公司快讯注意物业投资│ 香港│ 2020年2月24日香港2020年2月24日-下午8:51保持（没变化）共识评分*：买10持4卖0码头控股有限公司会德丰的潜在私有化关键财务预测WHL和会德丰昨日停牌●2月24日，暂停了会德丰集团主要上市公司的股票交易，其中包括会德丰（20 HK，Add）及其子公司Wharf Holdings（WHL，4 HK，Hold）和Wharf REIC（1997 HK，Hold）。暗示可能正在集团内进行公司行动（例如，收购或合并）。●彭博社援引亚洲UFP的话报道，会德丰有可能以每股27.58港元的价格收购WHL 38％的少数股权，较WHL 2月21日的收盘价溢价40％。根据我们的计算，会德丰需要320亿港元将WHL私有化。WHL的低谷估值为私有化提供了良好时机●WHL和会德丰的业务存在一些重叠之处，其中会德丰专注于香港发展物业（DP），而怀德丰专注于两者 价钱关 相对于恒指（RHS）25.0 101.220.0 86.61002月19日-5月19日-8月19日-19年11月资料来源：彭博社价格表现绝对值（％）1M-5.33M6.81200万-22.5相对百分比-1.36-15.6大股东会德丰持有百分比62.0分析师CFA成龙Ť(852) 2539 1324Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë麦国荣会德丰进行私有化的最佳时机。私有化一旦实现，也将为WHL现有的少数股东提供一个较高溢价的退出点。 WHL私有化后，会德丰的持有折让（目前为资产净值的59％和20倍的20财年市净率）。●截至2019年6月30日，会德丰的独立净资产负债率为15.8％，未动用信贷额为270亿港元。另一方面，WHL在美国上市的科技股和在香港上市的蓝筹股中持有超过330亿港元的流动投资。换句话说，WHL的流动投资组合足以支付会德丰38％的WHL少数股权的收购成本。重申持有，但潜在的私有化将提振股价●我们目前维持持有评级，目标价20.4港元（较其资产净值51.1港元折让60％），有待WHL / Wheelock正式宣布。主要的上行风险是会德丰实现私有化，以及香港/中国大陆的合同销售超出预期。主要的下行风险是香港/中国经济进一步放缓以及人民币兑港元进一步贬值。■Wharf Holdings（WHL）及其母公司会德丰的股票已于2月24日停牌，等待正式的公司行动公告。■WHL的低谷估值为会德丰提供了将WHL私有化的好机会。潜在的私有化也将为WHL股东提供退出的机会。■我们目前重申持有评级，目标价20.4港元不变。我们认为，有关潜在私有化的讨论可能会提振其股价。Ť(852) 2539 1328Ë在由第三方相关研究.全民教育平台资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 码头5年平均圆盘百分比 码头（光盘）/ Prem到NAV-50%-60%-70%-80%-90%5年平均值：54％图1：码头控股自2014年以来的资产净值折让0%-10%-20%-30%-40%HK $ 19.70 HK $ 20.40 HK $ 20.403.6%-13.5%0004.HK4港币77.14 亿 港 元60,074百万港元1,261万美元96.87百万港元30.47亿38.0%当前价格：目标价格：先前目标：上升/下跌：CGS-CIMB /共识：路透社：彭博社：市值：每日平均营业额：当前股份自由流通量：*资料来源：彭博社Dec-19F Dec-20F Dec-21F净利（港币百万元）6,420 6,9707,523核心每股盈利（港元）2.11 2.29 2.47股息收益率3.32%3.48%3.76%体积201420152016201720182019每股核心盈利增长(2.79%)8.57%7.93%中国物业和香港豪华住宅物业。 WHL在凯德的最新土地收购FD核心P / E（x）9.358.617.982019年11月已经模糊了两家公司的界限。因此，私有化将经常性股本回报率4.66%4.90%5.10%我们认为，改善业务范围并提供积极的协同作用。P / BV（x）0.430.410.40●在过去的12个月中，WHL的股价下跌了22％，其目前的估值为每股股息（港元）0.650.690.74FY20F P / BV为0.4倍，较资产净值折让61％，是历史最低水平之一，因此 物业投资│ 香港码头控股有限公司│ 2020年2月24日2图2：香港地产同业比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上升P / E（x）P / BV（X） 产量(%) 净负债比率（％）短线股票收市价（港元）（港元）评级（百万美元）（港元） （％）（％）2018 2019F 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020FCK资产1113 HK49.6062.00保持23,523124.060257.36.07.77.40.60.50.53.84.24.642(2)HLD12香港35.8050.00加22,25584.057408.59.49.69.40.60.60.65.05.25.3222323凯里·道具683港币22.4020.10降低4,18967.167(10)9.86.17.46.70.30.30.36.06.05.8172023新世界17香港9.9012.50加13,00120.9532612.711.512.610.70.50.50.54.85.25.3323433新地16香港111.10140.00加41,339234.0532610.69.99.58.90.60.60.64.24.54.6131311信诺83香港10.5812.30保持9,45424.557166.715.815.87.10.50.50.55.05.25.3(19)(20)(19)码头控股4香港19.7020.40保持7,71451.16149.19.48.78.00.40.40.43.33.33.5181917会德丰20港元47.2557.80加12,455115.559227.37.16.66.10.40.40.43.33.43.5242326HLP101香港17.9415.00降低10,36133.346(16)19.718.016.615.70.60.60.54.24.24.2101820HKL *HKL SP5.236.90加12,30512.658321.51.51.31.30.30.30.34.24.44.891213希慎14香港28.4027.50保持3,80568.859(3)11.711.512.912.10.40.40.45.15.14.8443太古地产1972香港24.0026.10保持18,02843.545918.718.118.216.90.50.50.53.53.73.81188码头REIC1997香港40.2046.30保持15,67377.2481512.112.412.312.10.60.60.55.25.25.3181413冠君产业信托2778港币4.524.50保持3,4088.144(0)16.516.117.916.30.40.40.45.85.95.3202019链接房地产投资信托823港元75.1079.00降低19,92486.013528.628.126.524.40.90.80.83.33.64.0121414米德兰1200港币1.191.19保持110不适用不适用014.7166.812.35.60.60.60.62.70.82.9(47)(48)(52)开发者58199.09.49.88.00.50.50.54.44.64.7141414房东和房地产投资信托45615.515.115.114.10.50.50.54.54.64.6121313简单平均521312.012.112.210.90.50.50.54.54.64.7131313截至2020年2月24日的股价数据; * HKL数据以美元表示资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 物业投资│ 香港码头控股有限公司│ 2020年2月24日3按数字利润损失（百万港元）12月18日19F十二月12月20楼12月21日资产负债表（百万港元）12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额21,05521,74925,40827,464总现金及等价物17,44815,97718,38322,031毛利11,36410,25811,29711,788发展中物业45,95461,38577,890100,520营业性EBITDA8,7527,9008,7009,078总债务人1,7221,7221,7221,722折旧及摊销0000存货营业息税前利润8,7527,9008,7009,078其他流动资产合计159159159159财政收入/（支出）(848)(452)(452)(452)流动资产总额65,28379,24398,155124,431来自Assoc的税前收入/（亏损）。2,3822,5902,1712,246固定资产0000营业外收入/（费用）0000总投资160,811166,811172,811178,811税前利润（EI前）10,28610,03810,41910,872无形资产298298298298特殊物品其他非流动资产合计957957957957税前收益10,28610,03810,41910,872非流动资产总计162,066168,066174,066180,066税收(3,604)(2,724)(3,181)(3,315)短期债务11,23911,23911,23911,239特殊收入-税后长期债务的当前部分税后利润6,6827,3147,2387,556债权人总数29,95845,16765,19992,210少数权益(90)(894)(268)(33)其他流动负债3,4683,4683,4683,468首选＆特别分部0000总流动负债44,66559,87479,906106,917外汇收益/（亏损）-税后长期债务合计31,84731,84731,84731,847其他调整-税后0000混合债务-债务组成部分净利6,5926,4206,9707,523其他非流动负债合计12,07712,07712,07712,077经常性净利润6,5926,4206,9707,523非流动负债合计43,92443,92443,92443,924全面摊薄经常性净利润6,5926,4206,9707,523拨备总额0000负债总额88,589103,798123,830150,841股东权益135,441139,871144,750150,016少数权益3,3363,3363,3363,336权益总额138,777143,207148,086153,352现金周转（百万港元）12月18日19F十二月12月20楼12月21日关键比率12月18日19F十二月12月20楼12月21日息税折旧摊销前利润8,7527,9008,7009,078收入增长(56.0%)0.6%21.0%9.6%来自Invt的现金流量。 ＆Assoc。2,3822,5902,1712,246营业EBITDA增长(57.6%)(9.7%)10.1%4.3%营运资金变动(17,989)(222)3,5274,381营业EBITDA保证金51.6%46.3%42.2%40.1%直线调整每股净现金（港币）(8.41)(8.90)(8.11)(6.91)拨备总额（增加）/减少BVPS（港元）44.4545.9047.5049.23其他非现金（收入）/费用(1,476)(1,993)(1,993)(1,993)总利息保障6.265.245.776.02其他经营现金流量有效税率35.0%27.1%30.5%30.5%净利息（已付）/已收9641,5401,5401,540净股利支付率30.