食品饮料 2021年04月29日 伊利股份 (600887) 20年顺利收官，产品渗透率持续提升 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司年报点评 强烈推荐（维持） 现价：39.25元 主要数据 行业 食品饮料 公司网址 w w w.yili.com 大股东/持股 香港中央结算有限公司/13.54% 实际控制人 总股本(百万股) 6,083 流通A股(百万股) 5,930 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 2,387.43 流通A股市值(亿元) 2,327.62 每股净资产(元) 5.49 资产负债率(%) 59.1 行情走势图 相关研究报告 《伊利股份*600887*疫情导致业绩承压，长期投资性价比凸显》 2020-04-29 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 zhangjiny i112@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司公布2020年报及2021年一季报，20年营收965.24亿元，同比+7.2%，归母净利润70.78亿元，同比+2.1%，公司拟每10股派发现金红利8.20元（含税）；21Q1营收272.59亿元，同比+32.7%，归母净利28.31亿元，同比20Q1+147.7%。 平安观点：  20年利润超额完成目标，21Q1营收净利双高增。2020年公司营业总收入为968.9亿元，利润总额达81.5亿元，2020年目标为实现营业总收入970亿元，利润总额61亿元，疫情影响下利润总额超额完成目标。21Q1公司营收达272.59亿元，同比+32.7%，同比19Q1+18.1%，主要系产品销量增加及行业竞争趋缓。公司拟每10股派现金红利8.20元（含税），2021年计划实现营业总收入1070亿元，同比+10.9%，利润总额93亿元，同比+14.1%。  奶粉业务高增，新品销售情况良好。分产品看，2020年公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现营收761.23/128.89/ 61.58亿元，分别同比+3.2%/+28.2%/+9.4%，主要系公司“金典”低温牛奶、配方升级后的“金领冠”婴幼儿配方奶粉、“伊利”奶酪系列产品等新品销售情况良好。21Q1公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别同比+35.8%/+23.1%/+13.8%，同比19Q1+10.0%/+56.3%/+37.5%，主要系疫情后营销投放恢复正常，产品销量显著提升。  坚持渠道精耕，渗透率持续提升。分渠道来看，2020年公司经销收入同比+6.3%，直营收入同比+12.3%。未来随着线上购物、社群营销、O2O到家等新型渠道的发展，直营渠道有望贡献进一步的增长。报告期间公司继续执行年度渠道精耕计划，2020年公司增加经销商609家（华北/华南/其他地区增加96/214/299家），公司服务的乡镇村网点近 109.6 万家，较上年提升了 5.5%。凯度零研数据显示，截至 2020 年 12 月底，常温液态类乳品的市场渗透率为 84.7%，较上年同期提升了 0.4 个百分点。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 90009 96524 106411 117182 127246 YoY(%) 14.0 7.2 10.2 10.1 8.6 净利润(百万元) 6934 7078 9278 10949 12313 YoY(%) 7.7 2.1 31.1 18.0 12.5 毛利率(%) 37.3 36.0 38.5 38.9 39.3 净利率(%) 7.7 7.3 8.7 9.3 9.7 ROE(%) 26.5 23.3 23.3 23.1 21.8 EPS(摊薄/元) 1.14 1.16 1.53 1.80 2.02 P/E(倍) 34.4 33.7 25.7 21.8 19.4 P/B(倍) 9.1 7.9 6.0 5.1 4.2 -50%0%50%100%Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21伊利股份沪深300证券研究报告 伊利股份﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4  行业竞争趋缓，盈利能力改善：公司20FY、1Q21毛利率分别为35.97%、37.71%，分别同比-1.4pcts、+0.3pcts，主要系原奶价格上涨，21Q1公司对基础白奶进行提价。公司20FY、1Q21销售费用率分别为22.23%、21.55%，分别同比-1.1pcts、-3.6pcts，主要系疫情期间公司买赠促销活动力度减少。综上，公司20FY、21Q1净利率分别为7.35%、10.37%，分别同比-0.37pcts、+4.76pcts（同比19Q1+0.49pcts），盈利能力逐步改善。  成功穿越疫情冲击，维持“强烈推荐”评级。公司成功穿越疫情冲击，积极贯彻疫情防控与复工复产两手抓的号召，确保了产、销等环节有序运行，基本达成20年营收目标，21Q1更是实现营收和净利的双高增。