公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 珀莱雅（603605） 证券研究报告 2018年03月12日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 27.76元 目标价格 34.29元 基本数据 A股总股本(百万股) 200.00 流通A股股本(百万股) 50.00 A股总市值(百万元) 5,552.00 流通A股市值(百万元) 1,388.00 每股净资产(元) 4.57 资产负债率(%) 61.18 一年内最高/最低(元) 39.13/22.09 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 深耕护肤彩妆，尽享美丽经济 珀莱雅：全国知名化妆品品牌。珀莱雅成立于2006年5月，专注于化妆品的研发、生产和销售，主要产品包括护肤品和彩妆等，其中以护肤品为主。旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”及“悦芙媞”等品牌，产品品牌的差异化定位覆盖了宽年龄段、宽收入区间、多层次的客户群。董事长侯军为公司实控人，持股36.3%；方玉友先生（是实控人侯军呈配偶的兄弟）为公司第二大股东，持有24.3%股份，两者合计持股60%。 坚攻研发之路，高筑技术壁垒。构建完备的自主研发体系，专利成就硕果累累。自成立以来，公司研发体系伴随业务的拓展而快速发展完善，技术研发始终处于核心地位，目前公司共拥有13项自主研发的主要核心技术，均处于批量生产阶段，并居于国内先进水平。积极探索多方合作渠道，持续增长研发投入，公司积极寻求与各大高校及生物科技公司的研发合作；FY2014-FY2016公司研发费用占营收比重分别为3.22%、3.18%、4.57%。 规模化营销网络+专业化运营团队，奠基品牌地位建立以日化专营店渠道为基础，电商渠道、商超渠道协同发展的营销模式。目前在全国设有7个销售大区，与400余家经销商建立合作关系，覆盖30多个省级行政区，旗下主品牌“珀莱雅”覆盖销售终端1.3万余家。同时，公司通过与京东、聚美优品等大型B2C网站合作产生的销售额迅速增长。 财务分析：战略调整优化费用，业绩快速增长。17Q1-3营收12.13亿元，同比增长19.04%；归母净利1.26亿元，同比增长66.92%。公司预计2017年度实现营业收入为17.05-18.67亿元，较去年同期增长5%-15%；归母净利为1.78-1.94亿元，较去年同期增长16%-26%。 行业分析：市场空间广阔，本土品牌加速发展。根据 Euromonitor预测，中国化妆品行业将在未来几年继续保持稳定增长态势，预计到2021年市场容量将达到4337亿元。近年来本土化妆品公司的市场份额逐年提高，根据 Euromonitor（Company share NBO）的统计，排名前二十的企业中出现了上海家化、伽蓝集团、百雀羚等多家本土企业。2016年珀莱雅在国内化妆品市场的份额为1.0%，其中珀莱雅在国内护肤品市场份额为2.0%，防晒产品占据0.6%市场份额。 首次覆盖，给予买入评级。公司旗下拥有多个品牌，品牌的差异化定位覆盖了宽年龄段、宽收入区间、多层次的客户群，并且产品涵盖护肤品、彩妆、清洁洗护、香薰等数个化妆品领域，满足不同年龄、偏好的消费者需求。我们预计公司17-19年EPS分别为1.00/1.27/1.58元，当前股价对应PE分别为27/21/17x，18年目标价格34.29元。 风险提示：新品销售不达标，线下化妆品渠道壁垒增高 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,645.21 1,623.37 1,977.05 2,394.49 2,896.22 增长率(%) (5.45) (1.33) 21.79 21.11 20.95 EBITDA(百万元) 199.70 209.70 266.94 330.59 405.63 净利润(百万元) 143.75 153.62 200.47 254.76 315.43 增长率(%) (9.14) 6.87 30.50 27.08 23.81 EPS(元/股) 0.72 0.77 1.00 1.27 1.58 市盈率(P/E) 37.09 34.71 26.60 20.93 16.90 市净率(P/B) 13.10 9.51 6.57 5.00 3.86 市销率(P/S) 3.24 3.28 2.70 2.23 1.84 EV/EBITDA 0.00 0.00 18.60 14.31 11.02 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%-3%10%23%36%49%62%75%2017-032017-072017-11珀莱雅 化学制品 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 珀莱雅：全国知名化妆品品牌 ................................................................................................... 4 1.1. 产品覆盖护肤彩妆，差异化品牌定位满足多层次客户群 ................................................ 4 1.2. 实控人及其亲属合计持股60%，股权结构相对集中 .......................................................... 4 2. 坚攻研发之路，高筑技术壁垒 ................................................................................................... 5 2.1. 构建完备的自主研发体系，专利成就硕果累累 .................................................................. 5 2.2. 积极探索多方合作渠道，持续增长研发投入 ....................................................................... 6 3. 规模化营销网络+专业化运营团队，奠基品牌地位 ............................................................... 6 3.1. 销售模式：渠道分销为主，直销为辅 ..................................................................................... 6 3.2. 科学化信息化管理体系，持续确保高效运营 ....................................................................... 9 4. 财务：预计FY17业绩+16%-26%YoY，战略调整优化费用 ................................................ 10 5. 行业分析：市场空间广阔，本土品牌加速发展 .................................................................... 12 5.1. 产品细分种类多，2021年市场空间超4000亿................................................................. 12 5.2. 市场格局：行业集中度低，珀莱雅市占率约1% ............................................................... 15 6. 盈利预测及评级 .......................................................................................................................... 15 图表目录 图 1：公司旗下品牌 ....................................................................................................................................... 4 图2：公司部分明星产品 ............................................................................................................................... 4 图3：侯军呈系公司实际控制人、第一大股东 ..................................................................................... 4 图4：公司具备完善的研发体系 ................................................................................................................. 5 图5：研发费用情况 ........................................................................................................................................ 6 图6：公司实行以渠道分销为主、直销为辅的销售模式（亿元） ................................................ 6 图7：与京东、唯品会等大型B2C网站合作产生的销售收入 ........................................................ 7 图8：与大型B2C网站合作产生的销售收入占总营收比重 ............................................................. 7 图9：直销模式下电子商务渠道产生的销售额 ..................................................................................... 8 图10：公司直营网店消费人数 ................................................................................................................... 8 图11：公司系列品牌...................................................................................................................................... 9 图12：线上&线下营销渠道 ................................................................................................................