金融工程 | 金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 金融工程 证券研究报告 2022年08月12日 作者 祗飞跃 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120001 difeiyue@tfzq.com 姚远超 联系人 yaoyuanchao@tfzq.com 相关报告 1 《金融工程：事件研究：基于股权激励方案特征的选股方法》 2021-09-10 2 《金融工程：组合交易策略研究：快 慢因子整合和多期优化》 2021-05-12 3 《金融工程：利用公司公告时的市场反应构建股票收益预测模型》 2021-02-02 常见选股策略的收益特征及其对多因子策略的增强 特质收益是选股策略的稳定收益来源 通过股票风险模型对选股策略进行收益归因，可以将选股策略的收益分解为风险因子贡献和特质贡献两部分，由此可用于分析选股策略超额收益的收益来源、及各类收益的稳定性。 通过研究十个常见的选股策略我们发现，选股策略的特质收益是长期稳定的，而由行业偏离和风格偏离所带来的收益虽然为正却并不稳定。这意味着我们难以将风险收益贡献作为选股策略的收益来源。 剥离选股策略的风险收益后，策略之间收益相关性大幅降低 通过实证研究发现，策略超额收益经过风险剥离后，策略之间的相关性大幅降低，说明风险收益是引起策略之间相关性高的主要原因。因此在配置选股策略时，关注风险剥离后的策略收益更加本质。 将策略视作独立的风险资产，可以将“均值-方差”优化法推广到由“股票-策略”构成的资产池 我们首先将选股策略的月度收益作为“策略”资产的收益均值，再以一个多因子模型的预测值为“股票”资产的收益均值，其次结合策略在股票上的权重、利用代数关系将股票风险模型拓展到“股票-策略”资产池，设计了基于该资产池的“均值-方差”优化法。我们对这种组合构建方法进行了测试，具体来说，我们利用十个常见的选股策略来增强一个基于多因子模型的中证500指数优选策略。在严格控制风险暴露的前提下，最终策略的超额收益由年化16.5%增强至年化19.3%，信息比从3.5提高至4.5，选股策略在最终策略中权重占比稳定。 风险提示：模型基于历史数据、模型失效风险、因子失效风险、市场环境变化风险 金融工程 | 金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 引言 ................................................................................................................................................. 3 2. 选股策略 ......................................................................................................................................... 3 2.1. 策略介绍 ............................................................................................................................................ 3 2.2. 风险模型及策略的风格分布特征 .............................................................................................. 4 2.3. 策略收益分析 ................................................................................................................................... 5 2.3.1. 收益分析方法及原理 ......................................................................................................... 5 2.3.2. 策略收益分解 ....................................................................................................................... 6 2.3.3. 策略之间的相关性 .............................................................................................................. 6 3. 多因子模型与基准策略 ................................................................................................................ 8 3.1. 均值-方差优化 ................................................................................................................................. 8 3.2. 多因子模型 ........................................................................................................................................ 8 3.3. 基准策略 ............................................................................................................................................ 8 4. “股票-策略”联合优化法 .......................................................................................................... 9 4.1. 均值 ...................................................................................................................................................... 9 4.2. 协方差 ............................................................................................................................................... 10 4.3. 优化条件 .......................................................................................................................................... 10 4.4. 优缺点 ............................................................................................................................................... 10 4.5. 实证效果 .......................................................................................................................................... 11 5. 总结 ............................................................................................................................................... 12 图表目录 图1：选股策略所占权重时序图 ............................................................................................................... 12 图2：各选股策略历史平均所占权重（最近三年） .......................................................................... 12 表1：策略风格分布与指数成分股权重分布 .......................................................................................... 4 表2：选股组合收益分解 ............................................................................................................................... 6 表3：选股策略“行业+风格+特质”收益的相关性 .......................................................................... 7 表4：选股策略“特质”收益的相关性 ................................................................................................... 7 表5：基准多因子模型所用因子 ................................................................................................................. 8 表6：基准策略历史表现 ............................................................................................................................... 9 表7：“股票-策略”联合优化策略历史表现 ..................................................................................... 11 金融工程 | 金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 引言 近年来关于选股策略有关的研究成为量化投资的主要研究方向之一，这些研究通常是使用若干单独指标或综合指标，通过划分股票区域再选择一定数量股