敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月25日 公司研究 资产减值拖累业绩，上游景气叠加增储上产助力发展 ——中海油服（601808.SH/2883.HK）2021年年报点评 A股：买入（维持） 事件：2022年3月24日，公司发布2021年年报，21年公司实现营业收入292亿元，同比增长0.8%；实现归母净利润3.13亿元，同比减少88%；实现扣非归母净利润-3500万元。其中21年Q4单季，公司实现营业收入93亿元，同比增长24%，环比增长30%，实现归母净利润-11.39亿元，同比转盈为亏。 点评： 资产减值计提拖累业绩：公司21年计提资产减值损失20.2亿元是净利润下降的主要原因。在全球新型冠状病毒肺炎疫情持续、国际油气行业波动以及能源行业加速转型的多重因素影响下，国际石油公司对于油气勘探开发投入保持审慎，国际油田服务市场供大于求的状态改善有限，国际油田服务竞争依旧激烈，中海油田部分大型装备的作业价格和使用率处于低位，出现减值迹象。 中海油“七年行动计划”提供保障，资本开支助力公司长远发展：中央定调明确要求加大油气勘探力度的大背景下，母公司中海油积极响应国家号召，2019年1月20日制定“七年行动计划”，提出到2025年公司勘探量和探明储量相较于2019年要实现翻一番，南海西部和东部油田“两个2000万”上产目标也提上日程。母公司中海油近期发布2022年经营策略，2022年资本支出预算总额为900-1000亿元，其中，勘探、开发、生产资本化和其他资本支出占比预期分别为20%、57%、21%和2%；2022年母公司中海油计划钻探海上勘探井227口，采集三维地震数据约1.7万平方公里。中海油服钻井、油田技术、物探采集和工程勘察业务将充分受益于上游勘探开发资本支出的增加，未来业绩有望增厚。 行业维持景气，科研成果转化能力提高提供技术保障：IEA近期发布月报，预计从4月份开始，随着欧美对俄罗斯制裁的实施和买家回避，俄罗斯原油供应量可能会减少300万桶/日，将对全球石油供给造成冲击，原油供需格局偏紧，油价有望维持高位，石化产业链将充分受益。公司自主研发的“D+W”系统 Drilog 工具、新型合成基钻开液及其配套技术均成功完成海外作业首秀，QUAST自主研制成功。公司核心技术的突破为油田技术服务提供保障。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司22-23年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计22-24年公司归母净利润分别为28.02/32.73/38.53亿元，折合EPS分别为0.59/0.69/0.81元/股。考虑到22年原油供需格局良好，油价有望维持高位，“增储上产”政策持续推进，母公司中海油资本开支持续增长，国内油服行业景气度有望维持，持续看好公司未来发展前景，因此维持A股“买入”评级和H股“增持”评级。 风险提示：国际原油价格波动风险、中海油资本开支不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 28,959 29,203 31,539 34,062 39,172 营业收入增长率 -6.99% 0.84% 8.00% 8.00% 15.00% 净利润（百万元） 2,703 313 2,802 3,273 3,853 净利润增长率 8.03% -88.41% 794.83% 16.78% 17.74% EPS（元） 0.57 0.07 0.59 0.69 0.81 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.02% 0.82% 6.99% 7.69% 8.49% P/E（A股） 24 210 24 20 17 P/E（H股） 12 102 11 10 8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-24；汇率：按1HKD=0.8135CNY换算 当前价：13.81元 H股：增持（维持） 当前价：8.21港元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 47.72 总市值(亿元)： 658.96 一年最低/最高(元)： 11.86/18.11 近3月换手率： 16.88% 股价相对走势 -39%-27%-15%-2%10%02/2105/2108/2112/21中海油服沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -11.22 6.99 11.55 绝对 -17.35 -6.63 -1.15 资料来源：Wind 相关研报 资产减值拖累业绩，增储上产助力长远发展——中海油服（601808.SH）21年业绩预减公告点评（2022-01-22） Q3业绩稳步增长，油价上行业绩可期——中海油服（601808.SH/02883.HK）2021年三季报点评（2021-10-29） Q2业绩显著改善，油服行业景气复苏下半年业绩可期——中海油服（601808.SH02883.HK）2021年半年报点评（2021-08-26） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中海油服（601808.SH/2883.HK） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 28,959 29,203 31,539 34,062 39,172 营业成本 22,284 24,409 25,246 27,288 31,163 折旧和摊销 3,708 3,640 3,271 3,394 3,517 税金及附加 34 35 37 40 46 销售费用 29 28 46 50 58 管理费用 655 723 781 844 970 研发费用 769 960 1,037 1,120 1,288 财务费用 1,259 