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国防军工行业2021年年报及2022年一季报总结:行业业绩稳步兑现,盈利能力持续改善

国防军工2022-05-13韩强、武雨桐申万宏源缠***
国防军工行业2021年年报及2022年一季报总结:行业业绩稳步兑现,盈利能力持续改善

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 国防军工 2022年05月13日 行业业绩稳步兑现,盈利能力持续改善 看好 ——国防军工行业2021年年报及2022年一季报总结 证券分析师 韩强 A0230518060003 hanqiang@swsresearch.com 武雨桐 A0230520090001 wuyt@swsresearch.com 研究支持 陈海波 A0230121010004 chenhb@swsresearch.com 朱攀 A0230121090004 zhupan@swsresearch.com 联系人 朱攀 (8621)23297818×转 zhupan@swsresearch.com 本期投资提示: ⚫ 我们从业绩表现、盈利能力、营运指标等方面对军工行业2021年年报及2022年一季报进行了分析总结,并通过横向、纵向、静态和动态等视角阐明了军工行业在边际上仍在发生重要的变化。 ⚫ 从收入利润表现来看:行业整体业绩实现稳步增长,各板块业绩略有分化,各产业链业绩有序传导。1)2021年及2022年Q1军工行业归母净利润同比上升分别为19.65%和14.43%,维持增长态势;2)分武器装备板块来看,各板块业绩有所分化,航空、航天和军工电子高景气板块归母净利润2021年分别同比增长32.91%/1.18%/15.19%,2022Q1年分别同比增长29.60%/10.28%/16.80%;3)分产业链环节来看,各环节业绩有序传导,上游原材料/元器件环节业绩延续较高增长,下游总装环节2022Q1受产品结构和交付节奏 影 响 有 所 降 低, 其 中上 游 、 中 游 和 下 游 归 母 净 利 润 同 比 增 长2021年 分 别 为38.15%/12.03%/15.14%,2022Q1分别为23.49%/19.38%/-15.06%。 ⚫ 从盈利能力来看:行业整体盈利能力持续改善,装备板块和产业链环节整体均实现稳步提升。1)军工行业整体毛利率、净利率2021年分别为19.76%/6.60%,2022Q1分别为21.09%/7.32%,毛利率较同期基本持平,但净利率均有所提升,未来随着规模效应显现,盈利能力有望持续改善;2)分武器装备板块来看,整体盈利能力有所提升,军工电子板块 表 现 最 佳, 毛 利 率 和 净 利 率2021年分别为42.04%/15.11%,2022Q1分 别 为44.04%/17.46%。除航海和航天装备较去年同期略降外,地面兵装、军工电子、航空板块毛利率依次有所提升;净利率除航海和航天装备较去年同期降低外,其他领域均小幅增长;3)分产业链环节来看,各环节盈利能力有所提升。中上游环节企业盈利能力相对较强,毛利率和净利率2021年分别为27.54%/35.76%和9.25%/15.30%,2022Q1分别为27.78%/38.47%和8.09%/18.77%,下游总装毛利率和净利率均小幅下降。随着下游订单放量扩大规模效应叠加降本增效显著,行业盈利能力有望不断提升。 ⚫ 从营运指标来看:合同负债维持高位,行业景气度有保障。1)军工行业整体存货及应付票据及应付账款同比上升,2021年分别为12.58%/14.07%,2022Q1分别为12.37%/ 14.25%,与行业营收增速匹配,此外,预收账款和合同负债2021年和2022Q1分别同比增长54.57%和47.76%,维持较高增长态势,显示业绩有所保障,行业景气度持续;2)分武器装备板块来看,航空板块预收账款和合同负债2021年和2022Q1同比增长228.66%和245.07%,延续高增长态势,此外航天装备和军工电子板块预收账款和合同负债亦实现较大幅度增长;3)分产业链环节来看,上游原材料/元器件环节预收账款+合同负债增幅最大,2021年和2022Q1分别同比增长153.30%和151.81%,中游结构件/分系统环节和下游总装2021年和2022Q1均实现45%以上增幅。产业链各环节营运指标变化有序传导,军工行业高景气度有保障。 ⚫ 标的推荐:推荐1+2+3组合,即:一条主线(发动机产业链,量和利0到1上涨过程)+两个弹性标的(中航沈飞+中航西飞,稀缺性和成长性的行业龙头)+三只白马股(中航光电+西部超导+三角防务,业绩确定和公司治理优秀),另外关注:主机核心一级供应商,如中航机电、中航电子等;碳纤维复材产业链,如中航高科、光威复材、中简科技等。 ⚫ 风险提示:装备采购不达预期、定价改革推进不及预期、军民融合不及预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共32页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们从收入和利润、盈利能力、营运指标等方面对军工行业2021年年报和2022年一季报进行了分析总结,通过横向、纵向、静态和动态等视角阐明了军工行业在边际上仍在发生重要的变化。1)从业绩表现来看,行业整体业绩实现稳健增长,2021年和2022Q1归母净利润同比上升分别为19.65%和14.43%;2)从盈利能力来看,行业盈利能力持续改善,毛利率和净利率持续改善,装备板块和产业链环节整体盈利能力均实现稳步提升;3)从营运指标看,合同负债维持高位,行业景气度有保障。 在行情上升前期,主流关注度较高且有业绩等重要逻辑支撑的股票会更受认可,所以我们继续推荐1+2+3组合。