www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2022年半年报 作者：中诚信国际 研究院袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 闫彦明 010-66428877-266 ymyan01@ccxi.com.cn 【2022年6月财政数据点评】收入边际改善，基建发力明显，2022-07-18 【货币政策及利率债2022年下半年展望】宽货币下资金价格全面调降，收益率中枢或小幅上行至2.9%，2022-07-06 【地方政府专项债2022年一季度回顾与展望】政策靠前发力专项债发行前置 继续扩容需提升“债务-资产”转化效率 ，2022-04-26 【地方债与城投行业2022年一季度回顾及下阶段展望之政策篇】地方债靠前发力常态化监管落实落细，长效机制不断完善债务化解持续推进，2022-04-24 【城投行业2022年一季度回顾及下阶段展望之市场运行篇】城投债发行净融资双收缩，关注政策边际调整及政企关系演变下的信用分化，2022-04-24 节奏前置发行规模创新高 关注“债务-资产”转化效率 ——地方政府专项债2022年上半年回顾与展望 报告要点 专项债发行概况：节奏前置规模创新高，发行更趋长期化及市场化发行规模达同期历史最大值，节奏明显前置且持续提速发行期限进一步延长，10 年及以上期限占比八成发行利率波动下行，市场化程度进一步提高专项债发行结构：新增债超六成，市政及产业园、民生占比抬升新增专项债占比超六成，再融资专项债多用于偿还到期债券31 省均发行新增债，仅京沪发行再融资债偿还存量债务“两新一重”领域占比四成，市政及产业园、民生服务占比增加专项债用作资本金比例上升但仍较低，仍集中于交通基建领域后续展望：加快专项债资金使用，提升“债务-资产”转化效率发行规模预测：年内约万亿待发，再融资债或加速发行1.新增专项债：额度剩余0.25万亿，年内将加快债券资金支出使用2.再融资专项债：年内或有0.72万亿待发，借新还旧压力下或加速发行撬动效应预测：或可拉动超5万亿基建投资，撬动能力仍待进一步提升风险关注：1.年内需加快专项债资金支出使用，落实落细常态化监管，警惕闲置、挪用、投向不合理等问题造成“债务-资产”低效转化。2.土地出让仍较疲弱，叠加近期多地“强制停贷”风波发酵，地方财政或进一步承压，需警惕地方债持续大幅扩容下的财政付息压力。3.政策引导社会资本尤其是金融机构加大对专项债支持力度下，需关注混合融资模式下项目收益能力及合作方信用风险。4.国常会提出将新基建纳入专项债支持领域，需结合项目属性严格筛选专项债可支持对象，并关注该领域项目收益能力及融资风险。5.部分中小银行内控机制仍待进一步完善，推进专项债支持中小银行发展需严格筛选募投对象并健全退出机制，防范财政金融风险传导共振。www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 地方政府专项债2022年上半年回顾与展望 节奏前置发行规模创新高，关注“债务-资产” 转化效率 www.ccxi.com.cn 上半年，国内局地疫情点状爆发、俄乌冲突等超预期事件加大“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，地方债尤其是专项债作为积极财政政策的重要着力点，发行明显前置且大幅提速，投向持续聚焦补短板、惠民生、稳增长板块，进一步发挥稳投资稳增长的作用。年内需持续 加快专项债资金使用，落实落细常态化监管政策，尽快推动形成实物工作量，进一步提升政府“债务-资产”转化效率；同时，还应关注混合融资模式加速推进中项目合作方信用风险，以及新基建、中小银行等领域项目收益能力及融资风险，警惕风险外溢及共振。 一、 专项债发行概况：节奏前置规模创新高，发行更趋长期化及市场化 上半年，国内经济下行压力进一步加大的背景下，专项债发行规模创历史新高且发行节奏明显前置；同时由于新增债发行规模较大，专项债整体发行期限进一步延长，十年及以上期限合计占比八成。此外，近一年来债券市场收益率中枢持续下移，上半年专项债加权平均发行利率同比回落超30bp，且多数省份地方债发行利率与招投标前5日同期限国债收益率均值的加权平均利差突破25bp隐性限制，市场化程度进一步提高。 （一）发行规模达同期历史最大值，节奏明显前置且持续提速 稳增长压力较大的背景下，宏观政策要求适当靠前发力，地方债尤其是专项债作为积极财政的重要抓手，新增额度保持高位且更加注重跨周期调节，于去年年底提前下达1.46万亿新增额度，3月底又下达了剩余用于项目建设的专项债额度，共计3.45万亿，并多次要求加快发行使用进度，确保“6月底前基本发行完毕”。一系列政策要求下，地方债发行节奏前置且持续提速，上半年共发行地方债5.25万亿元，较去年上半年增加57.14%，为同期历史最大值，其中二季度发行3.43万亿，较一季度增加1.60万亿，发行进一步提速；地方债存量规模达34.40万亿。一般债共发行1.33万亿元，较去年同期下降17.30%；专项债共发行3.92万亿元，为去年同期的1.26倍，二季度专项债发行达2.46万亿，较一季度增加近1万亿，其中6月发行专项债1.49万亿，创单月发行规模历史最大值。 2 地方政府专项债2022年上半年回顾与展望 节奏前置发行规模创新高，关注“债务-资产” 转化效率 www.ccxi.com.cn （二）发行期限进一步延长，10年及以上期限占比八成 上半年地方债加权平均发行期限为14.12年，较去年同期的10.40年大幅增加3.72年。