2021年9月22日—2021年9月30日 2021年第34期，总第401期 信用利差周报 www.ccxi.com.cn 华夏幸福发布债务重组计划，信用利差全面走阔 本期看点 市场动态  华夏幸福发布债务重组计划 2021年10月8，华夏幸福发布关于重大事项进展暨股票复牌的公告,债务重组方案为：卖出资产回笼资金约 750 亿元，拟安排约 570 亿元用于现金偿付金融债务，出售资产带走金融债务约500亿元；优先类金融债务展期或清偿约 352 亿元；以持有型物业等约 220 亿元资产设立的信托受益权份额抵偿；剩余约 550 亿元金融债务由公司承接，展期、降息，通过后续经营发展逐步清偿。华夏幸福在企业持续经营计划中表示，将保留孔雀城住宅业务、部分产业新城业务、物业管理业务及其他业务，并提出了各业务板块的未来经营模式。华夏幸福违约后，在当地政府及监管层的指导下出台债务重组方案，在目前房地产企业信用风险事件频发的背景下，短期内有助于稳定投资者情绪。华夏幸福的债务重组方案在首期现金偿付部分债务的同时，保留了公司持续运营的可能，对已经发生风险的房地产企业或有一定借鉴意义。但债务重组方案涉及的资产处置事项收购方尚未确定，且公司未来经营计划能否有序实施、展期债务能否如期偿付均具有不确定性，因此债务重组计划的落地实施情况仍需持续关注。 宏观数据 1—8月份，受下游企业成本压力与去年同期基数走高影响，全国规模以上工业企业利润同比增长49.5%，增长放缓，较1-7月小幅回落0.7个百分点。受能耗双控影响，国内需求继续放缓，PMI整体延续回落态势。9月制造业PMI为49.6%，较前值下调0.5个百分点，连续6个月出现回调并降至临界点以下，为19个月来首次跌入荣枯线以下，也是2020年3月以来的最低点。 货币市场 节前两周，央行开展了规模合计8600亿元的逆回购操作，其中包括7400亿元的14天期逆回购投放,当期共有2400亿元逆回购到期，总计净投放6200亿元。节前在季末因素影响下资金面收紧。3月期和1年期Shibor均小幅上行,二者之间利差有所收窄。 一级市场 节前两周，信用债发行规模合计3860.57亿元，日均428.57亿元，较前一周有所下降。基础设施投融资行业发债规模达1749.81亿元。从变化情况来看，七成行业融资规模有所上升。净融资额方面，超八成行业净融资为正。节前两周债券发行成本走势普遍上行。 二级市场 节前两周日均现券交易额较前一周上升。节前两周，利率债收益率普遍下行，幅度最大为7bp；信用债中除部分10年期品种收益率有所下行外，其他期限品种收益率均呈上行趋势；中短期票据收益率全面上行。信用利差全面走阔。企业债为例，AAA与AA+级、AA与AA-评级利差持平或收窄；AA+与AA级评级利差普遍走阔，其变动幅度为2bp。 作者 中诚信国际研究院 梁蕴兮 010-6642-8877-692 yxliang@ccxi.com.cn 翟 帅 010-6642-8877-262 shzhai@ccxi.com.cn 谭 畅 010-6642-8877-264 chtan@ccxi.com.cn 联系人 中诚信国际研究院副院长 袁海霞 010-6642-8877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2021年10月11日 中诚信国际 债券市场研究 - 1 - 信用利差周报 市场动态 华夏幸福发布债务重组计划，拟首期现金清偿570亿元金融债务 2021年10月8日，华夏幸福发布关于重大事项进展暨股票复牌的公告，主要内容包括两个部分，分别是债务清偿方案和企业持续经营计划。债务清偿方案以出售部分资产、债务展期、利率下调、债务抵偿为核心，主要内容包括：1.卖出资产回笼资金约 750 亿元。在回笼资金运用上，一方面拟安排约 570 亿元用于现金偿付金融债务，另一方面，剩余部分用于落实住宅开发和交付责任，及恢复产业新城及其他业务板块的正常运营，以保障经营债务及承接金融债务的清偿。