即:一条主线(发动机产业链,量和利为0到1上涨过程)+两个弹性标的(中航沈飞+中航西飞,稀缺性和成长性的行业龙头)+三只白马股(中航光电+西部超导+三角防务,业绩确定和公司治理优秀),另外关注:主机核心一级供应商,如中航机电、中航电子等;碳纤维复材产业链,如中航高科、光威复材、中简科技等。 原因及逻辑 1)军工行业市场空间有望不断打开。短中期,我国先进武器装备补量与提质正加速进行中;中长期,深化军民融合,促进国防建设与经济发展的良性互动,将助力军工行业长期可持续快速成长。 2)军工行业盈利能力有望不断提升。短中期,管理改善、规模效应降低企业成本;中长期,定价改革、军民融合打开企业盈利上限。 有别于大众的认识 市场对于军工行业长期的业绩增长持续性存在担忧,有部分投资者认为军工行业整体业绩改善为阶段性行情。我们分析认为,尽管过往年度部分企业受产品批产交付节奏等诸多因素影响导致业绩不及预期,但军工行业整体订单规模以及业绩实质上在不断兑现中。展望未来,我们认为三大逻辑凸显军工行业投资价值:1)从短期来看,下游大额订单落地验证了军工行业未来3-5年的高景气度和高确定性,随着订单快速执行,重点企业业绩有望在未来几年不断高增长;2)从长期来看,国家对国防建设的需求正在发生积极变化,预计随着短中期武器装备补量提质,中长期新装备不断研发、军外贸不断拓展以及军民融合不断深化,这些都将保障军工行业长期可持续快速发展;3)规模效应、管理改善、定价改革等多项举措助力行业盈利能力稳步提升,军工行业的高景气度有望持续兑现至业绩。 pOsMpNnPyQpNmMrNwPrRrM6McM8OpNmMsQtReRoOnQfQqRoN9PoPwPMYqQnPNZqRrR 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共32页 简单金融 成就梦想 1. 军工行业整体业绩实现稳定增长,盈利能力持续改善 ....... 7 1.1 军工行业盈利规模持续扩大、盈利能力再提升 ...................................... 7 1.2 毛利率和净利率稳中有增,行业盈利能力持续改善.............................. 9 1.3 行业基本面持续向好,合同负债延续高增长 ........................................ 10 2.收入与利润:板块业绩有所分化,产业链业绩有序传导. 11 2.1 各板块业绩有所分化,航空航天和军工电子板块业绩增速靠前 ....... 11 2.2 上游原材料/元器件环节业绩延续高增长,产业链业绩实现有序传导14 3.盈利指标:军工整体盈利能力均实现稳步提升 ............... 17 3.1 板块整体盈利能力稳步提升,军工电子盈利能力显著 ....................... 17 3.2 产业链整体盈利能力稳步提升,中上游盈利能力较强 ....................... 19 4.营运指标:大额合同负债维持高位,行业景气度有保障. 22 4.1 各板块营运指标有所分化,军工电子及航空板块表现亮眼 ............... 22 4.2 各环节预收款及合同负债均有较大增长,原材料/元器件环节增速明显 ........................................................................................................................... 26 5.重点公司估值表 ............................................................. 30 6. 风险提示 ........................................................................ 31 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共32页 简单金融 成就梦想 图表目录 图1:国防军工行业各装备板块公司家数分布情况 ............................................ 7 图2:国防军工行业各产业链公司家数分布情况 ............................................... 7 图3:2021年业绩实现同比增加或扭亏的军工标的数量合计占比约为70% ..... 7 图4:2022Q1业绩实现同比增加或扭亏的军工标的数量合计占比约为54% .... 7 图5:国防军工行业近五年年报营收及同比增速 ............................................... 8 图6:国防军工行业近五年一季度营收及同比增速 ............................................ 8 图7:国防军工行业近五年年报归母净利润及同比增速 ..................................... 9 图8:国防军工行业近五年一季度归母净利润及同比增速 .................................. 9 图9:国防军工行业近五年年报毛利率及净利率情况 ........................................ 9 图10:国防军工行业近五年一季度毛利率及净利率情况 ................................... 9 图11:国防军工行业近五年年报存货及同比增速 ........................................... 10 图12:国防军工行业近五年一季度存货及同比增速 ........................................ 10 图13:国防军工行业近五年年报应付票据和应付账款及

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