敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月29日 公司研究 22年Q1业绩大幅增长，新能源新材料产业链布局提速 ——华鲁恒升（600426.SH）2022年Q1业绩预增公告点评 买入（维持） 事件：3月28日，公司发布2022年一季度业绩预增公告，预计2022年一季度，公司实现归母净利润22.5亿元至24.5亿元，同比增长43%-55%，环比增长37%-49%（21Q4归母净利润来自21年度业绩快报）。 点评： 行业景气上行叠加新项目投产，22年Q1业绩大幅增长：2022年Q1，煤化工行业景气度上行，公司主营产品价格同比大幅上涨。根据iFind数据，2022年Q1（截至3月28日），山东地区尿素均价2718元/吨，同比上涨31%，环比上涨2%；华东地区已二酸均价14198元/吨，同比上涨50%，环比上涨7%；公司DMF出厂均价17102元/吨，同比上涨78%，环比下降5%；公司冰醋酸出厂均价5352元/吨，同比上涨3%，环比下降26%。同时，DMC技改项目、己内酰胺及配套装置等项目于21年10月顺利建成投产使公司产能有所扩张，主营产品价格上涨叠加新项目投产，推动公司2022年Q1业绩同比大幅增长。此外，根据iFind数据，2022年Q1（截至3月28日），国内动力煤现货均价为977元/吨，环比下降30%，公司22年Q1业绩环比增长主要受益于原材料价格的下跌和新项目投产。 坚持降本控费，公司盈利能力持续提升：煤化气领域中，公司通过先进的技术和成熟的联产能力，建立合成气成本优势。公司年产10万吨己内酰胺、20万吨尼龙6与乙二醇技改35万吨DMC项目于2021年10月投产后，通过先进的工艺和自行配套的低成本原材料，公司获得了低成本优势。并且公司注重费用管控，三费率显著低于行业可比公司平均水平。公司坚持降本控费，不断提升生产工艺，降低生产成本，公司盈利能力有望持续提升。 新能源新材料项目启动建设，新能源产业链布局提速：2022年3月2日，公司发布新闻称，公司高端溶剂项目及尼龙66高端新材料项目正式开工。未来，公司通过12万吨/年PBAT可降解塑料和8万吨/年尼龙66高端新材料项目，将进一步拓展新材料产业链条；通过年产30万吨DMC、30万吨EMC、5万吨DEC项目丰富新能源产品矩阵，巩固电池溶剂材料方面的优势，进一步开拓新能源市场，打开公司成长空间。 盈利预测、估值与评级：根据公司发布的21年业绩快报，我们下调公司21年盈利预测，维持22-23年盈利预测，预计公司21-23年净利润分别为72.54（下调2%）/81.24/88.71亿元,折算EPS分别为3.43/3.85/4.20元/股。我们持续看好华鲁恒升的低成本优势和新材料、新能源转型空间，维持“买入”评级。 风险提示：煤化工产品价格大幅波动、项目建设进度不及预期、新材料、新能源行业需求不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 14,190 13,115 26,647 27,979 29,938 营业收入增长率 -1.16% -7.58% 103.18% 5.00% 7.00% 净利润（百万元） 2,453 1,798 7,254 8,124 8,871 净利润增长率 -18.76% -26.69% 303.35% 11.99% 9.19% EPS（元） 1.51 1.11 3.43 3.85 4.20 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.24% 11.63% 32.62% 28.47% 25.14% P/E 21 29 9 8 8 P/B 3.7 3.4 3.1 2.4 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-28 注：公司2019及2020年年末总股本为16.27亿股，2021年及以后总股本为21.12亿 当前价：32.34元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 21.12 总市值(亿元)： 682.99 一年最低/最高(元)： 25.87/41.28 近3月换手率： 66.48% 股价相对走势 -31%-21%-11%0%10%02/2105/2108/2112/21华鲁恒升沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.41 17.13 4.69 绝对 -8.05 2.08 13.88 资料来源：Wind 相关研报 业绩符合预期，荆州基地和新能源业务深入布局——华鲁恒升（600426.SH）2021年年度业绩预增公告点评（2022-01-25） 布局产业转型，深化成本优势——华鲁恒升（600426.SH）投资价值分析报告（2021-11-19） 煤化工景气持续，DMC技改如期投产——华鲁恒升（600426.SH）2021年第三季度报告点评（2021-10-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华鲁恒升（600426.