敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年6月21日 非银金融 沪指编制方案迎三十年首次大修，深改力度空前 ——评上交所修订沪指编制方案及科创50指数落地 行业动态 ◆上证综指迎来发布30年来首次大修。6月19日，上交所发布公告，宣告上证综指首次大修。本次修订主要包括以下内容：剔除被实施风险警示的股票，延迟新股计入时间，科创板证券纳入上证综合指数样本空间。同日，科创板50指数正式发布，较上证综指更与国际接轨。 ◆我们认为，上证综指“十年不涨”主要有三方面原因。第一，总市值加权方式不适用A股整体流通结构，金融、工业、能源行业总市值权重较高，但实际流通市值占比低于总市值占比，且无法正确反映近十年国民经济发展情况；第二，新股计入指数时间过快；第三，缺乏完善的退市制度。 ◆海外指数在新股计入与加权方法上与A股存在一定程度差别。我们综合讨论了标普500、纳斯达克与恒生指数的计算方式以及行业分布，其中，标普500以自由流通股本加权，纳指虽然以总市值加权，但其行业分布能够较好反映出近十年国民经济发展主线，恒生指数经历了从总市值加权到流通市值加权的转换。三地在新股纳入上都较为严格与审慎。 ◆本次指数编制方案调整属重大突破，但仍留有政策改进余地。本次上证综指编制方案调整属三十年来首次“大修”，体现了资本市场深改决心。本次指数编制方案调整在一定程度上可以降低新股在IPO后冲高回落对指数的拖累，同时剔除ST股的影响，体现了监管大力推动资本市场深化改革的决心。 我们同时注意到，本次调整并未改变指数加权计算调整方式。同日发布的科创板50指数采用自由流通股本加权的方式，同时规定个股权重限制。鉴于科创板“试验田”定位及已经建立起相对完善的退市制度，我们预计上证总市值加权方式调整或将在科创板50指数运行相对成熟、主板正式实行注册制并建立起相对完善的退市制度时实行。 ◆资本市场深改力度空前，建议关注券商股的投资价值。在资本市场深改情况下，我们建议持续关注券商作为资本市场深改首要受益行业的投资价值。目前券商PB估值处在2010年以来历史低位，在市场流动性充裕、国内复产复工进程有条不紊推进、以及龙头级航母券商持续建设背景下，推荐业绩稳健、创新能力强的大型券商，如综合实力较强的中信证券以及目前在龙头券商中估值处在较低位置的华泰证券，建议关注中信建投（H）。 ◆风险分析：宏观经济大幅波动、政策实行效果不达预期。 增持（维持） 分析师 王一峰(执业证书编号:S093051905002) 010-58452066 wangyf@ebscn.com 行业与上证指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 境外T+0制度推行回顾及A股T+0落地展望 ——评上交所再提股票交易T+0试点研究 ····································· 2020-05-31 业绩整体回暖，持续关注龙头——非银行金融行业周报20200517 ····································· 2020-05-17 两会将至，改革先行 ——非银行金融行业周报20200509 ····································· 2020-05-09 疫情影响Q1业绩，监管推动制度完善 ——非银行金融行业周报20200426 ····································· 2020-04-26 保险持续改革，券商增资补血——非银行金融行业周报20200419 ····································· 2020-04-19 量价持续下跌，期待拐点到来 ——非银行金融行业周报20200405 ····································· 2020-04-05 2020-06-21 非银金融 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 上交所宣布修改上证指数，并发布科创板指数 .......................................................................... 3 1.1、 上交所宣布修改上证指数 ........................................................................................................................ 3 1.2、 上交所宣布发布科创板指数 .................................................................................................................... 3 2、 上证综指为何“十年不涨” ........................................................................................................... 3 2.1、 总市值加权方式不适用A股整体流通结构 .............................................................................................. 4 2.2、 新股计入时间过快 ................................................................................................................................... 5 2.3、 缺乏完善的退市制度 ............................................................................................................................... 5 3、 境外指数编制方法回顾 ............................................................................................................. 5 3.1、 标普500指数 ......................................................................................................................................... 5 3.2、 纳斯达克指数 .......................................................................................................................................... 7 3.3、 恒生指数 ................................................................................................................................................. 8 3.4、 海外指数编制经验总结 ........................................................................................................................... 9 4、 本次指数编制方法调整属重大突破，但仍留有政策改进余地 .................................................... 9 5、 投资建议 ................................................................................................................................. 10 6、 风险分析 ................................................................................................................................. 10 2020-06-21 非银金融 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、上交所宣布修改上证指数编制方法，并发布科创板指数 1.1、上交所宣布修改上证指数编制方法 6月19日，上交所发布公告称，经研究，上海证券交易所与中证指数有限公司决定自7月22日起修订上证综合指数的编制方案。此次修订内容如下： 一、指数样本被实施风险警示的，从被实施风险警示措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其从指数样本中剔除。被撤销风险警示措施的证券，从被撤销风险警示措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其计入指数。 二、日均总市值排名在沪市前10位的新上市证券，于上市满三个月后计入指数，其他新上市证券于上市满一年后计入指数。 三、上海证券交易所上市的红筹企业发行的存托凭证、科创板上市证券将依据修订后的编制方案计入上证综合指数。 1.2、上交所宣布发布科创板指数 6月19日，上交所宣布发布科创板指数。本次科创50指数具体特色如下： 一是样本空间。“科创50”指数除普通股外，将红筹企业发行的科创板上市存托凭证、不同投票权架构公司股票纳入样本空间，以增强指数代表性。 二是新股计入时间。现阶段，科创板新上市证券满6个月后计入样本空间，待上市满12个月的证券达到100只至150只后调整为上市满12个月后计入；同时，针对上市以来日均总市值排名在科创板市场前3位和前5位的证券设置差异化的计入时间。 三是选样方法。选取日均总市值排名靠前的50只证券作为“科创50”指数样本，能够在保证样本流动性的同时，实现较好的代表性。 四是加权方式。借鉴主流成份指数编制方法，采用自由流通股本加权。同时，国际代表性成份指数通常设置个股权重限制，“科创50”指数对单一样本设置10%的权重上限，前五大样本权重之和不超过40%。 五是样本调整。依据样本稳定性和动态跟踪的原则，建立季度定期调整机制，及时反映市场变化，季度定期调整生效时间为每年3月、6月、9月和12月的第二个周五的下一个交易日，并设置一定缓冲区与调整比例限制，保证指数的稳定性，降低样本频繁变动带来的跟踪指数成本。另外，针对退市、退市风险警示等情况设立临时调整机制。 2、上证综指为何“十年不涨” 上海证券综合指数简称“上证指数”或“上证综指”，其样本股包括在上海证券交易所全部上市股票，反映交易所内股票价格的变动情况。近10年来，随着我国经济规模较快增长，上证综指同期表现却未有明显上涨，我们认为可能有以下几点原因： 2020-06-21 非银金融 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 2.1、总市值加权方式不适用A股整体流通结构 金融、能源总市值占比高，但流通市值占比低。从上证指数最新行业权重来看，金融行业总市值占比最高，达到36.4%，远高于其他行业；其次是工业占比达到14.1%，与金融板块共计占比近50%。而代表新兴成长企业的信息技术行业总市值占比仅为7.2%，医疗保健仅占比5.7%。 从个股权重来看，前十大成分股中多为金融和能源企业，其中金融企业占据7席。综合来看，成分股中