http://www.huajinsc.cn/1/5请务必阅读正文之后的免责条款部分2022年08月31日公司研究●证券研究报告中直股份（600038.SH）公司快报产品结构调整，短期业绩承压事件:公司发布2022年半年报，报告期内公司实现营业收入67.51亿元，同比减少28.11%；实现归母净利润0.17亿元，同比减少95.59%；扣非净利润0.02亿元，同比减少99.49%；其中Q2实现营业收入51.26亿元，同比减少17.21%，实现归母净利润0.06亿元，同比减少97.44%。投资要点2022H1公司产品结构调整，订单减少业绩承压。公司为国内领先直升机和通用飞机系统集成和整机产品供应商，主营业务为直升机制造，产品涉及直升机零部件、民用直升机整机、航空转包生产及客户化服务。2022上半年，由于公司产品结构调整及部分产品订单、直升机部分型号订单减少，导致营收、净利润等指标均有所下降，业绩承压。期间费用率/存货金额略有提升，本期自研投入减少。2022H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.90%/4.77%/1.82%/-0.21%，同比分别+0.23百分点/+0.62百分点/-0.58百分点/-0.18百分点。2022H1公司综合费用率为5.46%，同期增加0.67个百分点，本期研发投入降低，金额为1.2亿元，同比下降45.42%。本期货币资金期末数为13.3亿元，同比减少62.12%，主要原因为采购存货、支付员工薪酬现金金额较大以及销售回款金额较小。本期期末存货为142.9亿元，同比增加9.89%。股权结构调整，改革发展值得期待。2022年2月22日公告称哈尔滨航空工业（集团）有限公司和中航直升机有限责任公司拟向中航科工按账面净值划转其持有的公司全部股份（分别持有26.71%和12.78%的公司无限售流通股）。本次调整后，中航科工直接+间接持有股份数量达到2.9亿股，持股比例为49.30%。本次股权调整或有利于公司后续改革发展。投资建议：基于公司业务结构调整，直升机订单等订单减少，我们略微下调公司盈利预测：2022-2024年公司营业收入预测分别为174.59/260.85/325.43亿元，同比增长-19.9%/49.4%/24.8%。归母净利润3.04/11.18/16.30亿元，同比增长-66.7%/268.1%/45.7%。对应EPS分别为0.52/1.90/2.76元，下调公司评级为“增持-A”评级。风险提示：原材料价格上涨、产品结构性调整风险、技术创新风险、军品采购订单波动风险。财务数据与估值会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)19,65521,79017,45926,08532,543YoY(%)24.410.9-19.949.424.8净利润(百万元)7589133041,1181,630国防军工|航空军工III投资评级增持-A(下调)股价(2022-08-31)42.16元交易数据总市值（百万元）24,852.34流通市值（百万元）24,852.34总股本（百万股）589.48流通股本（百万股）589.4812个月价格区间79.48/34.80一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益-4.982.5-7.21绝对收益-5.98-3.04-26.37分析师刘荆SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn相关报告 公司快报/航空军工IIIhttp://www.huajinsc.cn/2/5请务必阅读正文之后的免责条款部分YoY(%)28.820.5-66.7268.145.7毛利率(%)11.512.49.112.212.3EPS(摊薄/元)1.291.550.521.902.76ROE(%)8.39.23.110.313.3P/E(倍)32.827.281.822.215.3P/B(倍)2.82.62.62.42.1净利率(%)3.94.21.74.35.0数据来源：聚源、华金证券研究所财务报表预测和估值数据汇总 公司快报/航空军工IIIhttp://www.huajinsc.cn/3/5请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：聚源、华金证券研究所资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产2321223604195593841332564营业收入1965521790174592608532543现金30253520366948886098营业成本1740019081158642291528538应收票据及应收账款32933457195161293952营业税金及附加2019172531预付账款349413197714423营业费用137157125186233存货1530913005105352346718880管理费用82793383812071525其他流动资产12373209320632153211研发费用530576323691879非流动资产30943424261734673888财务费用-413-3757141长期投资2527293133资产减值损失-1-00261651固定资产18871796105418992338公允价值变动收益00000无形资产530528497465433投资净收益0-1-1-1-1其他非流动资产6511073103710731084营业利润842101634912811866资产总计2630627027221764188036452营业外收入13333流动负债1626116108112643006023238营业外支出94444短期借款30725225232013414利润总额834101534812801865应付票据及应付账款97631237860302055912555所得税7610144161235其他流动负债61913477498262997269税后利润75891430411191630非流动负债877992954952938少数股东损益00000长期借款16694565440归属母公司净利润75891330411181630其他非流动负债711898898898898EBITDA1006114947015232258负债合计1713817100122183101224176少数股东权益301302302302303主要财务比率股本589589589589589会计年度2020A2021A2022E2023E2024E资本公积43634421442144214421成长能力留存收益36544327453953226461营业收入(%)24.410.9-19.949.424.8归属母公司股东权益8867962696551056611973营业利润(%)24.920.6-65.7267.445.7负债和股东权益2630627027221764188036452归属于母公司净利润(%)28.820.5-66.7268.145.7获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)11.512.49.112.212.3会计年度2020A2021A2022E2023E2024E净利率(%)3.94.21.74.35.0经营活动现金流-6851450-129-3512149ROE(%)8.39.23.110.313.3净利润75891430411191630ROIC(%)7.38.02.27.710.5折旧摊销233218212265355偿债能力财务费用-413-3757141资产负债率(%)65.163.355.174.066.3投资损失-01111流动比率1.41.51.71.31.4营运资金变动-2038120-609-179223速动比率0.40.40.50.40.4其他经营现金流403194000营运能力投资活动现金流-160-477594-1117-777总资产周转率0.70.80.70.80.8筹资活动现金流-131-355-316-263-374应收账款周转率7.56.56.56.56.5应付账款周转率1.81.71.71.71.7每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)1.291.550.521.902.76P/E32.827.281.822.215.3每股经营现金流(最新摊薄)-1.162.46-0.22-0.593.65P/B2.82.62.62.42.1每股净资产(最新摊薄)15.0416.3316.3817.9220.31EV/EBITDA22.719.547.315.710.2 公司快报/航空军工IIIhttp://www.huajinsc.cn/4/5请务必阅读正文之后的免责条款部分公司评级体系收益评级：买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级：A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；分析师声明刘荆声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 公司快报/航空军工IIIhttp://www.huajinsc.cn/5/5请务必阅读正文之后的免责条款部分本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。免责声明：本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如