有色金属研究团队 研究员： 沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367 投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com 从业资格号：F03093505 投资咨询号：Z0017197 1001201401601401902402902021-01-252021-06-25中信期货有色金属指数中信期货贵金属指数中信期货研究|有色策略日报 中信期货研究|有色金属专题报告 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 2022-1-21 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 需求走弱背景下，有色能否维持强势 ——中信期货 有色•月谈第9期 摘要： 有色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观以及基本金属领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望参会的领导后期持续关注我们有色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 1、有色品种交易思路 沈照明 中信期货 有色组负责人 2、国内外宏观经济及政策展望 刘道钰 中信期货 宏观研究员 3、2022年铜策略展望：万法归寂，和光“铜”尘 孙 律 亨通集团 期货集采部经理 4、铝市场2022年一季度展望 朴 健 上海钢联 有色研究员 5、铅锌内外逻辑变化推演 李 灵 弘则研究 有色研究员 6、一季度镍和不锈钢交易机会探讨 张 欢 浙商中拓 期现部经理 1月20日，由中信期货主办的有色•月谈第9期在线上举行，本次线上会议，来自宏观及基本金属领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 报告要点 中信期货有色专题报告 2/13 各位参会的投资者大家下午好，欢迎参加中信期货有色月谈第9期。随着春节逐渐临近，下游陆续集中放假，有色金属需求将普遍明显走弱；但有色金属企业冶炼普遍不放假，有色金属供需阶段性将发生较大幅度的逆转。同时，欧洲电价居高不下，欧美通胀压力加大。在这个背景下，有色金属能否维持强势？ 今天，我们邀请了中信期货研究部宏观研究员刘道钰、亨通集团期货集采部经理孙律、上海钢联有色研究员朴健、弘则研究有色研究员李灵和浙商中拓（江苏）期现部经理张欢，就有色金属主要品种的价格走势做详细探讨。首先由我来介绍下我们对有色金属的主要逻辑与观点。 一、有色品种交易思路 发言嘉宾 1、沈照明 中信期货 有色组负责人 1）国内政策面延续趋松的局面，稳增长的预期比较强；全球制造业整体延续扩张势头放缓的趋势；美联储1月经济褐皮书显示通胀压力仍较大，尽管市场对美联储主席鲍威尔1月在国会证词中的表态解读为不够鹰派，但是我们仍需警惕在通胀压力较大背景下，1月底美联储议席会议进一步加码缩减购债或者意外市场处偏鹰派论调。 2）能耗双控等政策对有色部分品种产量恢复仍有干扰，比如：铝和锌等，但受能耗双控影响不大的品种产量出现明显回升，比如：铜。欧洲主要国家电价维持在高位，铝锌冶炼处于持续亏损状态，不排除进一步扩大减产规模。 3）春节效应开始显现，有色金属消费普遍走弱。就国内金属来看，1月前两周有色金属普遍还出现去库，但是本周开始已经开始有所累库，比如：铝锭等；低库存背景下，国内有色现货普遍偏强，多数品种升水处于偏高水平，比如：锡、镍和铜等，但考虑等铜铝锌将迎来季节性累库，估计升水将走弱。同期，外盘金属1月份库存普遍维持在偏低位，Cash-3M价差多数处于Back状态，镍锡Back幅度偏大，尤其镍，持续挤仓效应较为明显。 4）对冲及结构机会建议：对冲上，供应端受限的品种，比如：铝锌和锡等，建议多配；受宏观影响比较大或自身基本面中长期偏空的品种可以继续空头配置，如：铜和铅。结构上建议关注铜铝锌内外盘正套，铅内外盘反套建议了结；同时，镍炒作情绪消退后，可关注买不锈钢抛镍。 价格目标 铜：美联储提名副主席布雷纳德在听证会上表示努力降低通胀是美联储最重要的任务，一改传统鸽派观点，1月议息会议结果可能更加偏鹰，同时美联储Taper使流动性注入实质性在收紧，海外宏观偏空；春节效应开始显现，沪铜将迎来累库。整体来看，我们认为2月铜价有下行压力，沪铜大致波动区间在6.7-7.1万元/吨。 铝：2月份处在采暖季以及枯水期，预计国内电解铝供应量增长仍比较缓慢。 中信期货有色专题报告 3/13 2月份处于下游传统消费淡季，下游开工率将减弱，但由于国内春节前疫情影响有限，国家倡导就地过节，加之疫情防控措施有效，对下游铝加工行业需求反而有促进作用，节后或有部分企业缩短假期。库存：预计1月下旬至春节前铝（铝锭+铝棒）库存将小幅累积3万吨至93万吨附近，春节期间以及节后累库数量为50万吨至140万吨左右，累库幅度或处于历史上较低水平。整体来看，我们认为2月份铝价将维持偏强震荡，沪铝运行区间为2.05-2.3万元/吨。 