敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年9月20日 行业研究 倚REITs之势，仓储物流公募REITs正扬帆起航 ——海外典型物流地产REITs产品及国内品牌物流地产专题报告 房地产 我国仓储物流公募REITs已开启试点：按照底层资产划分，我国首批试点公募REITs中的中金普洛斯REIT及红土盐田港REIT均属于仓储物流类。模式上两者倾向于日本、新加坡模式，即单支REIT仓库数量较少、单仓面积较大。收益上两者预期年现金流分派率位于4.3%-4.8%区间，上市后二级市场呈小幅溢价。 受全球化浪潮、消费市场提质升级、电子商务稳步拓展等多重影响，我国物流地产市场蓬勃发展: 1.因具备租户组合及租金收入相对稳定、土地价格较低等特点，我国一线城市物流地产整体投资回报率（6%-8%）较购物中心（4%-6%）、长租公寓（2%-3%）等资产更高。2.伴随着全球产业链上下游协作程度加深，跨境贸易对物流企业运输效率及仓配能力提出更高要求，进一步拓宽物流地产行业发展空间。3.国内居民消费升级下电商及快递行业高速发展，推动物流地产需求加速释放。4.近年来国家就税收、供地、融资等方面对仓储物流行业扶持力度加强，利于加速构建高质量物流基础设施网络体系，促进经济转型升级。 相较于强劲市场需求，我国物流地产发展现状仍具备较大提升空间：1.当前我国已具备一定规模的工业仓储用地，但物流地产结构性问题愈发凸显：人均仓储面积尤其现代化仓储面积仍较海外发达国家有一定差距；冷链物流行业市场集中度偏低，行业内缺乏主导企业。2. 新入局企业面临优质地块稀缺、新增地块开发成本较高等挑战。3.此外城市扩容改造下原有物流用地受拆迁影响加速缩减，土地置换时间成本较大；同时低标仓升级改造受限于规模及规划审批效率。 海外典型物流地产REITs产品介绍：从海外发达经验来看，1.物流地产公募REITs于疫情影响下展现出较强韧性及抗风险能力。近年来股息率位于3.6%上下且波动率较低，吸引大量国家主权基金、养老基金及保险资金等长期资本入局。2.业务规模及运营能力是物流地产可持续发展的重要保障，公募REITs为物流地产提供重要金融支持，融资渠道的打开加速行业整合力度。 市场需求及消费升级倾向下，预计我国物流地产行业集中度加剧或成为必然趋势：1.部分主流房企已通过合资、战略合作、收并购等形式陆续打入物流地产市场。除自身多元化转型升级需要外，物流地产与生俱来的“地产基因”及行业供需不匹配等因素驱动房企开辟物流地产新赛道。2.我国物流资产多为市场化企业持有，相比于基建项目，物流标的资产证券化操作可行性更强。可以预见于国内公募REITs加速起航的背景下，物流地产行业集中度加剧或将成为必然趋势。 投资建议：疫情加速催化物流地产消费升级倾向，供需不平衡下行业迎来新一轮发展机遇，预期随着我国REITs市场建设的探索与完善，未来将有更多公司在物流地产REITs领域做一定尝试。我们认为优质物流品牌具备先发布局优势，看好行业未来成长性，关注REITs发展对存量运营板块的估值重塑作用，建议关注物流资产成熟稳定、发行人（管理人）主体优质可靠的标的。 重点推荐：万科A/万科企业（先发布局优势下市占率领先，聚焦高标仓及冷链物流两大核心业务，持股普洛斯）。 建议关注：南山控股（聚焦高标仓业务，深耕长三角、大湾区，融资成本较低）。 风险分析：物流地产经营风险；流动性风险；政策推进不及预期风险；终止上市风险。 增持（维持） 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 联系人：周卓君 021-52523855 zhouzj@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 多元化经营板块表现出色，地产开发基本盘维持稳健——万科（000002.SZ、2202.HK）2020年度业绩点评报告 乘REITs之风，展租赁宏业——海外典型租赁REITs产品及国内品牌租赁公寓专题报告 借REITs之力，存量运营亟待轻装上阵——海外典型商业REITs产品及国内品牌商业地产专题报告 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 房地产 投资聚焦 据不完全统计，自2007年以来，已有十逾家主流房企通过合资、战略合作、收并购等形式陆续打入物流地产市场。除自身多元化转型升级需要外，物流地产与生俱来的“地产基因”及行业供需不匹配等因素驱动房企开辟物流地产新赛道。 我国物流资产多为市场化企业持有，相比于基建项目，物流标的资产证券化操作可行性更强。可以预见于国内公募REITs加速起航的背景下，物流地产行业集中度加剧或将成为必然趋势。 我们区别于市场的观点 1） 对海外典型物流地产REITs进行梳理，为我国公募REITs发展提供参考经验 1.海外物流地产公募REITs于疫情影响下展现出较强韧性及抗风险能力。近年来股息率位于3.6%上下且波动率较低，吸引大量国家主权基金、养老基金及保险资金等长期资本入局。2.业务规模及运营能力是物流地产可持续发展的重要保障，公募REITs为物流地产提供重要金融支持，融资渠道的打开加速行业整合力度。 2） 对国内物流地产现存难点进行梳理，以帮助投资者更好地了解物流地产市场 相较于强劲市场需求，我国物流地产发展现状仍具备较大提升空间：1.当前我国已具备一定规模的工业仓储用地，但物流地产结构性问题愈发凸显：人均仓储面积尤其现代化仓储面积仍较海外发达国家有一定差距；冷链物流行业市场集中度偏低，行业内缺乏主导企业。2. 新入局企业面临优质地块稀缺、新增地块开发成本高等挑战。3.此外城市扩容改造下原有物流用地受拆迁影响加速缩减，土地置换时间成本较大；同时低标仓升级改造受限于规模及规划审批效率。 