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A股市场流动性热点跟踪:A股活跃机构资金流指标探讨

2022-05-13裘翔、李世豪中信证券意***
A股市场流动性热点跟踪:A股活跃机构资金流指标探讨

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 A股活跃机构资金流指标探讨 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 裘翔 联席首席策略师 S1010518080002 李世豪 策略分析师 S1010520070004 我们根据公募基金新发申赎数据、私募基金仓位数据及陆股通买卖数据按照月度频率构建A股活跃机构资金流指标,这一指标不仅与市场指数表现和成交有相关性,且能够一定程度反映近期对市场波动产生边际影响的资金来源。今年3月市场活跃机构资金流指标快速转负,是2020年迄今最低水平,不过依然高于2017-2019年市场剧烈调整时期;结构上看,3月的净流出主要来自于私募和北上资金,4月下旬两类机构陆续呈现回流状态,资金流指标略有好转。 ▍我们根据公募基金新发、申赎数据、私募基金仓位数据及陆股通买卖数据按照月度频率构建A股活跃机构资金流指标。公开数据中“总成交额”能够反映股市的流动性,但缺乏结构性数据显示各类参与者的交易贡献,而股价的波动取决于边际资金的买卖成交,因此投资者最关心的问题无非是“给定时间间隔内谁在买&卖”,且“时间间隔”越短越好。我们在《A股市场流动性热点跟踪20220121-A股成交结构测算》中,曾经给出了半年度A股的各类投资者成交结构拆分,但“半年度”的间隔显然不足以捕捉短期股价波动背后的资金变化,只能反映长期A股投资者构成的演变趋势。本篇报告在综合考量各类市场参与者的持股规模、投资行为特征、数据可获得性等多方面情况,在一定基础假设的前提下,我们选取的活跃机构资金流包括公募(新发&申赎)、私募(调仓)和外资,以月度净资金流(即流入资金量-流出资金量)除以总资产规模,由此构建2017年至今的月度市场流动性指标。我们暂时无法在板块内部、板块之间以及个股层面给出上述类似的机构资金流指标。 ▍2017-2019年,A股市场机构资金流动性边际上主要取决于私募游资的调仓,流动性指标在正负范围内随市场指数涨跌而波动。 2017-2019年公募机构尚未迎来新发基金热潮,外资也因A股纳入MSCI指数而刚刚启动加速入A的节奏,A股资金流边际上仍以私募机构的调仓为主导,我们定义的活跃机构流动性指标在此期间围绕0随市场表现上下波动,均值为0.83%,最低值为-4.38%。流动性指标在2017年4月、2017年11月、2018年2月、2019年4月显示市场出现了明显的流动性恶化,这四个阶段对应的活跃机构流动性指标分别为-4.38%、-3.89%、-3.49%和-4.01%;4个阶段万得全A指数平均累计跌幅为9.4%,最小跌幅为5.5%(20171110至20171207),最大跌幅为14.3%(20190422至20190509);4个阶段全市场成交额平均累计减少达45.5%,最小减少幅度为38.4%(20171110-20171207),最大减少53.1%(2018年2月)。从资金流构成来看,2017年4月、11月以及2018年2月主要来自于私募减仓,2019年4月外资的持股市值已经突破万亿达到了10497亿元,因此2019年4月的净流出除了私募基金减仓之外,也有外资减持的贡献。 ▍2020-2021年,公募基金迎来新发热潮,存量基金也迎来明显净申购,A股机构资金流动性有明显提升。 2020-2021年公募机构成为市场边际上机构资金的主要来源,我们定义的活跃机构流动性指标在此期间的波动中枢较2017-2019年有所提高,其均值为1.29%,最低值为-1.43%,仅4个月为负值。流动性指标在2020年3月疫情爆发时触及这一阶段最低,2020年3月6日-23日万得全A指数累计跌幅达14.9%,高于上述2017-2019年4个流动性恶化时的最大跌幅,但从资金流构成来看,尽管私募减仓和外资流出合计规模估算值达到了3021亿元,但公募基金新发和申赎贡献了1961亿元的流入,使得市场在机构层面的资金流恶化 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 程度要弱于2017-2019年,2020年3月的活跃机构流动性指标为-1.43%,明显好于2017-2019年4个恶化阶段,这一点也反映在了市场成交额上,2020年3月6日-23日尽管跌幅市场成交额累计下滑28.3%,低于2017-2019年的最小值。 ▍2022年至今公募基金新发和申赎显著萎缩,市场整体的边际成交重新回归到私募和外资。 公募基金新发规模自2月迅速转冷,2-4月累计发行权益类产品仅563亿元,而去年12月单月发行规模有977亿元,目前这一状况仍未好转。公募资金流转弱使得市场的边际成交重新由私募和外资主导,在3月和4月A股市场的剧烈调整中,私募仓位明显下滑,北向资金也出现了快速净流出的情况。我们定义的活跃机构资金流指标在3月降至-1.87%,这是2019年6月以来的最低点,不过依然高于2017-2019年的水平,说明机构资金流虽然转弱,但市场流动性并没有恶化到2017年以来的极端水平。4月,活跃机构流动性指标小幅反弹至-1.04%,显示市场资金面状况有所好转,私募减仓规模环比3月有所降低,外资则恢复了净流入。从市场表现来看,万得全A指数在2022年3月1日-4月26日的累计跌幅达到21.61%,高于2017年以来历史流动性恶化的任一阶段,但市场成交额累计下滑幅度为15.0%,小于上述极端时期成交额下滑的幅度,说明市场整体流动性要好于2017年以来的若干底部时期。 ▍风险因素:1)海外权益市场大幅波动导致外资避险撤出超预期;2)公募基金发行受市场震荡影响转冷;3)公募基金赎回超预期;4)活跃机构流动性指标仅反映市场整体的资金流状况,不能体现公募资金流在板块之间的切换行为。 