www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 策略周报 2022年6月6 日—6月12日 总第 80 期 2022 年第 21 期 作者： 中诚信国际 研究院 王肖梦 010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 联系人： 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债专题】中美债券市场回收率研究，2022-06-02 【2022年5月高收益债策略月报】资产荒下天津、贵州区域城投债领涨，信用保护工具护航民企债再融资改善，2022-06-10 【高收益债策略周报2022年第19期】监管拟修订私募债承销负面清单，高收益债净价指数小幅下跌，2022-06-01 省以下财政体制改革工作指导意见出台 高收益债净价指数波动下行 ——高收益债策略周报2022年第21期 本期要点  策略建议  CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周，指数整体呈先跌后涨、小幅上行走势，6月10日指数点位为137.99，涨幅为0.072%。  《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》出台，有助于为县城城镇化建设提供保障及发展空间，但此次文件再度明确违法违规举债的红线不能触碰，建议择优选择经济发展潜力较大、区域财政实力较好、债务风险可控的县级城投进行信用下沉：6月13日，国务院办公厅发布《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》，文件对清晰界定省以下财政事权和支出责任、理顺省以下政府间收入关系、完善省以下转移支付制度、建立健全省以下财政体制调整机制、规范省以下财政管理等方面做了具体工作安排。稳增长压力下，现阶段基建下沉趋势已逐步明确，完善省以下财政体制有助于为县城城镇化建设提供保障及发展空间，但此次文件再度明确违法违规举债的红线不能触碰，要求健全地方政府债务限额分配机制，完善专项债券资金投向领域禁止类项目清单和违规使用专项债券处理处罚机制，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量。考虑到未来随着隐债清零、政府换届、平台转型等持续推进，仍需关注弱区域、弱资质平台再融资压力，以及政企关系演变下地方政府对融资平台支持的分化及其转型风险，建议投资者择优选择经济发展潜力较大、区域财政实力较好、债务风险可控的县级城投进行信用下沉。  一级市场：发行规模大幅回落，发行利率及利差上行  发行情况：上周已出结果的高收益债券共计12笔，发行总额52.12亿元，加权发行利率为7.00%，较前值上行48BP；加权信用利差为469.18BP，较前值上行39.45BP。  二级市场：净价指数波动下行，苏津区域城投成交增多  运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数整体呈波动下行走势。1）从主体类别看，各主体性质净价指数均有所下跌；2）从区域及行业看，城投债重点区域指数多数下跌，贵州、四川跌幅居前；产业债重点行业指数表现分化，建筑行业涨幅较高，煤炭、房地产行业表现不佳。  成交情况：上周，高收益债成交总额为696.36亿元，占二级市场狭义信用债成交总额的9.16%，较前值减少0.77个百分点。1）从成交量价看，投资型高收益债苏津区域城投成交增量明显，投机型高收益债兰州城投年内到期债券成交净价在96-98元区间；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为18.66%，较前值增加1.19个百分点。  风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧  债市风险动态  “19融侨01”展期。  “19汉当科PPN002”未按时兑付本息。  中化岩土集团股份有限公司评级展望下调为负面。www.ccxi.com.cn 高收益债 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 高收益债策略周报-2022年第21期 省以下财政体制改革工作指导意见出台，高收益债净价指数波动下行 www.ccxi.com.cn 上周，央行公开市场累计进行了500亿元逆回购操作，等额对冲500亿元逆回购到期。市场资金较为充裕，短端资金利率多数下行。利率债收益率涨跌互现；信用债收益率多数上行，信用利差多数走阔。高收益债1一级市场发行规模大幅回落，二级市场苏津区域城投成交增量明显，城投2债重点区域净价指数多数下跌，贵州、四川跌幅居前；产业债重点行业指数表现分化，建筑行业涨幅较高，煤炭、房地产行业表现不佳。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：先跌后涨，较前期小幅上行。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2022年6月10日指数为137.99，较前期小幅上涨0.072%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨0.041%。 本期策略建议方面，6月13日，国务院办公厅发布《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》，文件对清晰界定省以下财政事权和支出责任、理顺省以下政府间收入关系、完善省以下转移支付制度、建立健全省以下财政体制调整机制、规范省以下财政管理等方面做了具体工作安排。