请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 22 证券研究报告 | 宏观研究 宏观研究 【粤开宏观】拜登的基建与加税：兼论全球加税周期开启 2021年04月26日 投资要点 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 邮箱：luozhiheng@ykzq.com 近期报告 《【粤开宏观】中美税制及税负比较（2021）》2021-03-29 《【粤开宏观】中国就业形势、结构及理念的变迁》2021-04-07 《【粤开宏观】一省三世界：2020年广东地 市 及 以 上城 市 财政 经 济 分析 》2021-04-12 《【粤开宏观】消费和制造业如期回升，但大宗商品上涨引发再分配——一季度经济数据解读》2021-04-16 《【粤开宏观】以七大改革培育中国经济新的增长点》2021-04-19 导读：3月11日，拜登正式签署了总额约1.9万亿美元的“美国救助计划”。3月31日，拜登宣布了规模超2万亿美元的基建投资计划，不仅包括了传统的基建投资，还涵盖了绿色能源、研发、教育、社会保障等领域的长期投资。为了给巨额基建投资计划融资，4月7日，拜登公布了其加税计划。长期来看，拜登加税举措可能终结全球竞争性减税趋势，甚至开启全球加税周期。本文主要解决：一是拜登为何要推出基建与加税计划？二是拜登的基建与加税计划与特朗普时期的政策有何异同？三是拜登政策对美国、中国可能产生哪些影响？未来的前景如何？ 摘要： 一、拜登为何推动基建与加税计划？ 从政策背景来看，拜登推出基建和加税计划主要意图实现四大目标：兑现竞选承诺、刺激经济恢复、调节收入分配、避免下半年政府关门。一是政治方面，拜登的一揽子计划是兑现竞选承诺、争取两党共识的优先事项；二是经济方面，拜登的基建计划侧重通过财政加码刺激经济总需求，解决就业结构性问题、更新并复兴基础设施以及提升综合经济实力；三是社会方面，拜登的加税收计划意在主动运用税收工具调整分配、增进社会公平、缩小贫富差距、缓解社会内部矛盾；四是行政方面，下半年避免政府关门，联邦政府举债将面临技术性问题，如果两党不能就债务上限达成一致，美国政府将会在今年8月被迫关停。长期而言，联邦债务压力加剧、美元大量超发与美国财政赤字大幅扩张都有损美元信用以及美国综合国力。扩大基建投资无疑将加大财政负担，鉴于其他筹资措施推动基建计划存在负面作用，拜登选择加税实属无奈之举。 从政策理念来看，拜登一揽子计划体现出更加鲜明的功能财政特征。随着低利率低通胀环境逐渐常态化，财政作为跨周期的宏观调控工具，其地位将进一步提升。财政工具不再是危机时临时行动，而是为了中长期实现低通货膨胀的充分就业。 二、拜登一揽子计划的主要内容有哪些？ 从具体内容来看，拜登的基建投资计划涵盖未来8年，总额合计约2.25万亿美元，每年投资额约占GDP的1%。与特朗普政府时期推出的财政刺激计划侧重于为企业与居民纾困不同，拜登推出较前任政府更加大胆激进的财政支出计划，通过基建拉动就业同时通过加税为基建融资，以达到经济全面复苏的目标。与特朗普政府的基建主张对比，拜登基建计划范围广，包括新能源项目、制造业项目等，主张联邦政府直接投资能够确保基础设施发展符合公共利益，也能够产生经济效益。而与美国历史上的基建计划对比，拜登基建计划总规模占GDP的比例仅次于罗斯福新政。 拜登的税改计划目前正式发布的主要是调高企业税，个税、资本利得税等调整内容仍在酝酿之中。自20世纪80年代以来，美国已实施多轮大规模的减 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 22 税改革，但加税措施鲜见，其他各国为吸引跨国企业投资纷纷降低公司所得税率。但08年金融危机之后欧美国家财政压力加大，如何在维持国家竞争力的同时保护公司税基成为重要命题。发达国家主导的多边组织也在积极探讨公平课税问题，OECD于去年10月正式发布了税改蓝图，要在全球推出一个最低税率，防止跨国企业通过转移利润来侵蚀税收。而新冠疫情推动数字经济的发展，各国实施经济刺激后面临财政压力加剧，税改需求更加迫切。长期来看，拜登加税举措可能引发全球竞争性减税趋势的终结。 三、拜登一揽子计划的前景及可能产生哪些影响？ 展望未来，拜登一揽子计划的落地时间与规模仍然具有较大不确定性。两党在财政领域具有较大分歧，参考“美国救助计划”在国会的推进历程，基建一揽子计划只有通过下一财年的预算和解程序才能绕过共和党的阻挠。基建落地规模可能要大打折扣，共和党坚持重点推进传统基建，民主党支持的新能源项目等设施大概率要分步骤推进。 地方政府配合意愿不足导致刺激效果不及预期。美国财政体制是比较彻底的财政联邦主义，州和地方政府在基建投资财政支出方面占据主导地位，基建投资具有较强的地方属性。全国范围内的基建投资中，州和地方政府投资占比超过70%。特别是道路、运输、水电等传统基建，主要是由州和地方政府的基建投资贡献。即使联邦政府通过转移支付给予州政府，但是最后基建项目落地依然具有很大不确定性。 未来拜登的一揽子计划对美国经济社会的影响体现在：1、预计基建计划将推动美国经济步入复苏下半场，若未来8年平均每年投资2900亿美元，预计基建投资对2022年GDP拉动约1.8%，而加税计划则会产生潜在的负面影响。2、基建计划将刺激大宗商品需求，推动通胀预期，从而继续推动长端利率走高。未来无风险利率持续走高将对实体企业融资与经济需求产生抑制作用，产生挤出效应。3、拜登的计划对股市的影响是双刃剑，尽管基建计划提振中上游周期行业公司的盈利，但提高企业所得税和资本利得税、均不利于风险资产投资。4、拜登推动加税有助于增加财政收入、缩窄贫富差距，将降低高收入居民的税后收入，对中产及低收入居民更有利。 拜登的一揽子计划将通过经常项目与资本项目对中国产生外溢效应，基建计划利好中国出口，但美国经济恢复后的政策紧缩将引发美元回流。