请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 会议纪要 Page 1 1 每日报告 证券研究报告 晨会纪要 2022年01月21日/ 星期五 一年上证综指走势 数据日期:20220120 上证综指 深证成指 沪深300指数 中小板综指 创业板综指 收盘指数（点） 3555.06 14198.30 4823.51 13925.50 3442.31 涨跌幅度（%） -0.09 -0.06 0.90 -0.77 -1.43 成交金额（亿元） 4597.02 6692.84 3043.44 2356.53 2839.32 晨会主题 【常规内容】  宏观深度-探本溯源系列（二）·怎么定义周期和防御？  中债美债背离的持续性考察  旅游十四五规划分步促进跨境游，航空长期前景向好  房地产行业-LPR下调点评：稳增长提振市场信心，坚定看好行业估值修复  奕瑞科技（688301）2021年度业绩预告点评：业绩高增长，动态新品顺利推进  腾讯（00700.HK）四季度前瞻：料宏观疲弱影响广告，净利润受投资力度加大和联营公司影响 国外主要市场指数 01月20日 收盘 涨跌幅% 道琼斯 35028.7 -0.96 纳斯达克 14340.3 -1.15 SP500 4532.8 -0.97 法国 CAC40 7194.2 0.30 德国 DAX 15912.3 0.65 日经 225 27772.9 1.11 恒生 24952.4 3.42 债券与基金 01月20日 收盘 涨跌幅% 交易所债券 192.2 -0.05 上证基金 7010.0 0.11 大宗商品 01月20日 类别 收盘 变动% 布伦特原油 美黄金现货 1839.90 -0.17 美黄金现货 1839.90 -0.17 纽约铜 4.48 2.41 非流通股解禁 名称 解禁数量（万股） 流通股增加% 解禁日期 海立股份 13004 99.95 2022/01/21 新炬网络 440 99.96 2022/01/21 贝特瑞 32 95.63 2022/01/21 N希荻微 2143 99.99 2022/01/21 甘李药业 26 89.98 2022/01/21 通用电梯 4440 99.98 2022/01/21 威胜信息 250 99.34 2022/01/21 青岛港 352218 99.98 2022/01/21 三维股份 24823 99.98 2022/01/21 0.70.80.91.01.1J/21M/21M/21J/21S/21N/21上证综指深证成指 【常规内容】 宏观与策略  宏观深度-探本溯源系列（二）·怎么定义周期和防御？ 由于周期和防御指数是根据中观的行业自上而下进行划分的，因此用美林时钟、金融结构的体系是可以与投资择时互为印证、辅助参考的。以美国20余年来的数据加以验证，可发现在美国的经济过热和复苏阶段，周期板块大幅跑赢基准，防御板块跑输大盘，滞胀阶段反之。国内市场如果以票据融资增速和剔除票据后的老口径社融，分别作为逆周期和顺周期融资的影子指标，则逆周期融资上行期（供给端依靠票据冲量），防御板块跑赢的幅度最高；在逆周期融资下行期（需求端企业和居民主动进行融资），周期板块跑赢的幅度最显著。 （证券分析师：董德志（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001）、王开（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521030001））  中债美债背离的持续性考察 短周期中美国债走势背离并不少见，2020年以来背离次数增加 2008年至2021年，中美两国的10年期国债利率总体变化节奏和方向基本是一致的。但是短周期内，也出现过九个中美国债走势背离时期。上述背离时期的具体情况见表1。其中背离时间持续最长的是第七次（2018年2月-2018年10月），收益率背离幅度最大的是第四次（2011年6月-2011年9月）。 背离的背后：基本面或政策面的背离 对于短周期内中美利率走势的背离，我们从经济基本面和政策面两方面寻找原因。 考察中美利率背离时期两国的基本面和政策面情况，历史上中美国债利率背离时期，要不对应着基本面的背离，要不对应着货币政策的背离，或者两者同时发生。 因此我们认为，中美利率走向、基本面以及政策面的背离并不是一个特殊现象，在历史中也经常会出现。然后中美经济基本面的背离或两者货币政策的背离，会导致中美两国长期利率的走向发生背离。 疫情后时代背离的持续性考察 2020年新冠肺炎疫情发生后，中美两国疫情防控措施出现了较大分歧。数据显示，近期美国日均确诊人数曾达到90万，创2020年以来新高。 我们认为，疫情防控措施的差异直接导致两国基本面和政策面出现了阶段性背离，因而2020年以来中美国债利率走势也不断产生分化。疫情过后美国经济复苏动力较强，国内CPI和PPI同比均大幅攀升，美联储货币政策收紧信号较明确；而中国疫情以来国内消费仍较疲弱，通胀仅局限在PPI，CPI持续低迷，另外中国央行货币政策相对宽松。 展望后期，我们认为，中美两国经济周期能否从背离再回到趋同，两国货币政策周期能否同步，仍将取决于两国疫情防控措施的举措。 风险提示 疫情反复对世界经济的负面影响加剧。 （证券分析师：董德志（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001）、赵婧（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004）） 行业与公司  旅游十四五规划分步促进跨境游，航空长期前景向好 国务院印发“十四五”旅游业发展规划。规划提及完善旅游开放体系，在全球疫情得到有效控制的前提下，分布有序促进入境旅游，逐步发展出境旅游，持续促进旅游交流合作。 国信交运观点： 出入境旅客是我国民航客流的重要组成部分。疫情前，2019年民航国际、地区航线旅客量达到8533万人次，占当年民航旅客运输量的12.9%，2014-2019年国际线（不含地区）旅客运输量年化增速达到18.7%，明显高于国内线增速，是民航需求增长的重要推手。 