信贷市场研究企业 / 美国惠誉美国高收益违约洞察 — 2013 年 3 月特别报道相关研究分析师玛丽亚罗萨佛得角+1 212 908-0791埃里克·罗森塔尔+1 212 908-0286三月平静：美国高收益票面违约率仍低于平均水平，预计将保持在低位，除非今年温和的经济增长受到冲击。该利率从 2012 年底的 1.9% 下滑至 3 月份的 1.6%。然而，4 月份的活动一直活跃，惠誉预计第二季度利率将回升至 2.0%。在良性利率环境中，默认模式往往不稳定。今年前三个月有 8 家发行人违约了 34 亿美元的债券，而 2012 年第一季度有 12 家发行人和 52 亿美元。四月反弹：迄今为止，4 月份的发行人总数增加了 7 家，28 亿美元（去年为 2 家和 5 亿美元）。 4 月份的违约在第 5 页底部注明。违约都涉及“CCC”或较低评级的发行人。EFH备案：公开消息称，Energy Future Holdings (EFH) 正在考虑预先打包破产。此类事件将推动违约率估计为 3.5%。尽管 EFH 的麻烦有据可查，但该比率仍将达到三年来的最高水平。改变对违约条件的看法可能会影响繁荣的高收益市场的风险接受度。行业影响：在最近的一批默认设置中有一些值得注意的反复出现的主题。正如我们在“惠誉美国高收益违约洞察——行业选择对违约风险的影响”（2013 年 3 月）报告中所讨论的那样，行业困境是违约风险的主要驱动因素，甚至在早期也发挥着作用2013 年。今年发生多次违约的行业包括广播和媒体，以及游戏、住宿和餐厅。它们属于少数几个在过去三年中每年都经历过持续违约活动的行业之一——这些行业面临系统性挑战的证据。近年来的行业违约率见第 4 页。担保债券集中度：另一个重新出现的变量是违约组合中高级担保债券的强大代表。有担保债券占估计 62 亿美元违约的 72%，包括 4 月份的活动（该比例仍高达 64%，不包括 EFH）。目前有 2,620 亿美元的这些未决问题（或高收益市场交易量的 22%）。危机后发行量飙升，以对到期贷款进行再融资。在这一总数中，39% 的评级为 B 级或更低，而无担保/次级问题的评级为 31%。评级组合数据显示，持有担保债券的公司的平均信用质量较差，这得益于担保债券在今年违约中的集中度。EFH 提高的回收率：截至 3 月，违约的加权平均回收率为面值的 73.3%。这主要是由于 EFH 于 1 月份完成的高级担保不良债务交换的回收率高于面值。不包括 EFH，平均回收率较为温和，但高于平均水平 48.4%。从角度来看，第 19 页上的图表显示了随时间变化的回收率，并强调了低违约年和高违约年结果的可变性。2013 年 4 月 24 日 信贷市场研究惠誉美国高收益违约洞察——2013 年 3 月 2013 年 4 月 24 日2信用收益受到冲击在 2013 年 3 月版的“惠誉评级/固定收益论坛高级投资者调查”中，大多数投资者认为美国企业杠杆在未来一年走高，并预计高等级和高收益的信用都会恶化。惠誉对大型投机级公司总体财务业绩的反复分析表明，杠杆率在 2012 年开始上升——这是债务余额增加和 EBITDA 增长缓慢的产物（见右侧的债务 / EBITDA 图表）。到了下半年，其实这个数字债务/EBITDA（X）4321注：基于市场综合评级为“BB”或“B”的 252 家公司的总体财务表现。资料来源：惠誉、彭博、SEC 备案。惠誉样本中报告 EBITDA 同比增长（约 55%）的公司已降至三年来的最低水平，与报告的总债务同比增长（也为 55%）持平（见报告债务增加的公司和 EBITDA 图表如下）。评级趋势进一步证实了这一模式，更全面地反映了信用质量的走向。惠誉在 2012 年记录的美国企业降级多于升级。今年第一季度投机级借款人的评级活动大致持平，因此负面评级漂移似乎已经稳定，但趋势仍然乏善可陈，尤其是与 2010 年和2011年信用质量更加稳固回升的活动。同样值得注意的是，评级为“CCC”或更低的债券数量现在为 2375 亿美元，高于2012 年底为 2,265 亿美元，2011 年底为 1,968 亿美元。即使没有激进的危机前交易，对低于标准的国内和全球经济环境仍然存在大量有机敏感性。对此的抵消是资金。由于美联储对低利率的承诺以及它对收益率产品的需求，公司已经能够成功地推出债券和贷款到期日。这为短期内保持低违约率提供了有意义的支持。报告收入和资本支出增加的公司报告债务和 EBITDA 增加的公司相关标准注：基于市场综合评级为“BB”或“B”的 252 家公司的总体财务表现。资料来源：惠誉、彭博、SEC 备案。注：基于市场综合评级为“BB”或“B”的 252 家公司的总体财务表现。资料来源：惠誉、彭博、SEC 备案。(%)收入资本支出9080706050403020总债务EBITDA9080706050403020(%) 信贷市场研究惠誉美国高收益违约洞察——2013 年 3 月 2013 年 4 月 24 日3展品索引发行趋势和年份违约率 22默认手表惠誉美国高收益债券 12 个月违约率(%)1614121086420 资料来源：惠誉美国高收益违约指数。惠誉美国高收益违约指数——季度发行人和交易量趋势默认交易量（百万美元）发行人数量（百万美元）（编号）45,0006040,00035,0005030,0004025,00020,0003015,0002010,000105,00000YTD – 年初至今。资料来源：惠誉美国高收益违约指数。按来源分布的默认值面值（十亿美元）(%)发行人(%)问题(%)2012第11章归档13.163.91546.92946.8不良交换3.316.0515.61422.6错过付款3.115.01134.41625.8第七章 备案1.15.113.134.8全部的20.5100.032100.062100.02013 年 3 月年初至今不良交换1.853.5337.5550.0第11章归档1.337.7450.0440.0错过付款0.38.9112.5110.0全部的年初至今 今年迄今为止。