2021 年 8 月 31 日 香港股票468 HK 跑赢大市价钱（在 10:02，格林威治标准时间 2021 年 8 月 30 日） 港币 3.22估值 5.17 港元- DCF12 个月目标 5.17 港元上行/下行 % 60.612 个月 TSR % 69.3波动率指数中等GICS 部门 材料市值 百万港元 4,305市值 百万美元 556自由流通量 % 5630 天平均成交额 0.4 美元已发行股数 m 1,337投资基本面年终 12 月 31 日2020A2021E2022E2023E收入米3,038.93,485.83,766.94,031.7息税前利润米461.1426.8540.6565.4息税前利润增长%4.9-7.426.74.6报告利润米342.8319.0410.8427.5调整后利润米342.8319.0410.8427.5EPS代表人民币0.260.240.310.32EPS代表增长%1.6-6.928.84.0每股收益调整人民币0.260.240.310.32每股收益调整后增长%1.6-6.928.84.0PER代表X10.511.28.78.4每次调整X10.411.28.78.4总 DPS人民币0.270.240.240.31总 div 收益%10.18.98.811.6资产回报率%12.811.514.014.3鱼子%13.912.816.116.2EV/EBITDAX5.46.25.04.8净债务/权益%-15.5-10.1-14.9-13.0市盈率X1.41.41.41.3468 HK 相对恒指表现及记录历史注意：推荐时间线——如果不是连续线，则表示当时没有麦格理保险或存在禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究，2021 年 8 月（除非注明，所有数字均为人民币，目标价为港元）分析师麦格理资本有限公司 852 3922 3768 sunn.chow@macquarie.com 852 3922 4068 linda.huang@macquarie.com纷美无菌包装 (468 HK)借助中国健康的乳制品需求1H21 结果与预告一致 纷美1H21收入同比增长14.2%至15.5亿元人民币，净利润同比下降7.1%至1.45亿元人民币，与公司公告一致。净利润下降主要是由于原材料和运费成本上升，尽管我们预计成本压力是暂时的。我们维持 OP 评级，并将基于贴现现金流的目标价从 5.15 港元上调至 5.17 港元。市场份额持续增长的替代无菌包装供应商 我们喜欢什么。1) 1H21 中国和国际业务的销售额同比增长约 14%。在中国，公司的主要乳制品客户受益于强劲的需求，我们预计这种势头将持续到 2H21。同时，我们认为如果公司能够获得更多空白的联邦订单，我们的收入预测会有上行空间。至于国际业务，健康的客户组合和对自有品牌订单的良好需求推动了期内的增长。 2）Opex 占销售额的百分比得到很好的控制，Opex 百分比为 12.2%，同比增长 0.1 个百分点。在成本结构稳定的情况下，运营支出百分比应该会保持平稳。 有什么可以更好的。1H21 毛利率同比收缩 3.4 个百分点至 22.9%，主要是由于原材料价格上涨，尤其是 PET，以及运费成本上涨。公司没有提价，希望保持市场份额和良好的销量。展望未来，我们预计 Greatview 不会提高同类价格，因为市场份额的增长仍然是重中之重。 有什么有趣的。在大流行造成一些延误后，2H21 东南亚业务应该能够看到来自本地和国际品牌的新订单的少量收入贡献。这项新业务的兴起可能需要时间，而 Covid 的复苏可能会在短期内增加不确定性；尽管如此，从长远来看，这应该有助于公司的国际业务和多元化的收入敞口。盈利和目标价格修正 我们正在分别调整 21 财年和 22 财年的净收入预测 -3.0% 和 0.9%，以反映近期原材料成本的逆风，但订单前景更好。我们将目标价从 5.15 港元上调至 5.17 港元。价格催化剂 12 个月目标价：5.17 港元，基于 DCF 方法。 催化剂：空白饲料包装增加，东南亚扩张。行动和建议 我们维持跑赢大盘评级。请参阅第 6 页的重要披露和分析师认证，或访问我们的网站关键点￿1H21 的营收势头健康，但由于原材料成本逆风，净利润同比下降 7.1%。￿乳制品客户支持中国健康增长，而国际市场受益于良好的客户组合。￿维持跑赢大市评级，目标价略高 5.17 港元。 麦格理研究纷美无菌包装 (468 HK)2021 年 8 月 31 日2投资论文：维持OP评级，上调目标价至5.17港元 作为替代无菌包装供应商的战略定位，我们相信，随着渗透率的提高，纷美将在中国享受稳定的乳制品驱动增长和在国际市场的健康增长。凭借其设计的灵活性，我们相信该公司能够广泛满足中国和国际市场对卷筒纸（Tetrapak 兼容）和空白纸（SIG 康美包兼容）包装的需求。发布 1H21 业绩后，我们将 FY21E 和 FY22E 净利润分别调整为 -3.0% 和 0.9%，以反映近期原材料成本的不利因素，但对 FY22 的收入假设更为乐观。 我们将目标价从 5.15 港元上调至 5.17 港元，仍基于贴现现金流估值。下行风险包括低于预期的价格竞争和超过预期的原材料成本逆风。图 1 我们的 DCF 估值无风险利率3.0%FCF的PV总和$1,414市场风险溢价7.0%终值$4,335股票 Beta1.0投资证券（账面价值）0股本成本10.0%投资Assoc。