同时，出售资产带走金融债务约500亿元。2.优先类金融债务展期或清偿约 352 亿元。一方面，应收账款质押和实物资产抵押的金融债务展期留债，维持原财产担保措施不变；另一方面，与房地产开发建设等业务相关的开发贷，由相关金融机构维持开发贷余额不变，利率下调，存量项目逐步销售偿还，新增项目逐步投放。3.以持有型物业等约 220 亿元资产设立的信托受益权份额抵偿。 4.剩余约 550 亿元金融债务由公司承接，展期、降息，通过后续经营发展逐步清偿。展期届满后，根据企业后续经营情况，可协商直接清偿或继续展期。华夏幸福共2192亿金融债务，根据化债方案，通过出售资产安排570亿元用于现金偿付金融业务，则偿还金额占总债务的26%；若剔除出售资产带走的500亿元金融债务以及优先类金融债金融债务展期或清偿约 352 亿元外，剩余债务1340亿元，则首期偿付金额占比42.54%。从后续债务偿付情况来看，220亿元的“有型物业清偿信托”和550亿元的公司承接展期债务的回收率具有不确定性，这部分债务的偿付率与偿付周期与公司后续恢复造血能力相关。 华夏幸福在复牌公告中同时披露了企业持续经营计划。华夏幸福表示，将保留孔雀城住宅业务、部分产业新城业务、物业管理业务及其他业务，并提出了各业务板块的未来经营模式。从其经营计划来看，华夏幸福保留了大部分优质业务，但商业地产业务的去向并未明确。 受宏观环境和政策影响，此前高杠杆、高负债的房企经营压力逐渐凸显，资金链风险频发。华夏幸福违约后，在当地政府及监管层的指导下出台债务重组方案，在目前房地产企业信用风险事件频发的背景下，短期内有助于稳定投资者情绪。华夏幸福的债务重组方案在首期现金偿付部分债务的同时，保留了公司持续运营的可能，对已经发生风险的房地产企业或有一定借鉴意义。但债务重组方案涉及的资产处置事项收购方尚未确定，且公司未来经营计划能否有序实施、展期债务能否如期偿付均具有不确定性，因此债务重组计划的落地实施情况仍需持续关注。 宏观数据：需求继续走弱 PMI 降至荣枯线以下，工业企业利润增长放缓 1—8月份，受下游企业成本压力与去年同期基数走高影响，全国规模以上工业企业 - 2 - 信用利差周报 利润同比增长49.5%，增长放缓，较1-7月小幅回落0.7个百分点。受能耗双控影响，国内需求继续放缓，PMI整体延续回落态势。9月制造业PMI为49.6%，较前值下调0.5个百分点，连续6个月出现回调并降至临界点以下，为19个月来首次跌入荣枯线以下，也是2020年3月以来的最低点。 货币市场：季末资金面有所收紧 节前两周，央行开展了规模合计8600亿元的逆回购操作，其中包括7400亿元的14天期逆回购投放,当期共有2400亿元逆回购到期，此外央行等量续作规模为700亿元的国库现金定存，总计净投放6200亿元。节前在季末因素影响下资金面收紧，月内期限质押式回购利率普遍上行，幅度最大达到48bp。Shibor方面，3月期和1年期Shibor均小幅上行,二者之间利差有所收窄。 表1：最新宏观经济数据一览 指标名称 时间区间 数据值 GDP_季度同比增速 2021年第二季度 7.90% 2021年第一季度 18.30% 官方制造业PMI 2021年9月 49.60% 2021年8月 50.10% 社会消费品零售同比增速 2021年8月 2.50% 2021年7月 8.50% 固定资产投资同比增速 2021年1-8月 8.90% 2021年1-7月 10.30% 工业增加值同比增速 2021年8月 5.30% 2021年7月 6.40% CPI同比增速 2021年8月 0.80% 2021年7月 1.00% PPI同比增速 2021年8月 9.50% 2021年7月 9.00% 出口同比增速（以美元计） 2021年8月 25.60% 2021年7月 19.30% 进口同比增速（以美元计） 