3.4100.08100.010100.0资料来源：惠誉美国高收益违约指数。 信贷市场研究惠誉美国高收益违约洞察——2013 年 3 月 2013 年 4 月 24 日4行业违约率(%)平均数年度的行进行业198020122010201120122013年初至今汽车6.60.50.8银行和金融6.91.50.53.3广播和媒体4.75.50.32.01.5建筑材料3.92.21.3电缆4.7化学品2.71.0计算机和电子产品2.60.30.3消费产品3.24.7活力2.01.12.61.20.2食品、饮料和烟草3.41.5游戏、住宿和餐厅4.41.31.72.80.7医疗保健和制药2.01.80.5工业/制造2.90.8保险4.5休闲娱乐4.6金属和采矿3.51.20.30.6各种各样的1.90.30.8纸和容器4.91.010.37.7房地产2.0零售3.93.02.01.0超市和药店4.93.1电信8.51.20.60.30.4纺织品和家具6.2运输6.31.77.44.4公用事业5.95.910.52.3总指数4.61.31.51.90.3资料来源：惠誉美国高收益违约指数。“CCC”或更低面值价格分布(%)7060504030201002012 年 12 月 2013 年 3 月0–10>10–20>20–30>30–40>40–50>50–60>60–70>70–80>80–90 >90–100>100资料来源：惠誉评级、彭博社、优势数据。 信贷市场研究惠誉美国高收益违约洞察——2013 年 3 月 2013 年 4 月 24 日5过去 12 个月的美国高收益债券违约清单月发行人面值（百万美元）默认日期默认来源行业2012 年 4 月雷迪冰公司439.604/12/12第11章归档各种各样的Dex One 公司98.204/19/12不良交换广播和媒体小计537.82012 年 5 月豪客比奇收购公司630.605/01/12错过付款运输Verso 纸业控股有限责任公司157.505/08/12不良交换纸和容器住宅资本有限责任公司2,786.005/14/12第11章归档银行和金融霍顿·米夫林·哈考特出版社300.005/21/12第11章归档广播和媒体小计3,874.02012 年 6 月楚克昌西经济发展局303.106/01/12不良交换游戏、住宿和餐厅小计303.12012 年 7 月爱国者煤炭公司250.007/09/12第11章归档金属和采矿小计250.02012 年 8 月K-V制药公司225.008/04/12第11章归档医疗保健和制药ATP 石油和天然气公司1,500.008/17/12第11章归档活力博视网络控股公司300.008/22/12第11章归档电信小计2,025.02012 年 9 月LifeCare 控股公司119.309/14/12错过付款医疗保健和制药Banco Cruzeiro do Sul SA1,050.009/14/12第七章 备案银行和金融小计1,169.32012 年 10 月无默认活动2012 年 11 月LBI Media Holdings Inc.41.811/14/12错过付款广播和媒体LBI 媒体公司448.811/14/12错过付款广播和媒体海外船舶控股集团509.611/14/12第11章归档运输瑞德能源公司496.611/23/12第11章归档公用事业小计1,496.82012 年 12 月能源未来控股a1,761.712/05/12不良交换公用事业彭森环球公司200.012/15/12错过付款银行和金融爱迪生使命能源3,700.012/17/12第11章归档公用事业小计5,661.72013 年 1 月Geokinetics Holdings 美国300.001/14/13错过付款活力Axtel SAB de CV497.401/28/13不良交换电信能源未来控股1,170.601/29/13不良交换公用事业能源未来中间控股139.101/29/13不良交换公用事业小计2,107.12013年2月读者文摘525.002/17/13第11章归档广播和媒体科胜讯系统公司175.002/28/13第11章归档计算机和电子产品小计700.02013 年 3 月乙Dex One 公司212.303/18/13第11章归档广播和媒体Revel AC Inc.361.503/25/13第11章归档游戏、住宿和餐厅小计573.8a 包括 2012 年 12 月 5 日和 12 月 19 日的两次不良债务交换。 b 截至 4 月 19 日，正在处理的违约包括 GMX Resources、CEDC、Rotech、Travelport、Chukchansi 和 Lupatech。资料来源：惠誉美国高收益违约指数。 信贷市场研究惠誉美国高收益违约洞察——2013 年 3 月 2013 年 4 月 24 日666.125.0964.8吨一种回收率加权平均回收率中值回收率a问题数量（右轴）(%)8070605040302030.5105023.53358.951.2 47.41926.4851.51729.636.2（问题数量）353025201510501Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 b一种类似的资历崩溃成了一个观察结果。乙30 天违约后恢复率的中期估计。截至 4 月 16 日的价格。年初至今 - 年初至今。资料来源：惠誉美国高收益违约指数，优势数据。按资历的回收率(%)加权平均恢复率中位数回收率a问题数量2012高级担保64.762.016高级无抵押4