公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 牧高笛（603908） 证券研究报告 2022年10月10日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 88元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 66.69 流通A股股本(百万股) 66.69 A股总市值(百万元) 5,868.72 流通A股市值(百万元) 5,868.72 每股净资产(元) 7.82 资产负债率(%) 61.77 一年内最高/最低(元) 112.94/28.06 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《牧高笛-半年报点评:淡季不淡盈利提升，驭势而为乘风破浪》 2022-08-10 2 《牧高笛-公司点评:精准卡位掘金场景，打造健康生活产品矩阵，装备走出去理念走进来》 2022-08-02 3 《牧高笛-公司点评:Q2环比显著提速，继续看好产业趋势及头部优势演绎，周边市场大有可为》 2022-07-15 股价走势 露营景气延续，加速向生活方式渗透，Q3有望顺利收官 9月及国庆品牌销售延续高增趋势，露营热度不减，量价齐升 伴随天气转凉以及国庆假期等户外露营消费旺季降临，我们预计牧高笛品牌业务9月及十一期间整体继续保持快速增长势头，规模有望延续同比翻倍以上成长趋势；22Q3有望顺利收官，迎接Q4传统旺季。 今年十一，各类旅游业态升级及“就地过节”号召，消费者出游半径缩短促进露营经济。据携程数据，国庆7天本地、周边旅游订单占比达65%，有效带动露营消费普及，提升用户规模，露营旅游订单量同增超10倍； 同时，长假露营人均消费显著提升；国庆人均露营花费650元左右，较中秋增长约30%。据携程报告，上海、广东、北京、浙江等经济发达地区消费者更青睐长假露营，其中上海订单占比46%；亲子客群占比超3成；83%用户选择过夜型露营产品，或有效带动客单价增长。 露营加速生活方式化，产业深度广度有望继续放大 露营赛道深度广度预计仍有较大提升空间。一方面，当下各行业带动露营扩容，借助内容与体验表达及社交、亲子属性，塑造令人向往的场景，加速国内渗透率提升。 另一方面，我们认为，中长期来看，露营生活方式化、休闲选择常态化、精致装备家居化或是产业趋势，通过打造健康户外场景感加速融入日常生活，SKU宽度挖掘潜力大。例如大牧不断丰富旗下等周边产品，构建户外生活生态圈，以丰富精致的装备营造仪式感，促进露营成为常态化休闲选择、加速其生活方式化。 丰富产品矩阵，不断加强营销露出提高品牌势能 下半年以来公司推出球帐、充气帐、黑胶、黑化等新品系列，进一步丰富帐篷、天幕等主要单品的功能及外观选择；同时公司推出摇曳露营、艺术家王略等联名系列，吸引不同客群，推动品牌定位向上。同时品牌在ISPO的展会表现突出，参与LINE FRIENDS中国内地首站露营大会、大热荒野露营大会、淘宝2022造物节、一帐露营会等多场活动，持续加强品牌露出，保证声量。 维持盈利预测，维持“买入”评级。我们继续看好头部露营品牌对于精致户外生活方式的定义及美好健康生活理念的诠释，产品矩阵不断丰富，加强营销露出，顺势提升品牌势能；在规模增长同时品牌及OEM业务净利率成重要看点，盈利能力提升或将贯穿全年。我们预计公司2022-24年EPS分别为2.70、3.59、4.69元/股，对应PE分别为32.6、24.5、18.8倍。 风险提示：户外行业增速放缓，海外需求波动，原材料价格波动风险等。 -23%8%39%70%101%132%163%194%2021-102022-022022-06牧高笛沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 642.74 923.26 1,784.02 2,325.11 2,997.31 增长率(%) 21.41 43.64 93.23 30.33 28.91 EBITDA(百万元) 112.63 155.23 253.74 344.64 441.29 归属母公司净利润(百万元) 45.97 78.61 179.92 239.75 312.76 增长率(%) 12.72 70.99 128.87 33.25 30.45 EPS(元/股) 0.69 1.18 2.70 3.59 4.69 市盈率(P/E) 127.65 74.65 32.62 24.48 18.76 市净率(P/B) 13.34 12.53 12.65 13.82 15.44 市销率(P/S) 9.13 6.36 3.29 2.52 1.96 EV/EBITDA 11.64 16.97 24.04 17.89 15.09 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 239.51 170.95 142.72 186.01 239.78 营业收入 642.74 923.26 1,784.02 2,325.11 2,997.31 应收票据及应收账款 67.41 85.34 192.64 182.31 299.78 营业成本 478.90 693.98 1,296.09 1,685.71 2,170.95 预付账款 11.76 20.52 38.49 36.69 62.19 营业税金及附加 2.65 2.97 6.23 8.39 10.31 存货 300.75 531.02 1,095.41 