和 JCE（账面价值）债务成本（税前）3.3%企业价值$5,749债务成本（税后）2.8%减：少数股权（账面价值）$0目标债务权重20.0%减去净债务（账面价值）$372目标股票权重80.0%股权价值$6,120税率17.0%Ord 股份数 (m)，完全稀释1,337华商会8.6%每股价值，港元5.17终端增长2.0%资料来源：麦格理研究，2021 年 8 月图 2 纷美无菌包装——历史 PER 波段 图 3 纷美无菌包装——历史 PBR 波段101023倍8818倍6615倍411x48倍22011 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23011121314151617181920212223资料来源：彭博、麦格理研究，2021 年 8 月 资料来源：彭博、麦格理研究，2021 年 8 月43.12.6 2.21.4 麦格理研究纷美无菌包装 (468 HK)2021 年 8 月 31 日3收益修正我们将 2021 年和 2022 年的净利润预测分别调整为 -3.0% 和 0.9%，现在预计今年净利润同比下降 6.9%，但明年同比增长 28.8%。我们的新收益假设基于以下几点：` 收入：我们将 FY21 和 FY22 收入假设分别上调 0.8% 和 0.7%，以反映中国和国际市场更加乐观的订单前景。 毛利率：我们将 FY21 和 FY22 毛利率预测分别下调 0.5 个百分点和 0.2 个百分点至 23.2% 和 25.2%，以将更高的近期原材料成本逆风考虑在内。 营业利润率：我们将 FY21 和 FY22 OPM 假设分别下调 0.5 个百分点和 0.1 个百分点至 12.2% 和 14.4%，主要是为了将较低的 GPM 假设考虑在内。图 4 纷美无菌包装 – 收益修正(人民币米)旧 2021旧 20222021年新品新 2022％ chg。 2021年％ chg。 2022年收入3,458.03,739.73,485.83,766.90.8%0.7%毛利820.2948.2809.8947.9(1.3%)(0.0%)营业利润441.6538.7426.8540.6(3.3%)0.3%税前437.2541.3421.5542.9(3.6%)0.3%净利328.8407.1319.0410.8(3.0%)0.9%利润 （％）毛利率23.7%25.4%23.2%25.2%-0.5ppt-0.2ppt操作保证金12.8%14.4%12.2%14.4%-0.5ppt-0.1ppt净利率9.5%10.9%9.2%10.9%-0.4ppt0.0ppt资料来源：麦格理研究，2021 年 8 月 麦格理研究纷美无菌包装 (468 HK)2021 年 8 月 31 日4是0.8r0.8...0.5秒0.3-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0Macquarie Quant Alpha 模型视图量化模型目前对纷美无菌包装持相当积极的看法。最强烈的风格敞口是估值，表明该股票相对于同行在市场上被低估了。最弱的风格敞口是增长，表明该股票的历史和/或预测增长疲软。增长指标侧重于顶行和底行项目。715/1651全球排名材料数量吸引人的显示公司根据基本共识目标价格和麦格理量化 Alpha 模型的排名。两个排名：本地市场（中国）和全球行业（材料）本地市场排名 全球行业排名Macquarie Alpha 模型排名 驱动 Alpha 模型的因素可比公司列表及其 Macquarie Alpha 模型得分（越高越好）。对于可比公司，此图表显示了关键的潜在风格及其对当前整体 Alpha 分数的贡献。组织机构技术奥格科技安科安姆科纷美无菌包装纷美无菌包装...中粮控股中粮控股-100% -80% -60% -40% -20% 0%20% 40% 60% 80% 100%估值增长盈利能力收益势头价格动量质量麦格理收益情绪指标 股票回报的驱动因素麦格理情绪指标是一种增强的盈利修正信号，有利于更及时和更高信念修正的分析师。当前分数如下所示.将 1 年总回报（当地货币）分解为股息回报、远期收益估计的变化以及由此产生的收益倍数的变化。奥格科技安科纷美无菌包装中粮控股奥格科技美国汽车制造商协会纷美无菌包装中粮控股股息回报多重回报收益外表1年总回报在过去 5 年中是什么推动了这家公司在 Alpha 模型上的表现在过去 5 年中，哪个因素得分与公司的回报相关性最大。⇐ 负面 正面⇒更详细地了解驱动 alpha（越高越好）和相对于行业和市场的百分位排名的潜在风格得分。营业额(美元) 125 天 3m 推荐。修订非流动资产公司 DPS 增长 FY1ROIC 12m Fwd Consensus Recommendation DPS Revisions 3 Month Volatility 250 Day-22%-23%-24%-28%30%21%20%19%Alpha 模型分数估值增长盈利能力盈利势头价格动量优质资本与融资流动性风险技术与交易归一化分数0.541.24-0.66-0.15-0.34-0.120.640.16-1.380.420.16相对于部门的百分比 (/1651)相对于市场的百分比 (/286)-40% -30% -20% -10%0%10%20%30%40%050100 050100来源（所有图表）：FactSet、Thomson Reuters 和 Macquarie Quant。有关麦格理 Alpha 模型的更多详细信息或更多定制分析和屏幕，请联系麦格理全球定量/定制产品组 (cpg@macquarie.com)是0.3r-0.6...-0.2秒-0.6-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0是或...秒-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%基本面购买建议的百分比100% (2/2)价格目标下调次数0价格目标升级次数0 麦格理研究纷美无菌包装 (468 HK)2021 年 8 月 31 日5纷美无菌包装（468 HK，跑赢大市，目标价：5.17港元）中期业绩1H/21A2H/21E1H/22E2H/22E利润损失2020