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固收专题研究:债基:规范的群体与发展畅想

2022-06-23吴宇航、仇文竹、张继强华泰证券℡***
固收专题研究:债基:规范的群体与发展畅想

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 债基:规范的群体与发展畅想 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 仇文竹 SAC No. S0570521050002 chouwenzhu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 吴宇航 SAC No. S0570521090004 wuyuhang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2022年6月23日│中国内地 专题研究 报告核心观点 我国公募债基走过起步、发展、扩张、盘整阶段,如今处于后资管新规时代。与此同时,公募债基模式不断创新,从早期富国创新封闭式债基到货基兴起再到定制化公募、摊余成本法债基以及之后的固收+大发展,债基产品逐渐丰富,发展日趋成熟。在监管等约束下,公募基金发挥自身优势,行为特征明显,例如更偏好信用债,擅长交易等。此外基金产品类型丰富,不同基金投资操作思路可能截然不同。在低利率、低波动环境下,债基发展遇到困境,我们认为未来被动投资、“固收+”等可能是重要突破口。 债基分类与风险、收益谱系 基金的分类有多种维度,我们通常按照基金投向将其划分为股票型、债券型、混合型、货币市场基金、QDII基金和另类投资基金六大类型。债基是基金的重要组成部分,固收类产品主要包括货币市场基金、债券型基金、混合基金中的偏债混合。货币市场基金仅投资于货币市场工具,相较于纯债券基金,一级债基、二级债基和混合基金中的偏债混合可以用于投资权益资产,相应地后者也将面临更高的预期收益和风险。 公募债基在创新中发展的历程 伴随着我国资本市场的推进,公募债基的发展壮大过程分为,2002~2005年起步阶段、2005~2008年发展阶段、2008~2012年扩张阶段、2013~2017年盘整阶段以及2018年以来后资管新规时代。受机构发展动机、机构竞合关系、监管博弈以及股债等资产表现因素影响,公募债基模式也不断创新演进。近年来,定制化公募、债券指数基金与债券ETF、摊余成本法债基、“固收+”产品兴替,模式创新不断涌现。 债基监管法规:规定动作越来越多 作为国内最早实现管理制度化和透明化的资管机构,公募基金面临着严格的监管约束,2018年4月资管新规发布、大资管行业统一监管以来,监管约束表现尤甚。监管文件中对货基可投资资产的投资范围、投资负面清单、投资期限做出了严格界定,杠杆不高于120%,估值可使用“摊余成本+影子定价”方法,此外组合期限、投资集中度、流动性、申购赎回等也需要遵循严格的要求,其中,重要的监管指标有“双十规定”和杠杆率限制等。 债基投资行为:市场化、规范度高、投研能力强 公募基金面临着较大的考核压力、较强的监管约束,因此,公募基金偏好持仓信用债,尤其是评级高的信用债;通常使用利率债做波段,转债搏超额;同时,为了保证流动性或不定期赎回,公募债基通常留有一定现金类资产。与上述信用债策略不同,利率债基金的投资特征如下,杠杆均值在120%左右,久期在2年左右,杠杆后久期在2-3年;持仓以中短端利率债为主,组合期限形态以哑铃型或子弹型的为主;仓位换手与波段操作风格差异较大。 债基未来畅想:降维、外拓、内修 在债券传统“几板斧”被抑制,机构行为一致性增强,债市回报降低、负债成本居高难下与管理规模扩张之间存在三角矛盾背景下,固收类基金盈利模式陷入困境,未来需要从三方面发力以破除困境。首先,充分发挥债券指数基金与债券ETF的透明度高、费率低、分散化程度高、税收与交易成本低等优势,大力发展被动债券投资;其次,创新“固收+”产品和策略。最后,需要注意的是,高收益债基金是个别机构的选择但不是答案。 风险提示:金融监管超预期,货币政策超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 债基的分类与风险、收益谱系 ...................................................................................................................................... 4 债基在创新中发展的历程 .............................................................................................................................................. 7 债基监管法规:规定动作越来越多 ............................................................................................................................. 16 固收类基金重要法规梳理 .................................................................................................................................... 16 固收类基金重要监管指标 .................................................................................................................................... 17 债基的投资行为:市场化、规范度高、投研能力强 .................................................................................................... 19 债基投资图谱刻画 ............................................................................................................................................... 20 债基组合有一些共性 ........................................................................................................................................... 21 利率债策略基金的投资行为................................................................................................................................. 23 债基未来的畅想:降维、外拓、内修 ......................................................................................................................... 28 风险提示.............................................................................................................................................................. 29 图表目录 图表1: 公募基金分类 ................................................................................................................................................ 4 图表2: 公募基金净资产规模结构(按投向) ............................................................................................................ 5 图表3: 债基产品资产净值结构(2022年4月30日) ............................................................................................. 5 图表4: 各类基金风险收益情况 .................................................................................................................................. 6 图表5: 2004年以来固收类基金指数表现 .................................................................................................................. 6 图表6: 公募债基产品类型谱系 .................................................................................................................................. 6 图表7: 债券基金净值规模历史走势 ........................................................................................................................... 7 图表8: 债券基金净值规模变动 .................................................................................................................................. 7 图表9: 定开债基规模发展 ......................................................................................................................................... 9 图表10: 基金与基金子专户业务 .............................................................................................................................. 10 图表11: 货基发展历程 ............................................................................................................................................. 11 图表12: 货基、短期理财债基、短债基金规模 ........

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