敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月1日 公司研究 公司上调2025年产能指引至30万吨LCE，加码下游锂电池业务布局 ——赣锋锂业（002460.SZ）2021年报点评 增持（维持） 事件：赣锋锂业发布2021年报，公司营业收入111.62亿元，同比增加102.07%。归母净利润52.28亿元，同比增加410.26%。 点评：2021年业绩同比大幅提升主要系（1）公司锂盐产品量和价同比上年大幅增长：2021年电池级碳酸锂和氢氧化锂均价分别为11.7万元/吨和11.07万元/吨，同比提升163%和113%；2021年公司锂盐销量为9.07万吨，同比提升44%。（2）公司公允价值变动净收益22.3亿元，占利润总额比例为38.6%，主要是公司持股的Pilbara公司股价从年初的0.935澳元/股上升至年末的3.2澳元/股。 2月国内电动车渗透率继续上行，上游锂产品价格仍处于高位：根据中汽协数据，2022年2月份国内新能源汽车产量37万辆，产量渗透率达到20.3%，再创历史新高。截至2022年3月30日，氢氧化锂价格49.15万元/吨，较年初上涨127%；电池级碳酸锂价格50.4万元/吨，较年初上涨87%。3月26日，欧阳明高院士在电动车百人会论坛上指出，“预计锂资源供需平衡2-3年后有可能恢复正常”。 锂盐产能不断扩张，2025年产能指引增加至30万吨/年LCE。截至2021年12月，公司电池级碳酸锂产能为4.3万吨/年，电池级氢氧化锂产能为8.1万吨/年。未来产能规划包括：1）江西省丰城市年产5万吨锂电新能源材料项目，项目分两期建设，一期建设年产2.5万吨氢氧化锂项目；2）Cauchari-Olaroz锂盐湖项目，项目分两期建设，一期产能4万吨碳酸锂，二期扩产产能不低于2万吨碳酸锂当量；3）Mariana锂盐湖项目，一期产能2万吨氯化锂；4）Sonora锂黏土项目，一期产能5万吨氢氧化锂。 下游积极布局电池领域，产业链一体化优势凸显：公司为业内少数布局下游电池的企业之一。赣锋锂电在江西新余及重庆两江新区投资建设年产15GWh新型锂电池项目，其中在江西新余的新型锂电池项目已于2022年1月投产。2021年子公司循环科技形成退役锂电池拆解及金属综合回收34000吨/年的回收处理能力。2022年3月30日公司公告将使用自有资金不超过30亿元进行新能源上下游相关的产业投资。 盈利预测与评级：鉴于锂盐价格高位运行，我们维持盈利预测，预计2022-2023年 EPS分别为8.42元、12.37元， 新增2024年盈利预测，预计2024年EPS为15.93元，对应2022-2024PE为15倍、10倍、8倍。 鉴于公司全球行业龙头地位，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给过快释放；锂盐产品价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；海外运营风险；技术路径变化风险等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,524 11,162 30,961 41,303 49,838 营业收入增长率 3.41% 102.07% 177.38% 33.40% 20.66% 净利润（百万元） 1,025 5,228 12,098 17,783 22,897 净利润增长率 186.16% 410.26% 131.39% 46.99% 28.76% EPS（元） 0.76 3.64 8.42 12.37 15.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.57% 23.88% 36.05% 38.03% 36.40% P/E 170 36 15 10 8 P/B 16.2 8.5 5.6 4.0 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-30 当前价：129.66元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 14.37 总市值(亿元)： 1863.84 一年最低/最高(元)： 86.82/224.40 近3月换手率： 106.72% 股价相对走势 -32%-7%18%43%68%02/2105/2108/2112/21赣锋锂业沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.18 2.49 49.66 绝对 -17.01 -12.04 33.54 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 赣锋锂业（002460.SZ） 图1：电碳、工碳和电池级氢氧化锂价格(万元/吨) 图2：碳酸锂测算毛利和毛利率（万元/吨，%） 313233343532019/1/192020/1/192021/1/192022/1/19工碳电碳氢氧化锂 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-5051015202530352015/3/272017/3/272019/3/272021/3/27毛利毛利率(右) 资料来源：Wind，百川盈孚，截至2022年3月30日 资料来源：Wind，百川盈孚，截至2022年3月30日 图3：碳酸锂周度库存(万吨) 图4：碳酸锂产量和开工率(右) 00.20.40.60.811.2第1周第4周第7周第10周第13周第16周第19周第22周第25周第28周第31周第34周第37周第40周第43周第46周第49周第52周202020212022 