碳化硅电源方案行业领先，多款新车型配套市场打开
证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 东吴证券研究所 1 / 31 请务必阅读正文之后的免责声明部分 欣锐科技（300745） 碳化硅电源方案行业领先，多款新车型配套市场打开 2022年07月05日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 研究助理 谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 46.68 一年最低/最高价 22.91/87.79 市净率(倍) 4.96 流通A股市值(百万元) 4,525.27 总市值(百万元) 5,823.55 基础数据 每股净资产(元,LF) 9.41 资产负债率(%,LF) 47.27 总股本(百万股) 124.75 流通A股(百万股) 96.94 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 935 2,178 3,156 4,356 同比 164% 133% 45% 38% 归属母公司净利润（百万元） 25 118 241 474 同比 109% 363% 105% 96% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.20 0.95 1.94 3.80 P/E（现价&最新股本摊薄） 228.66 49.38 24.12 12.29 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司为我国新能源汽车电源细分龙头，盈利拐点开始显现。欣锐科技专注于为新能源汽车电源系统（OBC、DCDC、PDU）的研发生产。创始团队“华为系”出身，注重研发，产品迭代速度行业领先，多项产品为全球首发。2021年公司装机超20万台，市场份额为7.2%；营收/归母净利润分别为9.35/0.25亿元，同比+164.22%/+108.94%，利润端实现扭亏为盈。同年对核心高管进行股权激励，进一步调动员工积极性。 ◼ 技术变革带来结构性机会，2025年市场有望超200亿，第三方供应商份额持续提升。新能源汽车渗透率提升为电源产品带来较高β，在双向化、集成化、800V高压化趋势下，碳化硅、大功率OBC等应用增加，单车价值量有望提升，我们预计2021/2025年新能源汽车电源市场为70/237亿元，CAGR约36%。未来随着中高端车型渗透率提升以及产品标准化，与主流车企合作密切的第三方供应商凭借其规模效应、技术优势，份额有望提升，我们预计第三方2021/2025年市场份额约65%/85%，对应市场空间分别为45/202亿元，CAGR约45%。 ◼ 市场高举高打，碳化硅、大功率方案行业领先。公司是全球最早开始研发碳化硅OBC产品的企业之一，现有销售产品以碳化硅方案为主，已绑定全球五大碳化硅供应商。此外，公司11kW OBC已实现量产，再次实现行业领先，在i-CDU、AUTOSAR上也前瞻布局，未来有望受益新能源车智能化浪潮。目前公司已配套比亚迪（DM-i系列）、小鹏、吉利、本田等国内外知名车企， 2022年随着主流车企放量，公司收入有望翻倍。公司不断扩产能以确保交付，现有电源总成CDU年产能18.69万台，20年定增募投项目预计再增加CDU年产能6万套。同时规模效应（已超过10万台）叠加技术逐步平台化，毛利率有望持续提升。 ◼ 氢燃料电池汽车发展有望迎来机遇期，公司提前布局，已实现突破。根据中汽协，预计21-25年氢燃料电池车销量CAGR=54%。公司基于碳化硅方案，已与红旗、捷氢、潍柴等达成合作，21年该业务实现收入1.5亿元，未来将持续受益氢燃料电池汽车行业发展，有望成为第二增长极。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.18/2.41/4.74亿元，同比分别+363%/+105%/+96%，对应现价（7月5日）PE分别为49/24/12倍。受益新能车行业高速发展，以及规模效应带来的盈利改善，给予公司2023年32倍PE作为估值依据，目标价62.08元，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：碳化硅功率件供应短缺，产能扩张不及预期、新能源汽车销量不及预期等。 -26%4%34%64%94%124%154%184%214%244%2021/7/52021/11/32022/3/42022/7/3欣锐科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 31 内容目录 1. 新能源车载电源细分龙头，盈利持续修复中 .................................................................................. 5 1.1. 精耕细作，国内新能源车载电源细分领域龙头起势中......................................................... 5 1.2. 财务情况好转中，燃料电池业务注入新活力......................................................................... 7 2. 受益电动汽车高景气度，燃料电池车市场起势中 ........................................................................ 10 2.1. 新能源汽车加速渗透推升电源类产品景气度....................................................................... 10 2.2. 集成化、双向化、高压化带来结构性升级机会................................................................... 10 2.2.1. 集成化：轻量化的直接诉求，深度集成迭出............................................................. 10 2.2.2. 双向化：增量体验增量收益共同驱动，渗透率提升中............................................. 12 2.2.3. 高压化：IGBT掣肘，碳化硅功率件纾困 .................................................................. 13 2.3. 机遇与挑战并存，百亿市场大有可为................................................................................... 16 2.4. 三方混战，长期看好第三方供应商份额提升空间............................................................... 17 2.5. 燃料电池车发展迎来机遇期，DCF价值更高 ...................................................................... 18 3. 高端电动车载电源行业领先，氢燃料电池有望打开成长第二极 ................................................ 22 3.1. 电动车自上而下持续渗透中，碳化硅方案行业领先........................................................... 22 3.2. 氢燃料电池先下一城，第二成长曲线有望开启................................................................... 25 4. 盈利预测与投资建议 ........................................................................................................................ 27 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 29 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 31 图表目录 图1： 欣锐科技产品细分分类............................................................................................................... 6 图2： 欣锐科技新产品推出节奏........................................................................................................... 6 图3： 公司股权结构（截至2021.12.31）............................................................................................ 7 图4： 欣锐科技近年营业收入与归母净利润（亿元）....................................................................... 8 图5： 欣锐科技近年销售毛利率、销售净利率................................................................................... 8 图6： 欣锐科技各主营业务收入占比................................................................................................... 8 图7： 欣锐科技各主营业务销售毛利率............................................................................................... 8 图8： 欣锐科技各类产品销量（万台）............................................................................................... 9 图9： 欣锐科技各类产品单价（元/台） ............................................................................................. 9 图10： 欣锐科技近年研发费用支出（万元）..................................................................................... 9 图11： 欣锐科技近年期间费用率 ..............................................................................