投资观点 疫情加速催化物流地产消费升级倾向，供需不平衡下行业迎来新一轮发展机遇，预期随着我国REITs市场建设的探索与完善，未来将有更多公司在物流地产REITs领域做一定尝试。我们认为优质物流品牌具备先发布局优势，看好行业未来成长性，关注REITs发展对存量运营板块的估值重塑作用，建议关注物流资产成熟稳定、发行人（管理人）主体优质可靠的标的。 重点推荐：万科A/万科企业（先发布局优势下市占率领先，聚焦高标仓及冷链物流两大核心业务，持股普洛斯）。 建议关注：南山控股（聚焦高标仓业务，深耕长三角、大湾区，融资成本较低）。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 房地产 目 录 1、 我国仓储物流公募REITs已起航 ...................................................................................... 7 2、 我国物流地产市场概况 ..................................................................................................... 8 3、 海外市场物流地产REITs产品介绍 .................................................................................. 14 3.1、 安博（Prologis, Inc.） ........................................................................................................................... 14 3.2、 GLP J-REIT (普洛斯日本REIT） .......................................................................................................... 18 3.3、 AMERICOLD REALTY TRUST（美冷集团） ...................................................................................... 23 3.4、 丰树物流信托（Mapletree Logistics Trust） .......................................................................................... 27 4、 我国主要房企系物流地产标的 .......................................................................................... 32 4.1、 万科A(000002.SZ）_万纬物流 ............................................................................................................. 32 4.2、 南山控股（002314.SZ）_宝湾物流 ....................................................................................................... 35 5、 投资建议 ......................................................................................................................... 40 6、 风险分析 ......................................................................................................................... 40 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 房地产 图目录 图1：物流地产运营模式类别 ............................................................................................................................. 9 图2：我国物流总额 ............................................................................................................................................ 9 图3：我国物流总额构成 ..................................................................................................................................... 9 图4：中国主要物流地产商市场份额占比 ......................................................................................................... 10 图5：物流地