稳增长压力下，现阶段基建下沉趋势已逐步明确，完善省以下财政体制有助于为县城城镇化建设提供保障及发展空间，但此次文件再度明确违法违规举债的红线不能触碰，要求健全地方政府债务限额分配机制，完善专项债券资金投向领域禁止类项目清单和违规使用专项债券处理处罚机制，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量。考虑到未来随着隐债清零、政府换届、平台转型等持续推进，仍需关注弱区域、弱资质平台再融资压力，以及政企关系演变下地方政府对融资平台支持的分化及其转型风险，建议投资者择优选择经济发展潜力较大、区域财政实力较好、债务风险可控的县级城投进行信用下沉。 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 2 高收益债策略周报-2022年第21期 省以下财政体制改革工作指导意见出台，高收益债净价指数波动下行 www.ccxi.com.cn 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体 及 债 项 ： 福 建 阳 光 集 团 有 限 公 司“21福建阳光SCP004”“21福建阳光SCP003”“19阳集03”、福建福晟集团有限公司“20福晟01”、金科地产集团股份有限公司“21金科地产SCP003”、泛海控股股份有限公司“20泛海01”、中国泛海控股集团有限公司“20泛海G1”、苏宁电器集团有限公司“20苏电01”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。  一级市场：发行规模大幅回落，发行利率及利差上行 高收益债发行规模大幅回落，发行利率及利差上行。上周已出结果的高收益债券共计12笔，发行总额52.12亿元，加权发行利率为7.00%，较前值上行48BP；加权信用利差为469.18BP，较前值上行39.45BP。分主体性质来看，高收益城投债共发行10笔，合计发行规模47.21亿元，占高收益债发行比例为90.57%，加权发行利率上行47BP至6.96%，其中唐山金控发行“2+1”年期“22唐山02”8.91亿元，票面利率为6.50%、巴中国资发行2年期“22巴中02”8.70亿元，票面利率为7.50%，共享工投发行“3+2”年期“22共享工业PPN001”8亿元，票面利率为6.80%，上述债券发行规模靠前。非城投国企仅发行高收益债一只，煤炭行业宏河集团发行“3+2”年期“22宏河02”3亿元，票面利率为7.00%。非国有企业发行高收益债1只，佳源创盛发行“1+1+1”年期“22佳源01”票面利率为8.00%，利差高达598BP，为本周利差最高的发行人。 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 图3：高收益债发行分布 图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 1001051101151201251301351402018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数137.92137.93137.94137.95137.96137.97137.98137.99138.00 3 高收益债策略周报-2022年第21期 省以下财政体制改革工作指导意见出台，高收益债净价指数波动下行 www.ccxi.com.cn  二级市场：净价指数波动下行，苏津区域城投成交增多 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（前十） 发行人简称 债券简称 发行规模(亿) 票面利率(%) 信用利差(BP) 发行期限(年) 发行/承销方式 券种 主体评级 分类 唐山金控 22唐山02 8.91 6.50 420.92 2+1 私募/余额包销 私募债 AA+ 城投 巴中国资 22巴中02 8.70 7.50 519.19 2 私募/余额包销 私募债 AA 城投 共享工投 22共享工业PPN001 8.00 6.80 442.57 3+2 私募/余额包销 定向工具 AA 城投 邹城城资 22城资01 6.70 7.00 471.10 2+1 私募/余额包销 私募债 AA+ 城投 鸿飞集团 22江油01 4.00 7.00 463.75 3 私募/余额包销 私募债 AA 城投 大明宫集团 22明宫03 3.50 7.00 471.10 2 私募/余额包销 私募债 AA 城投 宏河集团 22宏河02 3.00 7.00 465.22 3+2 私募/余额包销 私募债 AA 非城投国企 昆明城投 22昆明城投PPN001 2.40 6.30 401.10 2 私募/余额包销 定向工具 AA+ 城投 新蒲发展 22新蒲01 2.00 6.90 460.92 2+1+2 私募/余额包销 私募债 AA+ 城投 海洋文旅 22鲁旅02 2.00 7.50 520.92 2 私募/余额包销 私募债 AA 城投 数据来源：Wind,中诚信国际 5.507.509.500501001502005.5-5.135.16-5.205.23-5.275.30-6.36.6-6.10非国有企业(亿元)非城投国企(亿元)城投(亿元)加权利率(%)城投加权利率(%)非城投国企加权利率(%)非国有企业加权利率(%)6.006.507.007.508.008.500.0010.0020.00发行