公司长期向好趋势不改，我们继续看好常温奶格局优化推动公司净利率持续改善，公司持续成长空间可期，我们调整2021-2023年EPS预测为1.53、1.80、2.02元（原2021、2022年为1.41、1.72元），同比增长31.1%、18.0%和12.5%，对应2021-2023年PE分25.7、21.8和19.4倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料原奶成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。 伊利股份﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 28381 28654 35387 43992 现金 11695 11972 16970 25059 应收票据及应收账款 1759 2206 2161 2581 其他应收款 115 247 144 284 预付账款 1290 1703 1664 1866 存货 7545 8199 9241 9445 其他流动资产 5976 4326 5207 4758 非流动资产 42774 42646 44457 45074 长期投资 2903 3753 4614 5501 固定资产 23343 24338 25082 25310 无形资产 1536 1596 1667 1852 其他非流动资产 14992 12960 13095 12412 资产总计 71154 71300 79844 89066 流动负债 34768 26651 28590 29649 短期借款 6957 5758 6357 6058 应付票据及应付账款 11636 12127 13855 14165 其他流动负债 16176 8766 8377 9427 非流动负债 5853 4821 3813 2769 长期借款 5137 4071 3080 2028 其他非流动负债 716 750 733 741 负债合计 40622 31472 32403 32419 少数股东权益 149 166 191 221 股本 6083 6083 6083 6083 资本公积 1417 1417 1417 1417 留存收益 23541 27998 33778 40856 归属母公司股东权益 30384 39662 47250 56427 负债和股东权益 71154 71300 79844 89066 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 9852 3880 12409 15128 净利润 7099 9295 10974 12343 折旧摊销 2442 2456 2781 3108 财务费用 188 -4 -175 -408 投资损失 -600 -682 -655 -664 营运资金变动 -450 -7120 -404 843 其他经营现金流 1172 -66 -113 -94 投资活动现金流 -9043 -1561 -3835 -2962 资本支出 6522 205 359 25 长期投资 -3346 -850 -878 -887 其他投资现金流 -5867 -2206 -4354 -3824 筹资活动现金流 -47 -2042 -3576 -4076 短期借款 2397 -1199 599 -300 长期借款 3166 -1066 -991 -1052 普通股增加 -14 0 0 0 资本公积增加 573 0 0 0 其他筹资现金流 -6169 222 -3183 -2725 现金净增加额 367 277 4998 8089 利润表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 96524 106411 117182 127246 营业成本 61806 65457 71571 77184 营业税金及附加 547 701 744 796 营业费用 21538 24794 26918 29369 管理费用 4876 5272 5844 6332 研发费用 487 559 613 663 财务费用 188 -4 -175 -408 资产减值损失 -339 0 0 0 其他收益 676 700 678 660 公允价值变动收益 171 100 124 116 投资净收益 600 682 655 664 资产处置收益 -6 -14 -21 -17 营业利润 8558 11098 13103 14733 营业外收入 49 50 41 42 营业外支出 457 212 233 255 利润总额 8150 10936 12911 14521 所得税 1051 1640 1937 2178 净利润 7099 9295 10974 12343 少数股东损益 21 18 25 29 归属母公司净利润 7078 9278 10949 12313 EBITDA 11002 13574 15743 17459 EPS（元） 1.16 1.53 1.80 2.02 主要财务比率 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 7.2 10.2 10.1 8.6 营业利润(%) 3.4 29.7 18.1 12.4 归属于母公司净利润(%) 2.1 31.1 18.0 12.5 获利能力 - - - - 毛利率(%) 36.0 38.5 38.9 39.3 净利率(%) 7.3 8.7 9.3 9.7 ROE(%) 23.3 23.3 23.1 21.8 ROIC(%) 17.1 18.6 19.0 18.5 偿债能力 - - - - 资产负债率(%) 57.1 44.1 40.6 36.4 净负债比率(%) 4.8 -2.1 -