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海上风电集中投产,业绩持续增长

三峡能源,6009052022-05-13国信证券陈***
海上风电集中投产,业绩持续增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年05月04日买入三峡能源(600905.SH)海上风电集中投产,业绩持续增长核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师:黄秀杰021-61761029huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002基础数据投资评级买入(维持)合理估值6.20-7.75元收盘价5.82元总市值/流通市值166574/49883百万元52周最高价/最低价8.79/3.18元近3个月日均成交额1522.18百万元市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三峡能源-600905-2021年中报点评:海上风电密集投产,助力业绩快速增长》——2021-09-03《国信证券-三峡新能源-A20030-深度报告:海纳百川,扬帆起航》——2021-03-152021年全年及2022年一季度营收与归母净利大幅增长。2021年公司实现营业收入154.8亿元,同比增长36.85%;实现归母净利润56.4亿元,同比增长56.26%,业绩增速符合预期。2022年一季度公司实现营业收入57.9亿元,同比增长51.84%;实现归母净利润22.6亿元,同比增长51.45%。利用小时提升和海风机组投产,带动公司毛利率、净利率持续提升。公司2021年销售毛利率和净利率分别为58.4%、39.3%,同比提升0.7、4.7pct;2022Q1销售毛利率和净利率分别为67.2%、44.4%,同比提升2.71、2.26pct。主要得益于风电利用小时提升和海风机组投产:2021年公司风电平均利用小时为2314小时,同比提升77小时;2021年海风机组新增3.24GW,海风项目毛利率较高;2021年投资收益大幅增长240%。2021年全年及2022年一季度公司发电量延续高增长态势。2021年公司;发电量达330.7亿千瓦时,同比增长42.52%。其中风电发电量227.9亿千瓦时,同比增长44.68%;光伏发电量95亿千瓦时,同比增长42.91%。2022Q1总发电量116.3亿千瓦时,较上年同期增长46.58%。风电发电量85.7亿千瓦时,较上年同期增长47.99%,太阳能完成发电量29.6亿千瓦时,较上年同期增长44.18%。围绕“风光三峡”和“海上风电引领者”目标,公司新能源装机持续增长,海风贡献突出。2021年公司新增装机容量达7.3GW,风电5.4GW,其中海上风电新增3.23GW,陆上风电新增2.15GW;光伏新增1.9GW。截至2021年末,公司累计装机容量达22.9GW,同比增长47%。其中陆上风电装机占42%,海上风电装机占20%,光伏发电装机占37%。风险提示:风光资源下降;项目拓展不及预期;用电量下滑。投资建议:上调盈利预测,维持“买入”评级。由于装机增速较快,上调盈利预测。预计2022-2024年收入261、316、372亿元(原预测2022、2023年为242、291亿元),同比增速69%、21%、18%;归母净利润90、106、120亿元(原预测2022、2023年为84、96亿元),同比增速47.8%、8.5%、11.7%;摊薄EPS为0.31、0.37、0.42元。给予公司2022年20-25倍左右估值,对应6.2-7.75元/股合理价值,较目前股价有7%-33%的溢价空间,维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)11,31515,48426,10431,57937,181(+/-%)26.3%36.8%68.6%21.0%17.7%净利润(百万元)361156429013.7110606.6112043.01(+/-%)27.2%56.3%59.8%17.7%13.5%每股收益(元)0.180.200.310.370.42EBITMargin53.1%52.3%50.4%51.2%50.5%净资产收益率(ROE)8.6%8.2%12.0%12.8%13.2%市盈率(PE)32.229.518.515.713.8EV/EBITDA21.323.116.013.112.9市净率(PB)2.782.422.222.021.83资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测注:摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021年全年及2022年一季度营收与归母净利大幅增长。2021年公司实现营业收入154.8亿元,同比增长36.85%;实现归母净利润56.4亿元,同比增长56.26%,处于公司1月发布的业绩预告区间55.71亿元-58.32亿元内,业绩增速符合预期。2022年一季度公司实现营业收入57.9亿元,同比增长51.84%;实现归母净利润22.6亿元,同比增长51.45%。图1:公司营业收入及增速(单位:亿元)图2:归母净利及增速(单位:亿元)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理利用小时提升和海风机组投产,带动公司毛利率、净利率持续提升。公司2021年销售毛利率和净利率分别为58.4%、39.3%,同比提升0.7、4.7pct;2022Q1销售毛利率和净利率分别为67.2%、44.4%,同比提升2.71、2.26pct。主要得益于风电利用小时提升和海风机组投产:2021年公司风电平均利用小时为2314小时,同比提升77小时;2021年海风机组新增3.24GW,海风项目毛利率较高;2021年投资收益大幅增长240%。公司期间费用主要为财务费用,20%(+2.77pct),管理费用率3.09%(+0.37pct)。期间费用率合计23.14%,同比增加3.19pct。销售净利率为44.4%,同比提升2.76pct。