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英伟达(NVDA)2021财年四季报点评:游戏业务强劲,静待数据中心业务复苏

2021-03-01许英博、陈俊云中信证券改***
英伟达(NVDA)2021财年四季报点评:游戏业务强劲,静待数据中心业务复苏

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 游戏业务强劲,静待数据中心业务复苏 英伟达(NVDA.O)2021财年四季报点评|2021.2.28 中信证券研究部 核心观点 许英博 首席科技产业分析师 S1010510120041 陈俊云 前瞻研究高级分析师 S1010517080001 得益于重点游戏pipeline的持续释放、RTX等新产品的升级以及数据中心需求的逐步复苏,本季度公司整体收入继续创下历史新高突破50亿美元,公司对FY2022Q1的收入展望亦保持在50亿美元以上。我们认为,随着2021Q2云计算厂商资本开支复苏拐点的临近,数据中心业务有望持续复苏,而RTX30系列产品亦有望随着主要游戏厂商新品的发布持续受益。但短期需关注由于供应链导致的短缺以及资本开支复苏的进度。 ▍业绩概述:收入突破50亿美元,业绩展望相对积极。受益于RTX30产品以及部分3A游戏产品的发行、比特币价格的持续上行、数据中心资本开支的稳定需求以及并表Mellanox,本季度公司实现收入50亿美元(+61%),利润端基本保持稳定,non-GAAP毛利率为65.5%,营业利润15.1亿美元(+71%),净利润19.6亿美元(+67%)。针对FY2022Q1的展望,公司预计实现收入53亿美元,non-GAAP毛利率66%,non-GAAP营业费用12亿美元,预计FY2022费用同比下降20%左右。 ▍游戏业务:受益RTX产品的升级以及3A产品持续释放。RTX30系列产品以及大型游戏的上线带动游戏业务持续上行,本季度公司游戏业务实现收入25亿美元(+67%),到目前为止,已有36款游戏采用了RTX技术,包括《我的世界》(Minecraft)、《堡垒之夜》(Fortnite)和《赛博朋克2077》(Cyberpunk 2077)。中期来看,随着主流游戏厂商在2021年产品储备的释放,游戏业务预计仍将持续受益,叠加主要硬件厂商的指引,来自PC的需求大概率将延续至2021Q2。但从短期而言,由于库存以及产能的部分限制,需关注供应链对公司产品销量的影响。 ▍数据中心:静待云厂商资本开支的复苏。本季度公司数据中心业务收入19亿美元(+97%,环比略微上涨0.07亿美元),超出公司收入环比下降的指引,环比较低的增速主要源自Mellanox收入的下降(占比约10%)。若排除上述影响,报告期内,公司数据中心仍实现双位数以上的增长,但仍显示出上游资本开支放缓对公司的影响。根据CPU、云计算巨头以及部分服务器厂商的业绩指引,我们判断2021Q2云厂商资本开支料将进一步复苏,对公司数据中心业务形成正向支持。在基础能力上,公司AI及安培架构的能力,亦将持续提升公司产品的竞争力。而针对ARM的收购,公司继续维持上季度给出的时间表指引,正与部分国家及机构进行谈判。 ▍专业可视化&自动驾驶业务:智能驾驶时代的核心受益者,环比改善显著。本季度公司专业可视化实现收入3.07以美元(-7%,环比+30%),自动驾驶收入(-11%,环比+16%),疫情使得公司相关业务同比下降,但已经开始显现出逐季改善趋势。我们认为,智能驾驶时代的加速临近对硬件算力的需求料将快速增长,公司作为领先的GPU产商,依靠领先的自动驾驶开放平台,料将持续受益智能驾驶时代的快速增长。产品层面,公司3D模拟仿真平台测试版已经发布,而公司产品亦与上汽集团、蔚来、Zoox、Einride、奔驰等整车厂以及自动驾驶企业达成合作,料将进一步提升公司中长期业务的高确定性。 ▍风险因素:疫情导致企业IT开支放缓的风险;长端利率上行导致流动性恶化的风险;部分游戏产品发行时间延后导致游戏显卡升级不及预期的风险;供应链导致销量下滑的风险;云厂商资本支出放缓导致公司业绩不达预期的风险;科技巨头独立研发AI芯片导致公司垄断地位动摇等;RTX产品渗透率不及预期的风险。 ▍投资建议:根据路透一致预测,公司2022/23/24财年收入216/242/268亿美元,Non-GAAP净利润82/93/106亿美元,现价对应PE分别为41/36/32倍,考虑到公司短期有利的产品周期(光线追踪、安培架构等),以及长期在AI领域的突出领先优势,当前高估值料将得到支撑,我们亦看好公司长周期配置价值。 英伟达(NVDA.O)2021财年四季报点评|2021.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款 1 表1:核心财务数据 项目/年度 FY2020 FY2021 FY2022E FY2023E FY2024E 营业收入(百万美元) 10,918 16,675 21,557 24,219 26,780 同比增速(%) -6.8% 52.7% 29.3% 12.3% 10.6% GAAP净利润(百万美元) 2,796 4,332 5,897 6,987 7,901 同比增速(%) -32.5% 54.9% 36.1% 18.5% 13.1% Non-GAAP净利润(百万美元) 3,580 6,277 8,185 9,312 10,557 同比增速(%) -13.6% 75.3% 30.4% 13.8% 13.4% PE(GAAP) 121 78 58 49 43 PE(Non-GAAP) 95 54 41 36 32 资料来源:路透一致预期,中信证券研究部 注:股价取自2021年2月26日收盘价 图1:英伟达营业收入(百万美元) 资料来源:公司公告,中信证券研究部 图2:英伟达营收构成-按业务划分(百万美元) 资料来源:公司公告,中信证券研究部 -40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,000营业收入YoY - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000游戏专业视觉化数据中心汽车OEM&Other31878157/47054/20210301 16:14 英伟达(NVDA.O)2021财年四季报点评|2021.