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图1:A股主要成交机构的月度资金流及相应的资金流动性指标...................................... 1 图2:流动性指标与市场表现存在一定相关性 .................................................................. 1 图3:2010至今公募机构重仓股按照各大类板块的持有市值分布.................................... 2 图4:2010至今公募机构重仓股在上游周期板块按照行业分类的持有市值分布 .............. 2 图5:2010至今公募机构重仓股在中游制造板块按照行业分类的持有市值分布 .............. 3 图6:2010至今公募机构重仓股在房地产、基建与新能源板块按照行业分类的持有市值分布 ...................................................................................................................................... 3 图7:2010至今公募机构重仓股在消费板块按照行业分类的持有市值分布 ..................... 3 图8:2010至今公募机构重仓股在科技板块按照行业分类的持有市值分布 ..................... 4 表格目录 表1:2017年至今流动性指标明显转负时对应的市场表现及成交变化 ............................ 1 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 图1:A股主要成交机构的月度资金流及相应的资金流动性指标(亿元,%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图2:流动性指标与市场表现存在一定相关性(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 表1:2017年至今流动性指标明显转负时对应的市场表现及成交变化 起始日期 终止日期 万得全A 涨跌幅 A股成交额 变化 指标对应月份 当月活跃机构流动性指标 2017年4月10日 2017年5月9日 -7.7% -44.4% 2017年4月 -4.38% 2017年11月10日 2017年12月7日 -5.5% -38.4% 2017年11月 -3.89% 2018年1月26日 2018年2月14日 -10.2% -53.1% 2018年2月 -3.49% 2019年4月22日 2019年5月9日 -14.3% -46.2% 2019年4月 -4.01% 2020年3月6日 2020年3月23日 -14.88% -28.3% 2020年3月 -1.43% 2021年2月19日 2021年3月10日 -10.10% -27.9% 2021年2月 -0.40% 2022年3月1日 2022年4月26日 -21.61% -15.0% 2022年3-4月 -1.87%(3月)、-1.04%(4月) 资料来源:Wind,中信证券研究部 -6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%-4000-3000-2000-10000100020003000400050006000主动型公募-发行主动型公募-申赎被动型公募-发行被动型公募-申赎私募-调仓外资资金流动性指标(RHS)-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03资金流动性指标沪深300月度涨跌幅 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图3:2010至今公募机构重仓股按照各大类板块的持有市值分布(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图4:2010至今公募机构重仓股在上游周期板块按照行业分类的持有市值分布(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%上游周期中游制造医药房地产、基建与新能源消费科技金融0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%基础化工有色金属煤炭石油石化钢铁 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图5:2010至今公募机构重仓股在中游制造板块按照行业分类的持有市值分布(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图6:2010至今公募机构重仓股在房地产、基建与新能源板块按照行业分类的持有市值分布(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图7:2010至今公募机构重仓股在消费板块按照行业分类的持有市值分布(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%国防军工家电机械汽车0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%交通运输建材建筑房地产电力及公用事业电力设备及新能源0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%农林牧渔商贸零售消费者服务纺织服装轻工制造食品饮料 A股市场流动性热点跟踪|2022.5.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图8:2010至今公募机构重仓股在科技板块按照行业分类的持有市值分布(%) 资料来源:W

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