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 14,190 13,115 26,647 27,979 29,938 营业成本 10,239 10,312 16,493 16,811 17,804 折旧和摊销 1,286 1,299 1,422 1,524 1,618 税金及附加 93 99 188 197 211 销售费用 372 43 393 357 415 管理费用 156 177 327 343 367 研发费用 332 284 600 630 674 财务费用 154 106 147 108 56 投资收益 42 47 47 47 47 营业利润 2,899 2,127 8,561 9,589 10,470 利润总额 2,896 2,123 8,564 9,591 10,473 所得税 443 325 1,310 1,467 1,602 净利润 2,453 1,798 7,254 8,124 8,871 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,453 1,798 7,254 8,124 8,871 EPS(元) 1.51 1.11 3.43 3.85 4.20 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 3,736 2,995 5,470 9,793 10,259 净利润 2,453 1,798 7,254 8,124 8,871 折旧摊销 1,286 1,299 1,422 1,524 1,618 净营运资金增加 -712 -1,303 4,196 4 367 其他 709 1,201 -7,402 142 -596 投资活动产生现金流 -2,014 -2,266 301 -1,973 -973 净资本支出 -1,856 -2,595 -2,020 -2,020 -1,020 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -158 330 2,321 47 47 融资活动现金流 -2,291 -371 -464 -1,264 -1,842 股本变化 0 0 488 0 0 债务净变化 -1,784 5 136 667 333 无息负债变化 -849 940 974 -123 392 净现金流 -569 352 5,308 6,556 7,444 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 18,187 20,549 28,426 35,267 42,738 货币资金 715 1,066 6,374 12,930 20,374 交易性金融资产 1,293 1,004 1,004 1,004 1,004 应收账款 34 23 52 57 57 应收票据 0 0 668 234 333 其他应收款（合计） 0 0 2 2 3 存货 332 273 638 548 584 其他流动资产 987 698 3,810 4,116 4,567 流动资产合计 3,491 3,267 12,819 19,165 27,234 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 11,924 11,250 11,446 11,592 11,308 在建工程 482 3,374 3,580 3,735 3,326 无形资产 1,070 1,238 1,233 1,229 1,224 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 1,091 1,271 -1,003 -1,003 -1,003 非流动资产合计 14,697 17,282 15,606 16,102 15,504 总负债 3,956 4,901 6,011 6,555 7,280 短期借款 0 530 0 0 0 应付账款 824 1,458 2,083 1,951 2,278 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 357 0 411 379 289 其他流动负债 0 50 50 50 50 流动负债合计 2,434 3,714 4,123 3,997 4,384 长期借款 1,504 1,175 1,841 2,508 2,841 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 12 11 46 49 54 非流动负债合计 1,522 1,186 1,888 2,558 2,896 股东权益 14,231 15,649 22,414 28,712 35,459 股本 1,627 1,627 2,115 2,115 2,115 公积金 2,886 2,893 3,137 3,137 3,137 未分配利润 9,773 11,003 17,037 23,335 30,081 归属母公司权益 14,231 15,469 22,234 28,532 35,278 少数股东权益 0 180 180 180 180 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 27.8% 21.4% 38.1% 39.9% 40.5% EBITDA率 30.3% 26.9% 37.8% 40.0% 40.4% EBIT率 21.2% 16.9% 32.5% 34.5% 35.0% 税前净利润率 20.4% 16.2% 32.1% 34.3% 35.0% 归母净利润率 17.3% 13.7% 27.2% 29.0% 29.6% ROA 13.5% 8.8% 25.5% 23.0% 20.8% ROE（摊薄） 17.2% 11.6% 32.6% 28.5% 25.1% 经营性ROIC 16.3% 11.1% 37.9% 41.2% 45.3% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 22% 24% 21% 19% 17% 流动比率 1.43 0.88 3.11 4.80 6.21 速动比率 1.30 0.81 2.95 4.66 6.08 归母权益/有息债务 5.89 6.38 8.69 8.84 9.91 有形资产/有息债务 7.05 7.95 10.60 10.54 11.65 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 2.62% 0.33% 1.47% 1.28% 1.39% 管理费用率 1.10% 1.35% 1.23% 1.23% 1.23