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集团资产注入,中期供需向好

晋控煤业,6010012022-01-14王帅华泰证券上官
集团资产注入,中期供需向好

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告 晋控煤业(601001 CH) 集团资产注入,中期供需向好 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 12.20 2022年1月14日│中国内地 煤炭 晋控煤业三步走:扩张+增效+降债;买入 晋控煤业作为山西省动力煤龙头上市公司,依托集团公司丰富的资源储量和优质煤炭资产,未来发展路径相对清晰:1)山西省政府要求省属企业“十四五”期间资产证券化率达到80%以上,目前集团公司仅为23.6%,资产注入空间较大;2)中期煤炭供需向好, 2023年动力煤价格中枢将有望重新上行,公司体量增长或将带来业绩增厚;3)在行业中期景气的背景下,预计公司经营性现金流修复,为公司降低较高有息负债提供空间。预计21/22/23年归母净利润为39.5/29.0/42.1亿元,EPS为2.36/1.74/2.51元。可比公司2022E平均PE估值为6.5x,考虑到公司未来的扩张潜力,给予7.0x 2022E EPS,对应目标价12.2元/股,首次覆盖给予买入评级。 未来跻身动力煤上市龙头,集团资产注入空间大 2020年,山西三大煤炭集团组建晋能控股集团,并设立以煤业集团、电力集团、装备制造集团为主的六个二级子公司。目前煤业集团拥有50座生产矿井,年生产能力1.5亿吨,而上市公司权益产能仅为2,735万吨;资产方面,目前煤业集团的资产化率仅为23.6%,显著低于山西省对省属企业要求的80%以上“十四五”目标。公司作为煤业集团旗下唯一煤炭上市平台,未来资产注入可期。除煤业集团外,电力集团拥有矿井145座,年生产能力为1.37亿吨;装备制造集团拥有矿井46座,设计年产能为9,355万吨。 2022年业绩阵痛,但中期供需向好价格中枢上移带公司恢复高增长 因年底大量产能核增叠加需求季节性减弱带来的阶段性供需错配,1H22动力煤价格或将面临较大下行压力。虽2H22供需格局或有所改善,但预计全年现货均价仍同比下行,拖累公司2022年业绩。但中期来看,经过2022年短暂的阵痛期,动力煤供应短缺格局或将重现,得益于1)依托需求端电力和现代煤化工的稳定增长;2)供给在碳中和碳达峰的政策背景下或将重陷停滞期,政府和企业皆无意增加产能。预计2023年动力煤市场价格中枢回升至1,000元/吨水平,即使不考虑注入,公司业绩仍有望重回上升通道。 降债/债务结构优化可期 煤炭行业供给侧改革以来,公司借助外部供需环境改善以及煤价回升,同时持续内部结构优化,业绩扭亏为盈。同时,公司经营性现金流由负转正,在手现金得到有效累积,公司货币资金由2016年底68.6亿元大幅提升至2021年三季度末128亿元。净负债率由2016年底的50.2%降至2021年三季度末的-21.9%。考虑到中期煤炭市场供需向好,价格稳中向上,公司现金流有望维持健康,有助于公司降低目前较高的有息负债或优化债务结构。 风险提示:供需格局弱于预期,煤炭价格下行;集团公司资产化率目标有变。 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com 021-28972099 基本数据 目标价 (人民币) 12.20 收盘价 (人民币 截至1月13日) 10.07 市值 (人民币百万) 16,854 6个月平均日成交额 (人民币百万) 532.48 52周价格范围 (人民币) 4.32-15.46 BVPS (人民币) 6.02 股价走势图 资料来源:Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 11,358 10,905 17,536 15,994 18,535 +/-% 0.88 (3.99) 60.81 (8.80) 15.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 897.46 875.71 3,950 2,904 4,208 +/-% 36.04 (2.42) 351.02 (26.47) 44.91 EPS (人民币,最新摊薄) 0.54 0.52 2.36 1.74 2.51 ROE (%) 12.12 10.55 30.91 18.52 21.16 PE (倍) 18.78 19.25 4.27 5.80 4.00 PB (倍) 2.63 2.31 1.50 1.19 0.92 EV EBITDA (倍) 1.64 1.88 2.25 2.59 1.40 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (11)(5)161247101316Jan-21May-21Sep-21Jan-22(%)(人民币)晋控煤业相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 晋控煤业(601001 CH) 正文目录 山西省煤炭龙头上市公司,专注主业,量价主导 ......................................................................................................... 3 山西煤炭资源整合下的未来动力煤龙头,集团资产注入空间大 ............................................................................ 4 2022年前松后紧,预计价格市场价回落但长协价格稳中有增 ................................................................................... 