969.88 1,692.14 销售费用 39.31 53.09 98.57 129.04 169.65 其他 298.24 269.37 273.77 277.11 316.10 管理费用 40.68 55.84 107.04 141.60 181.34 流动资产合计 917.67 1,077.20 1,743.04 1,651.99 2,609.99 研发费用 21.39 25.40 44.60 62.78 77.33 长期股权投资 0.00 9.86 9.86 9.86 9.86 财务费用 8.66 8.08 12.67 20.47 31.75 固定资产 33.12 38.93 55.75 92.64 128.56 资产/信用减值损失 (11.85) (12.98) (10.24) (11.69) (11.64) 在建工程 1.52 0.08 36.05 69.63 71.78 公允价值变动收益 8.20 1.69 (5.07) 14.48 17.04 无形资产 10.84 10.85 9.93 9.01 8.08 投资净收益 7.13 17.19 9.79 11.37 12.78 其他 12.90 49.49 23.18 26.58 31.92 其他 (11.16) (15.30) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 58.38 109.21 134.76 207.71 250.20 营业利润 58.82 93.29 213.29 291.28 374.16 资产总计 976.05 1,186.41 1,877.80 1,859.70 2,860.19 营业外收入 0.56 1.48 1.31 1.12 1.30 短期借款 288.89 323.56 611.69 760.41 1,293.08 营业外支出 0.81 1.38 0.79 0.99 1.06 应付票据及应付账款 195.71 301.28 674.21 576.50 1,023.29 利润总额 58.57 93.39 213.81 291.40 374.41 其他 35.50 54.77 95.03 82.84 109.31 所得税 12.60 14.77 33.89 51.65 61.65 流动负债合计 520.10 679.60 1,380.92 1,419.76 2,425.68 净利润 45.97 78.61 179.92 239.75 312.76 长期借款 0.00 0.00 21.39 0.00 36.19 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 45.97 78.61 179.92 239.75 312.76 其他 6.38 27.80 11.61 15.26 18.22 每股收益（元） 0.69 1.18 2.70 3.59 4.69 非流动负债合计 6.38 27.80 33.01 15.26 54.41 负债合计 536.11 717.87 1,413.93 1,435.02 2,480.09 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 66.69 66.69 66.69 66.69 66.69 成长能力 资本公积 229.29 229.29 229.29 229.29 229.29 营业收入 21.41% 43.64% 93.23% 30.33% 28.91% 留存收益 143.96 172.56 167.90 128.70 84.13 营业利润 11.35% 58.60% 128.63% 36.56% 28.45% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 12.72% 70.99% 128.87% 33.25% 30.45% 股东权益合计 439.94 468.54 463.87 424.68 380.10 获利能力 负债和股东权益总计 976.05 1,186.41 1,877.80 1,859.70 2,860.19 毛利率 25.49% 24.83% 27.35% 27.50% 27.57% 净利率 7.15% 8.51% 10.09% 10.31% 10.43% ROE 10.45% 16.78% 38.79% 56.45% 82.28% ROIC 29.78% 42.84% 56.64% 36.91% 46.91% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 45.97 78.61 179.92 239.75 312.76 资产负债率 54.93% 60.51% 75.30% 77.16% 86.71% 折旧摊销 6.89 7.70 8.13 10.46 12.85 净负债率 11.22% 34.27% 106.28% 136.09% 287.87% 财务费用 10.75 13.20 12.67 20.47 31.75 流动比率 1.73 1.56 1.26 1.16 1.08 投资损失 (7.13) (17.19) (9.79) (11.37) (12.78) 速动比率 1.16 0.79 0.47 0.48 0.38 营运资金变动 (46.05) (166.41) (281.25) 38.47 (417.53) 营运能力 其它 7.32 28.82 (5.07) 14.48 17.04 应收账款周转率