2021年8月 33.10% 2021年7月 28.10% 贸易顺差（以美元计） 2021年1-8月 3624.90亿美元 2021年1-7月 3061.20亿美元 规模以上工业企业利润同比增长 2021年1-8月 50% 2021年1-7月 57% 资料来源：国家统计局，中国人民银行，财新网，中诚信国际整理 - 3 - 信用利差周报 表2：2021.9.22-2021.9.30资金投放情况 图1：SHIBOR：3M和1Y走势及利差 操作类型 期限 利率 期数 规模 逆回购 7天 2.20% 1 1200亿元 14天 2.35% 8 7400亿元 28天 — — 0 亿元 逆回购到期 7天 2.20% 6 2400亿元 14天 — — 0 亿元 28天 — — 0 亿元 MLF/TMLF 365天 — — 0亿元 MLF/TMLF到期 365天 — — 0亿元 央行票据互换 — — — 0 亿元 央行票据互换到期 — — — 0 亿元 国库现金定存 2个月 3.55% 1 700亿元 国库现金定存到期 1个月 3.00% 1 700 亿元 投放总量 — — — 9300亿元 回笼总量 — — — 3100亿元 净投放 — — — 6200亿元 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 图2：存款类机构质押式回购利率走势 图3：回购利率变动情况 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 注：图中表示2021/9/30与2021/9/18日回购利率变化情况 242832362.102.202.302.402.502.602.702.80BP%利差SHIBOR:3个月SHIBOR:1年1.20%1.60%2.00%2.40%2.80%3.20%3.60%DR001DR007DR014DR021DR1m-100102030405060DR001DR007DR014DR021DR1mBP - 4 - 信用利差周报 信用债一级市场：债券发行降温，发行成本普遍上行 节前两周，信用债1发行规模合计3860.57亿元，日均428.57亿元，较前一周有所下降。其中超短期融资券发行规模上升，资产支持证券发行规模大幅下降。基础设施投融资行业发行规模1749.81亿元，较前一周有所增长；交通运输发债规模超过400亿元；电力生产与供应、综合、煤炭和房地产和建筑行业发债规模在100亿元-400亿元不等。从变化情况来看，六成行业融资规模有所上升。净融资额方面，八成净融资为正，其中基础设施投融资净融资流入1138.31亿元，电力生产与供应和交通运输行业净融资流入规模均在300亿元以上。发行成本方面，节前两周债券发行成本走势普遍上行。 1. 超短期融资券发行规模上升，资产支持证券发行规模大幅下降。 图4：主要券种发行规模变化情况 数据来源：Wind，中诚信国际整理 2. 分行业来看，基础设施投融资行业仍是发债规模最大的行业，达1749.81亿元，较前一周有所增长；交通运输发债规模超过400亿元；电力生产与供应、综合、煤炭和房地产和建筑行业发债规模在100亿元-400亿元不等。从变化情况来看，六成行业融资规模有所上升，电力生产供应与化工等行业融资规模有所下降。净融资额方面，八成行业净融资为正。 图5：不同行业债券发行规模周度对比 1 包括非金融企业债务融资工具，公司债，可转债，可交换债，企业债和政府支持机构债 0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.00亿元9.22-9.309.13-9.18 - 5 - 信用利差周报 据来源：Wind，中诚信国际整理 图6：不同行业净融资规模 据来源：Wind，中诚信国际整理 3. 发行成本方面，节前两周债券发行成本走势普遍上行。具体来看，AAA级