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款 2 图3:英伟达净利润(百万美元) 资料来源:公司公告,中信证券研究部 05001000150020002500净利润(Non-GAAP)净利润(GAAP)31878157/47054/20210301 16:14 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明:(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法;(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的6到12个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A股市场以沪深300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准;韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上 其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责条款而言,不含CLSA group of companies),统称为“中信证券”。 法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国(香港、澳门、台湾除外)由中信证券股份有限公司(受中国证券监督管理委员会监管,经营证券业务许可证编号:Z20374000)分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发:在中国香港由CLSA Limited分发;在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发;在澳大利亚由CLSA Australia Pty Ltd.(金融服务牌照编号: 350159)分发;在美国由CLSA group of companies(CLSA Americas, LLC(下称“CLSA Americas”)除外)分发;在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.(公司注册编号:198703750W)分发;在欧盟与英国由CLSA Europe BV或 CLSA (UK)分发;在印度由CLSA India Private Limited分发(地址:孟买(400021)Nariman Point的Dalamal House 8层;电话号码:+91-22-66505050;传真号码:+91-22-22840271;公司识别号:U67120MH1994PLC083118;印度证券交易委员会注册编号:作为证券经纪商的INZ000001735,作为商人银行的INM000010619,作为研究分析商的INH000001113);在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发;在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发;在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发;在马来西亚由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分发;在菲律宾由CLSA Philippines Inc.(菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员)分发;在泰国由CLSA Securities (Thailand) Limited分发。 针对不同司法管辖区的声明 中国:根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可,中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 美国:本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA group of companies(CLSA Americas除外)仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则定义且CLSA Americas提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA group of companies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas。 新加坡:本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.(资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问),仅向新加坡《证券及期货法》s.4A(1)定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问(修正)规例(2005)》中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34及35 条的规定,《财务顾问法》第25、27及36条不适用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问,还请联系CLSA Singapore Pte Ltd.(电话:+65 6416 7888)。MCI (P) 024/12/2020。 加拿大:本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。 欧盟与英国:本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件,其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写,亦不受任何禁

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