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.000.100.200.300.400.500.600.702020/1/102021/1/102022/1/10周度产量（万吨）开工率（%） 资料来源：Wind，百川盈孚，截至2022年3月30日 资料来源：Wind，百川盈孚，截至2022年3月30日 图5：中国新能源汽车产量及渗透率（右） 图6：公司历年主要财务指标 0%5%10%15%20%25%01020304050602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-01万辆新能源汽车产量（万辆）渗透率 0204060801001202012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业总收入（亿元）归属母公司股东的净利润（亿元） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理，截至2022年2月 资料来源：Wind，光大证券研究所整理，截至2021年报 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 赣锋锂业（002460.SZ） 表1：赣锋锂业季度主要财务指标（亿元，%） 单位：亿元 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 主营业务收入 10.79 13.08 15.06 16.31 16.07 24.57 29.89 41.08 同比增长率 -14% -7% 8% 44% 49% 88% 98% 152% 毛利 2.10 2.52 2.71 4.48 5.00 9.28 10.80 19.36 毛利率 19.47% 19.26% 17.96% 27.49% 31.11% 37.75% 36.12% 47.13% 销售费用 0.19 0.08 0.18 0.04 0.13 0.11 0.14 0.24 财务费用 0.66 -0.09 0.16 0.98 0.52 0.36 0.61 0.33 管理费用 0.23 0.26 0.51 0.70 0.32 0.75 1.76 1.86 研发费用 0.22 0.25 0.31 0.62 0.37 0.55 1.09 1.38 期间费用率 12.04% 3.78% 7.65% 14.32% 8.30% 7.23% 12.05% 9.27% 税前利润 0.23 1.67 2.21 7.16 5.33 11.07 11.76 29.58 归属母公司净利润 0.08 1.49 1.74 6.94 4.76 9.41 10.56 27.56 净利率 0.72% 11.37% 11.55% 42.56% 29.63% 38.27% 35.33% 67.07% 同比增长率 -97% 27% 421% 2302% 6046% 532% 507% 297% 扣非净利润 0.72 1.02 0.93 1.36 2.94 5.42 5.93 14.79 期末净资产 85 83 123 134 146 212 234 262 年化ROE 0.37% 7.20% 5.65% 20.69% 13.01% 17.77% 18.03% 42.12% 存货/销售收入 52.86% 43.96% 33.85% 33.95% 38.39% 25.38% 21.98% 19.98% 带息负债 56.5 58.4 64.7 60.9 61.3 53.1 65.7 63.7 货币资金 25.8 27.6 46.3 21.8 24.4 70.6 74.7 63.3 资产负债率 45.20% 48.40% 43.93% 39.06% 37.19% 29.75% 30.88% 33.00% 存货金额 22.8 23.0 20.4 22.1 24.7 25.0 26.3 32.8 自由现金流 -2.2 0.3 -0.9 -1.8 -5.3 -1.6 2.2 -3.2 最新总股本（亿股） 14.37 14.37 14.37 14.37 14.37 14.37 14.37 14.37 摊薄EPS（元/股） 0.005 0.103 0.121 0.483 0.331 0.654 0.735 1.917 资料来源：Wind、光大证券研究所，注：存货/销售收入中，销售收入取单季度主营业务收入*4年化计算 风险提示 下游电动车等需求不及预期；行业供给侧资本开支加剧，全球产能过快释放，锂盐价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；地缘政治因素以及海外公司运营风险；估值过高风险；技术路径变化的风险；宏观政策以及流动性调整的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,524 11,162 30,961 41,303 49,838 营业成本 4,343 6,719 15,487 18,533 20,753 折旧和摊销 265 355 422 516 593 税金及附加 23 88 155 206 249 销售费用 48 62 381 508 613 管理费用 169 470 1,427 1,904 2,297 研发费用 140 339 544 726 875 财务费用 171 182 134 58 -29 投资收益 29 93 539 419 315 营业利润 1,135 5,719 14,115 20,937 26,731 利润总额 1,127 5,774 14,163 20,808 26,776 所得税 64 357 2,025