一是美国重修高速公路、桥梁、港口、机场、学校和医院等基建投资将带动中国的工程机械、电力设备、矿产品、水泥、汽车零部件等领域的出口需求。二是未来若全球经济步入过热阶段，美国货币政策启动正常化进程，将加速美元回流，通过金融渠道和资本外流产生负面溢出效应，影响中国的宏观金融稳定。 拜登的加税计划可能开启全球加税周期，减轻了中国继续大规模减税降费的外部压力，有利于中国推动稳定宏观税负，避免宏观税负快速下滑。大国必须保持一定的宏观调控能力和宏观税负水平，持续大规模的减税降费不利于财政可持续性。虽然中国的经济恢复早于美国，我国政策开启正常化进程也早于全球其他经济体，但是美国的财税金融政策仍是全球的方向标。美国加税可能引发全球性的减税竞争走向终结，主要是基于：1）全球性政府债务高企，偿债利息加大，债务总额不断触及限额，风险较高，减税只会继续助长全球债务风险；2）在政府债务高企的形势下，付息成本的压力导致财政政策要求货币政策天然保持低利率，掣肘货币政策正常化，客观上只能加税才能保持货币政策的独立性以及回归正常化；3）加税能提高政府宏观调控尤其是 pOsRtNyRmNmMsNmPoRsOoP9P8QaQmOnNtRnMfQmMnRlOpNsMaQmOsRxNtQrNvPoMpN 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 22 中央政府能力，为基建等政府活动融资；4）结构性加税尤其是针对富人加税，有利于促进公平。未来中国为了推动高质量发展、实现碳达峰碳中和、调节收入分配，有必要提高消费税、环保税税率，开征房地产税和碳税，实现结构性加税与结构性减税并存的局面。 风险提示：拜登基建计划快于预期，推升全球通胀引发资本外流；加税计划受阻，再次通过发债融资。 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 22 目 录 一、拜登为何计划推出基建和加税一揽子计划？ ................................................................................................... 5 （一）政治因素：兑现竞选承诺、争取两党共识 ............................................................................................ 5 （二）经济因素：补库存、解决就业、复兴基础设施 ..................................................................................... 6 （三）社会因素：调节加剧的贫富差距 .......................................................................................................... 9 （四）财政因素：联邦债务快速上升，加税势在必行 ..................................................................................... 9 二、拜登一揽子计划的政策理念与具体内容 .........................................................................................................11 （一）政策理念：跨周期调节与功能财政的回归 ...........................................................................................11 （二）拜登一揽子计划与疫情刺激计划侧重点不同 .......................................................................................11 （三）拜登基建计划具体内容与历史对比 .................................................................................................... 13 （四）拜登税改计划具体内容与历史对比 .................................................................................................... 14 三、拜登一揽子计划的前景及其影响分析 ........................................................................................................... 16 （一）生效时间与实际规模仍有较大不确定性 ............................................................................................. 16 （二）对美国经济与社会的影响 .................................................................................................................. 17 （三）对中国的外溢效应需要积极应对 ........................................................................................................ 19 图表目录 图表1： 拜登主要有关内政的竞选主张及推进