公司财务费用规模较大主要系公司项目投资以贷款为主,在财务成本和资金方面优势明显,近半年发行债券融资成本在3.5%左右,资金成本相对较低,财务费用合理可控。图3:公司毛利率、净利率变化情况图4:公司期间费用率变化情况资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理围绕“风光三峡”和“海上风电引领者”目标,公司新能源装机持续增长,海风贡献突出。2021年公司新增装机容量达7.3GW,风电5.4GW,其中海上风电新增 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告33.23GW,陆上风电新增2.15GW;光伏新增1.9GW。截至2021年末,公司累计装机容量达22.9GW,同比增长47%,超过三峡水电站装机容量(22.5GW),如期建成首个“风光三峡”。其中陆上风电装机占42%,海上风电装机占20%,光伏发电装机占37%。背靠三峡集团,公司陆上风电项目遍及内蒙古、新疆、云南等25个省区;海上风电项目主要位于广东、福建、江苏、辽宁等地;光伏发电项目遍及甘肃、青海、河北等22个省区。2021年公司累计发电量达330.7亿千瓦时,同比增长42.52%,其中风电发电量227.9亿千瓦时,同比增长44.68%;光伏发电量95亿千瓦时,同比增长42.91%。2022年一季度公司发电量延续高增长态势。截至2022年3月31日,公司一季度总发电量116.3亿千瓦时,较上年同期增长46.58%。风电发电量85.7亿千瓦时,较上年同期增长47.99%,其中陆上风电发电量56.1亿千瓦时,较上年同期增长16.4%,海上风电发电量29.5亿千瓦时,较上年同期增长205.69%;太阳能完成发电量29.6亿千瓦时,较上年同期增长44.18%。公司发电量保持高速增长。ROE稳中有升,持续扩产对资金需求较高。2021年公司ROE为10.14%,同比提升1.21pct,预计随着在建项目逐步建成并网发电,公司资产周转率和净利率有望进一步得到提升,公司ROE将稳中有升。2021年经营性净现金流88.18亿元,同比下滑1.76%;公司维持较大规模的风电、光伏项目投资,投资性现金净流出348.97亿元;融资净现金受益于IPO共流入372.46亿元,同比增长121.15%。公司未来一段在建项目仍处于较高峰,对资金需求较高。图5:公司累计装机容量(单位:万千瓦)图6:公司发电量情况(单位:亿千瓦时)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图7:公司ROE及杜邦分析图8:公司现金流情况(单位:亿元)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司积极布局参与电力交易、碳交易等绿色市场,有望持续获取额外收益。2021年,全年共参加19个交易省区的中长期交易,结算交易电量94.2亿千瓦时,占上网总电量的29.23%。在全国绿色电力交易试点工作中,积极在山西、山东、江苏、广东等多个省份参与绿色电力交易,共成交超2亿千瓦时,实现增收近600万元。根据市场形势变化及时盘活和储备各类存量碳资产,取得碳减排销售收益超4200万元。投资建议:由于装机增速较快,上调盈利预测,维持“买入”评级。预计2022-2024年收入261、316、372亿元(原预测2022、2023年为242、291亿元),同比增速69%、21%、18%;归母净利润90、106、120亿元(原预测2022、2023年为84、96亿元),同比增速47.8%、8.5%、11.7%;摊薄EPS为0.31、0.37、0.42元,当前股价对应PE为18.5、15.7、13.8x。2022-2024归母净利增速复合增速为28.7%左右,给予公司2022年20-25倍左右估值,对应6.2-7.75元/股合理价值,较目前股价有7%-33%的溢价空间,维持“买入”评级。表1:可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPBPEG投资评级20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E20212022600905.SH三峡能源5.821,6660.200.310.370.4229.5218.4815.7013.832.340.93买入001289.SZ龙源电力20.741,7380.800.860.991.3826.0324.1220.9514.992.811.37买入601016.SH节能风电4.012010.150.260.330.4026.1915.2212.309.991.790.49无000591.SZ太阳能6.682010.390.560.720.9017.0112.039.237.461.330.48无601985.SH中国核电7.131,3440.460.630.700.7715.5411.3210.199.261.730.67买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理,节能风电、太阳能为Wind一致预期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表:财务预测与估值资产负债表(百万元)202020212022E2023E2024E利润表(百万元)202020212022E2023E2024E现金及现金等价物189013077154211012912876营业收入1131515484261043157937181应收款项1282219786226712512827594营业成本47886440112271328215856存货净额79131158167309营业税金及附加105133224270318其他流动资产625318818149103829449销售费用00000流动资产合计2104434876463994580650228管理费用6361076170020262355固定资产98485145196197369206646252072财务费用20912844419153396271无形资产及其他18711738160714761346投资收益

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