其中，一般债加权平均发行期限8.24年，同比微升0.30年；专项债加权平均发行期限16.11年，同比延长3.43年。但由于二季度期限相对较短的新增债发行较多，二季度地方债发行期限与一季度相比小幅缩短0.80年，其中一般债缩短0.63年至8.07年，专项债延长0.01年至16.12年。从期限结构占比看，10年及以上期限专项债发行规模大幅增加，上半年专项债发行以20年期为主，规模占比24.32%，同比上升9.51个百分点；次之为15年期，发行规模占比22.59%，同比上升10.67个百分点。10年及以上期限专项债占比80.14%，远高于上年的69.88%，较一季度基本持平；而上年发行规模最大的10年期仅占比16.01%，同比下降17.94个百分点；5年及以下期限合计占比、10.71%，同比下降2.7个百分点，与一季度基本持平。 图1： 2019-2022年专项债月度发行走势 图2： 2020-2022上半年地方债发行走势 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图3：一般债与专项债月度发行规模比较 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 02000400060008000100001200014000160001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年（亿元）01000020000300004000050000600002020H12021H12022H1专项债一般债（亿元）0.01.02.03.04.05.005000100001500020000250002019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月一般债专项债一般债/专项债（右轴）（亿元） 3地方政府专项债2022年上半年回顾与展望 节奏前置发行规模创新高，关注“债务-资产” 转化效率 www.ccxi.com.cn （三）发行利率波动下行，市场化程度进一步提高尽管上半年发行期限同比明显延长，但受利率中枢波动下行、市场化发行程度提升等影响，发行成本同比波动下降。上半年地方债加权平均发行利率3.08%、同比下降36bp，一般债发行利率2.89%、同比下降47bp，专项债发行利率3.14%、同比下降38bp；地方债利差为14.89bp，同比大幅收窄10.31bp，一般债为15.67bp，同比收窄9.63bp；专项债为14.63bp，同比收窄10.47bp。分季度看，二季度地方债整体发行利率及利差小幅低于一季度，但一季度发行利率呈波动下行趋势，二季度发行利率呈波动上行趋势，其中5月一般债、专项债利率走势出现分化，专项债发行利率大幅上行、一般债发行利率维持低位，或主要由于5月专项债发行期限延长幅度明显高于一般债。分期限看，各期限专项债发行利率均较去年同期明显回落，但仍有所分化，整体而言短端降幅更大。分区域看，各省专项债加权平均发行利率位于2.64%~3.38%之间，宁夏、广西、西藏、青海发行利率较高，均超3.3%，北京、上海发行利率较低，均低于2.9%。值得注意的是，地方债发行市场化水平进一步提高，合理反映区域差异。除新疆、西藏外，其余29个省份的地方债发行利率与招投标前5日同期限国债收益率均值的加权平均利差均小于25bp，湖北（9.36bp）是唯一一个低于10bp的省份，整体看西部和东北地区利差相对较高，东部地区利差普遍较低，进一步体现区域发展水平差异。图4： 2021年上半年与2022年上半年各期限专项债发行规模占比 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 1年0.21%2年0.22%3年2.29%5年10.69%7年16.71%10年33.95%15年11.92%20年14.81%30年9.20%2021H11年0.12%2年0.32%3年3.37%5年6.90%7年9.15%10年16.01%15年22.59%20年24.32%30年17.22%2022H1 4 地方政府专项债2022年上半年回顾与展望 节奏前置发行规模创新高，关注“债务-资产” 转化效率 www.ccxi.com.cn 图5：地方债发行利率走势 图6：各期限专项债发行利率比较 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图7：2022年上半年各区域专项债发行利率、利差及2021年债务率 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图8：2022年上半年各区域地方债发行利率与招投标前5日同期限国债收益率均值的利差 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 2.82.93.03.13.23.33.43.53.63.7地方债整体一般债专项债（%）-56.00-54.00-52.00-50.00-48.00-46.00-44.00-42.00-40.000.000.501.001.502.002.503.003.504.004.503年5年7年10年15年20年30年2021H12022H1变化幅度（右轴）（BP）（%）020406080100120140160180200051015202530新疆内蒙古西藏云南辽宁青海贵州黑龙江吉林山东安徽海南陕西河南甘肃四川广西宁夏重庆河北北京山西江西福建上海广东天津湖