当前因全球疫情延续，我国国门几近关闭，民航国际线旅客量相比疫情前降幅超过95%，需求几乎消失的同时，大量国际航线运力回流至国内航线带来显著的供给压力，民航供需在总量和结构上双重承压。 旅游业十四五规划提出择机促进出入境旅游，与民航十四五规划中2023-2025年重点恢复国际市场交相呼应，产业政策层面已经为放开做好了准备。诚然是否放开还需要决策层权衡利弊，短期清零政策仍将持续，但有朝一日选择放开之时， 我们认为国内防疫政策松动和国门全面有效开启大概率同步进行。 疫情以来，民航供给扩张被压制在相当低的水平。在短期防疫政策仍处于高压态势的2022年，民航景气度仍可能出现波动，机队引进持续谨慎，有望连续三年保持低位，而理论需求仍随经济增长而不断上行。我们认为民航理论供需缺口大，在国内防疫政策松动，国门重启之时，民航内外需求恢复，供给结构性压力解除，供需将全面反转，且在高客座率、连续票价改革、积压需求释放三重共振有望刺激票价大幅上行，民航向上弹性大。 投资建议 景气未至，预期先行。我们认为疫苗、特效药同时出现后，人类战胜疫情只是时间问题，而在强景气预期出现之时，航空股股价大概率持续活跃。我们不否认民航短期景气度仍可能受到散发疫情扰动，但疫情彻底消退后行业景气度高度值得期待。我们认为本次供需反转带来的景气是行业性的，大小航司将全面受益，估值的角度看，目前各航司PB估值处于历史中枢附近，仍有提升空间，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空。 （证券分析师：曾凡喆（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521030003））  房地产行业-LPR下调点评：稳增长提振市场信心，坚定看好行业估值修复 事项：2022年1月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年1月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.7%，较上月下降10bp，5年期以上LPR为4.6%，较上月下降5bp。 点评：本次下调符合市场预期，与房贷利率挂钩的5年期LPR下调是22个月以来的首次调降，提振房地产市场信心。此次LPR调降，一方面能降低房企开发贷和居民按揭贷款的融资成本，但更重要的是体现了监管层推进稳增长的决心，释放了后续政策有可能继续加码的积极信号。2021年房地产基本面前高后低，整体来看下行明显。尤其从12月单月数据来看，商品房销售额、房地产开发投资、新开工面积分别同比下跌18%、14%、31%。由于房地产行业体量庞大，与上下游产业关系密切，销售、购地、融资等行为回归常态对经济稳增长的意义重大。在稳增长政策的推动下，行业基本面有望触底企稳。2021年的一系列事件，包括恒大事件导致的预售资金过度监管、按揭急速收紧和真实需求下行引发的回款速度降低等，造成了现金流出现问题，并打断了房企资产负债表的修复。而随着一系列托底措施的出台，以及后续政策的跟进，现金流量表的风险将消弭，行业估值修复已在眼前。我们认为稳健型龙头房企将脱颖而出，推荐金地集团、保利发展、龙湖集团、华润置地。 （证券分析师：任鹤（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040006）、王粤雷（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030001）,联系人：王静）  奕瑞科技（688301）2021年度业绩预告点评：业绩高增长，动态新品顺利推进 2021年归母净利润预计同比增长102.48%-124.97% 公司发布2021年度业绩预告，预计2021年实现收入11.00~12.00亿元，同比增长40.29%~53.05%，归母净利润4.50~5.00亿元，同比增长102.48%~124.97%，扣非归母净利润3.20~3.60亿元，同比增长61.29%~81.45%。单季度看，2021年单四季度预计实现收入2.76~3.76亿元，同比增长20.20%~63.71%，归母净利润1.24~1.74亿元，同比增长86.66%~161.83%，收入端实现快速增长，其中医疗和工业新产品大幅放量，动态产品收入占比提升，且内部多项降本增效、精益生产等措施顺利推进，带动毛利率保持稳健向上的良好趋势，长期维度下公司盈利水平持续向上。单四季度实现扣非归母净利润0.51~0.91亿元，同比增长-6.56%~+66.20%，第四季度非经常性损益预计0.73~0.83亿元，高于历史单季度水平，主要系确认投资收益和获得政府补贴金额较大所致。 产品拓品类持续兑现，医疗动态新品推进顺利，解决方案前景可期 公司基于平台型研发体系，掌握底层核心技术且有效延展应用领域，拓品类顺利推进，齿科、工业锂电新产品实现快速增长，需求旺盛且客户认可度高。高端医疗动态领域，RSNA 2021展会上公司展出乳腺CMOS探测器、CBCT曲面探测器、C型臂CMOS探测器等多种高端新品，此外放疗、胃肠、DSA等高端动态产品有序推进，长期增长动力充足。此外公司发布智能DR系统解决方案，平板探测器搭配高压发生器、限束器、工作站等形成智能闭环解决方案，长期来看解决方案发展前景广阔。公司研发实力强、产品性能及性价比优势突出、覆盖全球头部客户资源，中期拓品类逻辑清晰、长期解决方案前景广阔。 投资建议：维持“买入”评级 考虑到公司新产品拓展进度良好，实现收入业绩高增长，我们小幅上调公司2021-2023年归母净利润至4.66/5.76/7.40亿元（前值4.31/5.50/7.14亿元），对应EPS为6.43/7.94/10.20元，对应PE为65/53/41倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新业务拓展不及预期；技术被赶超风险。 （证券分析师：吴双（证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519120001）,联系人：田丰）  腾讯（00700.HK）四季度前瞻：料宏观疲弱影响广告，净利润受投资力度加大和联营公司影响 腾讯将于3月23日发布2021Q4财