873 1,251 1,194 1,183 投资收益 481 418 500 500 500 营业利润 3,173 880 3,490 4,078 4,804 利润总额 3,379 1,090 3,540 4,128 4,854 所得税 660 767 708 826 971 净利润 2,718 322 2,832 3,303 3,883 少数股东损益 15 9 30 30 30 归属母公司净利润 2,703 313 2,802 3,273 3,853 EPS(元) 0.57 0.07 0.59 0.69 0.81 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 7,545 7,424 8,822 7,282 7,769 净利润 2,703 313 2,802 3,273 3,853 折旧摊销 3,708 3,640 3,271 3,394 3,517 净营运资金增加 -11 331 -1,596 551 1,209 其他 1,145 3,140 4,344 64 -810 投资活动产生现金流 -3,343 -4,733 -3,500 -3,525 -3,500 净资本支出 -4,174 -3,729 -4,000 -4,000 -4,000 长期投资变化 1,102 1,247 0 0 0 其他资产变化 -272 -2,251 500 475 500 融资活动现金流 -727 -4,196 -3,999 -1,844 -1,974 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -151 -2,563 -2,032 200 200 无息负债变化 -1,787 405 2,128 987 1,884 净现金流 3,220 -1,577 1,323 1,913 2,295 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 75,942 73,312 75,525 79,165 84,141 货币资金 6,587 5,113 6,436 8,349 10,645 交易性金融资产 5,539 5,704 5,704 5,704 5,704 应收账款 10,212 10,512 11,127 12,017 13,820 应收票据 10 29 315 341 392 其他应收款（合计） 0 194 364 391 445 存货 2,265 2,625 1,699 1,842 2,113 其他流动资产 247 852 852 852 852 流动资产合计 26,323 25,282 26,765 29,774 34,268 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 1,102 1,247 1,247 1,247 1,247 固定资产 42,087 39,167 39,556 39,794 39,897 在建工程 3,148 2,380 2,332 2,309 2,299 无形资产 380 519 509 499 489 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 905 2,773 2,773 2,773 2,773 非流动资产合计 49,620 48,030 48,759 49,390 49,873 总负债 37,253 35,095 35,192 36,379 38,463 短期借款 2,284 2,232 0 0 0 应付账款 8,847 8,488 10,098 10,915 12,465 应付票据 0 54 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 570 702 702 702 702 流动负债合计 16,876 22,009 21,942 22,929 24,813 长期借款 191 180 380 580 780 应付债券 19,456 11,980 11,980 11,980 11,980 其他非流动负债 706 887 887 887 887 非流动负债合计 20,378 13,087 13,250 13,450 13,650 股东权益 38,689 38,216 40,333 42,786 45,679 股本 4,772 4,772 4,772 4,772 4,772 公积金 14,875 14,875 14,875 14,875 14,875 未分配利润 19,120 18,622 20,709 23,132 25,994 归属母公司权益 38,510 38,033 40,119 42,542 45,405 少数股东权益 179 183 213 243 273 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 23.0% 16.4% 20.0% 19.9% 20.4% EBITDA率 38.7% 33.7% 25.2% 24.7% 24.3% EBIT率 23.7% 18.2% 14.8% 14.7% 15.3% 税前净利润率 11.7% 3.7% 11.2% 12.1% 12.4% 归母净利润率 9.3% 1.1% 8.9% 9.6% 9.8% ROA 3.6% 0.4% 3.8% 4.2% 4.6% ROE（摊薄） 7.0% 0.8% 7.0% 7.7% 8.5% 经营性ROIC 9.9% 2.9% 7.0% 7.4% 8.6% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 49% 48% 47% 46% 46% 流动比率 1.56 1.15 1.22 1.30 1.38 速动比率 1.43 1.03 1.14 1.22 1.30 归母权益/有息债务 1.51 1.66 1.92 2.02 2.14 有形资产/有息债务 2.89 3.10 3.51 3.65 3.85 资料来源：Wind，光大证券研究所预测