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航天军工行业专题研究 : 航空发动机,国之重器,万里鹏程

国防军工2022-09-15华泰证券最***
航天军工行业专题研究 : 航空发动机,国之重器,万里鹏程

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告 航天军工 航空发动机:国之重器,万里鹏程 华泰研究 航天军工 增持 (维持) 研究员 李聪 SAC No. S0570521020001 SFC No. BRW518 licong017951@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 朱雨时 SAC No. S0570521120001 zhuyushi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 田莫充 SAC No. S0570121040043 tianmochong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 行业走势图 资料来源:Wind,华泰研究 2022年9月15日│中国内地 专题研究 航发板块复盘:结构性β行情,市场表现异军突起 我们认为无论从市场认可度以及行业基本面兑现,航空发动机板块都是军工整体行业中异军突起的优质赛道,我们看好航空发动机板块性行情持续。市场表现方面,我们通过绘制航发板块指数发现,21.1.4-22.9.9航发板块跑赢中证国防指数22.47pcts。即使在22年1-4月军工板块受市场风险偏好调整等原因出现大幅下滑,航发板块表现依然坚韧。业绩兑现方面,21Q1起航发板块净利润增速持续高于行业整体水平,航发板块22Q1-Q2归母净利润增速高达46.11%、26.34%(中信军工板块为17.18%、4.77%),且22H1沈阳黎明营收接近翻倍增长,再度印证当前航发批产型号加速放量。 飞机的“心脏”,四重维度构建坡长雪厚优质赛道 我们认为航空发动机赛道具备壁垒高、市场大、格局清晰等特点,且可从四个维度来看航发赛道的坡长雪厚:①“十四五”军机列装带动批产型号(WS-10)放量,航发动力大额预收款锁定中短期订单;②我国四代发动机关键技术能力大幅提升,五代机预研技术持续突破瓶颈,在研型号正加速转入批量生产阶段;③广阔后市场铸造航空发动机坡长雪厚赛道。按发动机生命周期费用拆分:研发、整机制造、运营维修约为10%、40%、50%。我国航发保有量达到高位后,训练量加大带来替换、维修需求提升;④航空发动机先军后民,CJ-1000/2000商用发动机加速研制,驱动远期行业高景气。 “系统综合效益”牵引下铸造高壁垒,高投入下带来高附加值 美国VAATE计划中提出了技术能力经济性指标,该指标不仅关注发动机的推重比与油耗,同时还强调研制、生产和维护成本。分析航空发动机的布雷顿热力学循环可以看出,燃烧室中等压加热的温度越高,气体在涡轮前内能越高,在经过涡轮时膨胀做功也越多,进而推动发动机产生更大的推力。因此,动力领域对工作温度要求的提升将带动相关材料的升级换代,其研制难度逐渐增大,所需的研制费用大大提高,而高投入相对应的是其高附加值。航空发动机高技术、寡头垄断下的衍生化发展模式,使得一旦一款成熟的系列产品进入市场,接下来就有望享受30-50年的持续稳定盈利。 军民双驱动,需求前景可观 根据前瞻产业研究院、《World Airforces 2021》等相关数据,我们预计2021-2030年我国军用航发市场总规模为11914.64亿元,年均达1191.46亿元,对应2022-2030年复合增速约为25.28%。根据中国商飞公司市场预测年报(2020-2039),预计2020-2039年中国将累计交付8725架新机,我国国产民用机型市场总规模可达到13323亿美元。结合民航飞机成本构成中发动机占比约22%,按美元汇率为1:6.5计算,我们预估未来20年民航发动机市场总规模为19052.21亿元,年均近千亿。 军民融合+小核心大协作,产业链自下而上注入活力 2016年中国航发集团在北京挂牌成立,标志着我国航空发动机产业的“飞发分离”体系正式确立。中国航发集团的成立还有利于保证航空发动机资金的投入,建立完善的发动机预研体系,真正做到“动力先行”,产业链自下而上注入活力。材料端,航空材料既是研制生产航空产品的物质保障,又是航空产品更新换代的技术基础,关注高温合金、钛合金、复合材料业务集中度高的龙头企业;零部件端,建议关注高附加值核心部件风扇、压气机、燃烧室和涡轮铸锻件的投资机会;整机端,“飞发分离”体系确立,主机厂以垄断地位享受航空装备放量带来的高增长。 风险提示:新型装备列装不达预期风险;军品定价机制的不确定性。 (32)(22)(11)(1)10Sep-21Jan-22May-22Sep-22(%)航天军工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 航天军工 正文目录 核心要点:壁垒高+市场大+格局清晰,关注坡长雪厚的航发赛道 ............................................................................... 4 航发板块复盘:结构性β行情,市场表现异军突起 ..................................................................................................... 5 航发产业链中报回顾:增速领跑整体行业,板块性行情延续 ................................................................................ 8 壁垒篇:飞机的“心脏”,新材料、新技术协同发展 .................................................................................................... 11 部件拆分:新材料、新技术协同发动机改型 ....................................................................................................... 13 风扇:整体叶盘结构及复合材料技术或为发展趋势 ..................................................................................... 14 压气机:多级轴流压气机将向更高压比的方向发展 ..................................................................................... 15 燃烧室:陶瓷基复合材料为关键候选材料 ................................................................................................... 16 涡轮:单晶叶片与冷却技术为主要发展方向 ............................................................................................... 17 航发技术革新的本质:从“推重比”牵引到“系统综合效益”牵引 ............................................................................. 19 高技术壁垒铸造行业黄金发展期 ......................................................................................................................... 22 高投入、高回报 ........................................................................................................................................... 22 研制周期长 .................................................................................................................................................. 23 服役周期长+耗材属性明显 .......................................................................................................................... 24 市场篇:军民双驱动,需求前景可观 ......................................................................................................................... 28 军机市场:装备列装加速叠加后装维修需求,年均市场超千亿 .......................................................................... 28 民航市场:C919交付在即,国产商用航发实现从零到一跨越式突破 ................................................................. 31 格局篇:军民融合+小核心大协作,产业链自下而上注入活力 ................................................................................... 33 中国航空发动机集团成立,“飞发分离”体系正式确立 .......................................................................................... 33 材料端:一代发动机一代材料,航空产品的换代基础 ......................................................................................... 36 高温合金 ...................................................................................................................................................... 37 钛合金 ......................................................................................................................................................... 39 陶瓷基复合材料 ........................................................................................................................................... 42 隐身材料 .............................................................

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