锌：供应端：欧洲天然气冬季结束之前电价易涨难跌，冶炼端仍难以改变亏损局面；国内矿端维持偏紧，预计2月锌冶炼利润维持低位，供给端难以放量且环比有小幅下滑，预计在50吨左右。需求端：消费季节性趋弱，锌锭将迎来季节性累库，考虑到房地产行业政策趋松且基建投资提速，今年春节后累库可能偏低。整体来看，我们认为2月份锌锭将维持震荡偏强走势，运行区间为2.38-2.58元/吨。 铅：供应端：再生铅仍有利润，叠加再生铅炼厂新增产量释放。需求端：2月蓄电池企业陆续放假，相较于2021年出台了就地过年政策，今年2月铅蓄电池厂放假较早，且假期较长，预计需求同比下行。整体来看，我们认为2月份铅锭仍有回落压力，沪铅大致运行区间在1.48-1.58万。 镍：供应端，春节后复工复产，镍铁供需均将有所改善，镍进口窗口1月份持续打开，预计进口量将增长。需求端，元旦后，镍补库需求较强，但接下来消费将季节性趋弱，长期来看不锈钢产能增加，新能源销量和三元电池装机量继续走高，硫酸镍原料缺口保持，电解镍需求强势。总体来看，我们认为2月份镍价将保持震荡偏强走势，预计波动区间在15.8-18万元。 不锈钢：供应端，不锈钢原料价格偏强运行，企业生产利润较往年同期略好，随着春节后复工复产，预计供应将有所上行；需求端，消费在季节性趋弱，中长期来看，房地产政策趋于宽松回暖，竣工端正逐步恢复。我们认为2月份不锈钢价格将维持震荡偏强走势，不锈钢运行区间在1.7-1.85万元。 锡：供应端来看，部分冶炼厂有春节停产安排，1/2月国内锡锭产量环比均回落。需求端来看，消费季节性趋弱，但是元旦前后，市场对国内光伏新增装机预期明显改观，锡中长期预期乐观，锡锭库存维持在偏低位，现货偏紧。整体来看，我们认为2月份锡锭价格将维持偏强格局，预计沪锡运行区间30.5-35万。 二、国内外宏观经济及政策展望 发言嘉宾 2、刘道钰 中信期货 宏观研究员 从国内外经济形势及政策方向来看，预计一季度大宗商品价格总体震荡。这一判断主要有四个逻辑。第一、一季度国内经济尤其是固定资产投资将企稳改善，但回升幅度会较小。第二、美国消费需求趋于回落，但回落速度会较慢。第三、美欧高通胀背景下，大宗商品价格有支撑。第四、一季度美联储货币收紧对大宗商品的负面影响有限。 中信期货有色专题报告 4/13 （一）国内宏观经济及政策展望 从最新的国内宏观数据来看，稳增长政策初步见效推动12月固定资产投资增速企稳回升。今年一季度稳增长政策会进一步加强，投资增速将继续小幅回升。去年12月固定资产投资两年平均增长4.0%，好于前值3.1%，表现出企稳回升迹象。这主要因为去年四季度专项债逆季节性大规模发行，其对基建投资的拉动开始体现出来。去年12月基建投资两年平均增速提高4.9个百分点至4.0%。1月10日国常会部署加快推进“十四五”规划《纲要》和专项规划确定的重大项目，扩大有效投资。国常会还要求，力争在一季度形成更多实物工作量。考虑到稳增长政策的进一步加强，我们预计今年一季度基建投资增速将进一步提高至5.0%左右，固定资产投资增速也将继续小幅回升。 目前经济下行压力主要来自房地产。我们预计一季度房地产投资继续偏弱。但是我国城镇化仍有空间，房贷利率加点也有较大下调空间，中期来看对房地产不宜悲观。去年9月底房贷政策从偏紧回归中性之后，10月与11月房贷投放明显改善，但12月房贷投放又有所走弱，商品房销售也表现偏弱，这可能意味着房地产下行压力仍然不小。由于前期房屋新开工大幅下降的滞后传导效应，12月房地产投资两年平均增速回落6.0个百分点至-3.0%。考虑到新开工传导至房地产投资的滞后性，预计一季度房地产投资继续偏弱。中期来看，我国城镇化仍有空间，房贷利率加点也有较大下调空间，房地产断崖式下滑的可能性不大。本月5年期LPR利率下调幅度低于MLF利率降幅，反映央行对放松房地产政策仍较为慎重。央行可能担心同等幅度下调5年期LPR会导致市场对政策放松有过多期待，进而导致房地产投机氛围高涨。目前房地产政策思路仍是在“稳地价、稳房价、稳预期”的总体要求下，继续稳妥实施房地产长效机制，落实城市政府属地责任。当前个人住房贷款加权平均利率比5年期LPR高90BP左右，仍处于较高水平，存在下调的空间。未来几个月房贷利率的下调可能主要通过各个地方结合当地实际情况适度下调房贷利率加点的形式来实现。最终的目标是要实现房地产平稳健康发展。 制造业投资方面，预计一季度制造业投资增速继续维持较高水平。12月份制造业投资两年平均增长11.0%，增速较11月回落0.2个百分点，但仍处于较高的水平。2021年制造业中长期贷款余额同比增长31.8%，1-11月份工业企业利润总额两年平均增长18.9%，增速均处于较高水平。尽管近2个月非金融企业中长期贷款表现偏弱，但我们预计这是暂时的。12月24号，央行货币政策委员会2021年第四季度例会表示引导金融机构增加制造业中长期贷款。制造业信贷仍是货币政策鼓励和支持的方向。我们预计一季度制造业投资增速继续维持较高水平。 消费方面，去年12月消费明显回落，预计今年一季度有所修复。12月社会消费品零售两年平均增长3.1%，低于前值4.4%，增速明显回落。去年1-11月份，消费的表现与疫情密切相关。去年12月份国内疫情较11月份