930，下同）减少了99.50亿元，发行年限为10Y，发行人性质为民营企业、地方国有企业，发行人为农商行、城商行，主体评级为AA+。发行人地域为浙江省，发行债券种类为商业银行次级债。截至2022年10月14日，二级资本债存量余额达30,526亿元，较上周没有变化。二级市场成交情况：本周（20221010-20221014）二级资本债周成交量合计约1352亿元，较上周减少430亿元，成交量前三个券分别为22农行二级资本债02A（118.63亿元）、22光大银行二级资本债01A （78.93亿元）和22杭州银行二级资本债01（70.50亿元）。分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、上海市和浙江省，分别约为940亿元 117亿元和106亿元。从到期收益率角度来看，截至10月14日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为： -8.15BP、-7.35BP、-5.36BP；7Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-2.33BP、-2.33BP、-0.33BP；10Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为 -3.76BP、-3.76BP、-1.76BP。 固收点评20221015：绿色债券周度数据跟踪（20221010-20221014） 一级市场发行情况：本周（20221010-20221014）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券7只，合计发行规模约199.36亿元，较上周（指 20220926-20220930，下同）减少28.05亿元。发行年限主要为3年及以下中短期；发行人性质为地方国有企业、中央国有企业；主体评级为AAAAA+。发行人地域包括浙江省、天津市、北京市、上海市、云南省。发行债券种类涵盖类型较多，包括政策性银行债、券商专项资产管理、中期票据、超短期融资券、商业银行普通债和公司债。二级市场成交情况本周（20221010-20221014）绿色债券周成交额合计502亿元，较上周增 加114亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机 构债和利率债，分别为281亿元、150亿元和43亿元。分发行期限来看3Y以下绿色债券成交量最高，占比约75.70%，市场热度持续。分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业和房地产，分别为171亿元、100亿元和35亿元。分发行主体地域来看，成交量前三为北京市广东省和江苏省，分别为257亿元、91亿元和26亿元。 行业 保险Ⅱ行业深度报告：个人养老金箭在弦上，险企细则谋篇蓝海市场大风起兮云飞扬，个人养老金账户制试点临门一脚。2022年9月，银保监会发布《关于促进保险公司参与个人养老金制度有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称“险企参与个人养老金细则”），以推进多层次、多支柱养老保险体系建设，促进保险公司积极参与个人养老金制度，并 向业内征求意见。2018年以来银保监会先后试点税延养老险和专属商业养老保险、成立国民养老保险公司，为保险机构融入多层次、多支柱养老保险体系建设提供指导意见。险企参与个人养老金细则解读：优化门槛，丰富产品，提升积极性，优化对接平台，吸取税延养老险叫好不叫座的教训。养老金融星辰大海，但仍需直面来自大资管机构的同业竞争个人养老金缴费参与空间测算。我们分别预测了未来个人所得税纳税人数、试点地区放开节奏、个人参与度、缴费抵扣上限后，经测算我们预计当年度新增个人养老金缴费2023年为731亿元，2025年为2,767亿元 2030年为4,828亿元；对应至2025年累计个人养老金缴费规模为4,970 证券研究报告 亿元，至2030年为22,837亿元，具有较大的增长空间和潜力。从产品端 参与主体来看，我们预计2025年商业银行、公募基金和保险公司当年度新增缴费市场份额为47%、38%和15%。投资建议：个人养老金箭在弦上，险企细则谋篇蓝海市场。美国IRA账户的增长需要时间积累、政策支持、中产阶级增长和资本市场共荣共生。我国个人养老金账户制探索仍处于初级阶段，养老金融领域是金融行业把握二次增长曲线的重要机遇。寿险静待拐点，2023年开门红无需过度悲观，财险景气度延续建议维持超配。个股推荐顺序：中国财险、中国人寿、中国平安。风险提示：居民可支配收入增长不及预期，个人养老金账户缴费上限增长不及预期，账户实际投资收益率吸引力不强，政策推进进程低于预期 汽车行业月报：新能源9月月报：9月交强险同比+10%，全面看多 投资建议：看好三季报行情！零部件好于整车！零部件板块赛道排序：轻量化（含一体化压铸）>线控底盘>域控制器/座椅/线束>汽车检测/玻璃等。优选【拓普集团+文灿股份+爱柯迪+旭升股份】。1）龙头【拓普集团依然是确定性较强。2）轻量化（含一体化压铸）：低渗透率+理论可100%国产替代。重点推荐【文灿股份+爱柯迪+旭升股份】。3）线控底盘（制动+转向）：低国产替代率+较低渗透率+较高技术壁垒。重点推荐【伯特利+耐世特】，关注【亚太股份】。4）域控制器（座舱+驾驶）：L2级别成长性依然强但L3+受芯片制约或有所放缓。重点推荐【华阳集团+德赛西威+经纬恒润】。5）座椅：低国产替代率+较高技术壁垒。重点推荐