10 弱需求导致上半年价格下行压力显著 .................................................................................................................. 10 新长协定价落地,长协价格有望逆势上涨 ........................................................................................................... 11 中期煤炭供需向好,价格中枢上移 ............................................................................................................................. 12 官方背书煤炭中期需求,供应短缺重现有望带来价格中枢上移 .......................................................................... 12 公司业绩随煤价先抑后扬 ............................................................................................................................................ 14 资产负债表修复进行时,降债可期 ............................................................................................................................. 16 首次覆盖给予买入评级 ............................................................................................................................................... 17 估值逻辑.............................................................................................................................................................. 17 风险提示.............................................................................................................................................................. 17 mNqPpOmQnNyRtPqQvMqQuM8O9R9PnPoOsQoMlOrRoPkPqRqMbRmNsPwMnRoNvPnOnM 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 3 晋控煤业(601001 CH) 山西省煤炭龙头上市公司,专注主业,量价主导 晋能控股山西煤业有限公司为原大同煤业股份有限公司,主要从事煤炭及相关化工产品的生产和销售,主要产品有动力煤、活性炭、高岭土等。其中,煤炭板块从收入和利润占比方面都处于绝对主导地位,近五年煤炭板块收入占总收入的95.6%,占总毛利的98.3%。由此,公司的盈利水平直接由煤炭的量价成本来决定,1)产量方面,鉴于塔山矿已于2019年完成产能核增,未来增量或来自于集团公司资产注入;2)价格方面,公司的实现销售价格由动力煤市场供需以及公司的销售结构(长协/现货比例)决定;3)成本方面,由于公司2021年10月1日起提升所属省内煤矿的安全费用标准至30元/吨(原标准15元/吨),预计2022年单位生产成本将出现一次性抬升,后续趋于平稳。 图表1: 晋控煤业分板块收入 图表2: 晋控煤业分板块毛利 资料来源:公司公告. 华泰研究 资料来源:公司公告. 华泰研究 晋控煤业煤矿目前主要控股煤矿包括忻州窑矿、塔山矿、以及色连煤矿,参股煤矿为同忻矿,总产能为4,810万吨,权益产能为2,735万吨。塔山煤矿及忻州窑煤矿位于大同煤田区域,色连一号煤矿井田位于内蒙古神东基地高头窑矿区,所属的煤田以侏罗纪和石炭二叠纪为主。公司煤炭具有低灰、低硫、高发热量、挥发份适中的特点,适用于电力、建材、冶金、化工等领域。 图表3: 晋控煤业控股/参股煤矿资产 产能(万吨/年) 持股比例 权益产能(万吨/年) 可采储量(万吨) 煤种 地区 忻州窑矿 60 100% 60 4,559 弱黏煤 大同煤田 塔山矿 2,650 72% 1,908 250,144 气煤,1/3焦 大同煤田 色连煤矿 500 51% 255 32,771 不黏煤为主;长焰煤 鄂尔多斯 同忻矿 1,600 32% 512 58,800 气煤,1/3焦 大同 总计 4,810 2,735 346,273 资料来源:公司公告, 华泰研究 公司销售客户主要包括电力企业、水泥生产商和贸易商,渠道稳定,前五大客户销售额占销售收入比重稳定在40%以上。煤炭运销方面,公司煤炭运输包括铁水联运下水(2020年占比71%以上),公路地销(2020年占比20%以上),以及铁路直达(占比较小);省外煤炭销售仍主要通过大秦铁路线发往秦皇岛港,京包、北同蒲、大秦三条国铁干线与大同矿区铁路专用线相连,运输条件便利 。销售定价方面,公司下水煤销售主要分为年度长协(月度定价,以535元/吨为基价)和月度长协(周度调价,类现货),地销价格则基于港口年长协倒减运费的方式,并参考当地价格加权进行定价。 0204060801001202016201720182019

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