行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 农林牧渔 证券研究报告 2017年07月10日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《农林牧渔-行业研究简报:行业思考系列之一：白羽肉鸡行业分析框架再探讨》 2017-07-02 2 《农林牧渔-行业研究周报:2017年第27周周报：继续重点关注禽链超跌机遇；继续重点推荐板块优质白马龙头隆平高科、生物股份、大北农、海大集团。》 2017-07-02 3 《农林牧渔-行业投资策略:2017年中期农业投资策略：优选业绩稳健白马股，关注周期底部拐点机会！》 2017-06-26 行业走势图 动保行业深度：动保行业进入2.0时代，谁能领跑？ 1. 口蹄疫市场苗翻倍扩容，双寡头格局雏形初现 口蹄疫疫苗存在刚性需求，而口蹄疫市场苗代替招采苗是大势所趋。（1）整体养殖企业防疫意识的提升；（2）各地直补政策的陆续实施和猪用(O+A)口蹄疫二价苗的获批会加速企业渠道下沉，打开中等规模养殖企业的市场。（3）长期规模化养殖比例的提高能够保证疫苗需求的内生稳定增长。 价格战？口蹄疫市场苗短期降价的可能性极小。这是因为一方面现有市场的竞争格局比较好，价格的降低必然伴随着整个行业利润的下降，从而没有任何一家企业能够从价格下降中获得绝对收益；另一方面，价格并不是评判疫苗的主要标准，也不是现在养殖企业衡量疫苗的标准，配套服务对于广大规模化养殖户来说至关重要。 与猪价协同？猪价下行对口蹄疫市场苗销量影响不大，生物股份口蹄疫市场苗销量在猪价下行时却快速增长便是最好的例证。这种协调性不高的原因首先是口蹄疫的刚性需求强。其次，市场苗得到了大型养殖户的认可，这种认可不仅能够带来长久的粘性，还会对小养殖户带来示范效应。 未来竞争格局？口蹄疫市场苗行业趋向于双寡头垄断的竞争格局。目前在市场中，从产品品质来看，呈现生物股份与中农威特寡头竞争格局。从细分领域来看，猪用口蹄疫市场占比达90%，该细分市场的竞争决定了整个口蹄疫市场的竞争格局。据我们草根调研显示，农业部一直没有批准猪用口蹄疫（0+A）二价苗，所以过去生猪养殖企业普遍采用牛用口蹄疫三价苗进行防疫，竞争在7家持有生产资格牌照的口蹄疫厂家中进行。但是生物股份和中农威特的猪口蹄疫二价苗下半年即将获批上市，专用化产品的出现使得竞争格局更加有利于生物股份和中农威特，形成一个双寡头的格局。 2. 猪圆环市场空间将扩大，优质优价驱动进口替代 从整个市场来看，圆环苗的渗透率在不断提升，未来潜在市场空间有望翻倍。从竞争结构来看，国外企业一家独大的局面有望改变，进口替代将会是大趋势。由于大型养殖企业对于服务粘性正在降低，国内企业便能够利用自身产品质量的提高以及相对优惠的价格争取到这些客户。而大型养殖场对于小养殖场的示范效应对国内企业的销量能够产生乘数效应，加快进口替代过程。 3.掘金宠物医院蓝海市场，把握行业发展节奏 我国宠物市场规模庞大，在未来5年内将由现在的500亿元左右上升至1000亿元。根据草根调研，我们认为，现在宠物医院行业正处于快速扩张的阶段，而瑞普生物的子公司瑞派宠物连锁有望突出重围，公司目前已有近160家门店，17年年底有望达到260家。成为名副其实的行业绝对龙头。 4.布局独立诊断实验室蓝海，解决行业痛点 动保检测行业现在处于发展期，我们测算目前市场空间至少30亿。根据我们的草根调研，目前国内尚无比较成熟的商业模式，该行业直接对标海外检测行业龙头企业爱德士（IDXX），目前市值950亿，我们认为普莱柯联合达安基因共同设立的中科基因，有可能成为中国版的IDXX。 5.投资建议：首选行业龙头，重点关注二线蓝筹！ 四个标的：首推：生物股份（龙头白马，业绩增长确定性强）；其次：中牧股份（市值优势明显，国企改革预期）+瑞普生物（主业稳定增长，宠物医疗行业领跑者）+普莱柯（技术创新领导者，动保检测市场开拓者）；再次：海利生物（关注公司下半年口蹄疫市场苗推广进度）。 风险提示：产品销量不达预期，公司业绩不及预期。 -18%-13%-8%-3%2%7%12%2016-072016-112017-032017-07农林牧渔 沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2017-07-04 评级 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 300119.SZ 瑞普生物 14.26 买入 0.33 0.56 0.95 1.30 43.21 25.46 15.01 10.97 600195.SH 中牧股份 19.16 买入 0.78 1.00 1.24 1.68 24.56 19.16 15.45 11.40 600201.SH 生物股份 35.16 买入 1.05 1.28 1.63 2.06 33.49 27.47 21.57 17.07 603566.SH 普莱柯 24 买入 0.58 0.76 1.19 1.85 41.38 31.58 20.17 12.97 603718.SH 海利生物 13.82 买入 0.13 0.22 0.35 0.52 104.1 63.20 39.04 26.38 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 内容目录 1. 口蹄疫市场苗继续扩容，双寡头格局越发明显 ...................................................................... 5 1.1. 口蹄疫市场苗替代招采苗是大势所趋 ..................................................................................... 5 1.2. 口蹄疫市场苗价格短期下降的可能性小 ................................................................................ 6 1.3. 口蹄疫市场苗销量与猪价协同性不高 ..................................................................................... 7 1.4. 行业趋向于双寡头垄断的竞争格局 ......................................................................................... 8 2. 猪圆环市场空间将扩大，优质优价驱动进口替代 .................................................................. 8 3. 顺应市场趋势，掘金动保蓝海 ................................................................................................... 9 3.1. 宠物医院蓝海，瑞普生物领先一步 ......................................................................................... 9 3.2. 检测市场蓝海，普莱柯抢占市场先机 ................................................................................... 11 4. 投资建议：龙头白马＋二线蓝筹 ............................................................................................. 13 4.1. 生物股份（龙头白马，业绩成长性确定） .......................................................................... 13 4.2. 中牧股份（二线蓝筹，估值优势明显，改革预期和业绩加速） ................................ 14 4.3. 瑞普生物（常规苗稳定增长，宠物医院行业领跑者） .................................................. 14 4.4. 普莱柯（布局动保检测市场，技术创新领导者） ............................................................ 15 4.5. 海利生物（口蹄疫新品上市，后续销量值得期待） ....................................................... 15 图表目录 图1：口蹄疫招采苗格局 ............................................................................................................................... 5 图2：口蹄疫市场苗格局 ............................................................................................................................... 5 图3：金宇口蹄疫销量与养殖规模化的关系 .......................................................................................... 6 图4：大型、中小型养殖企业疫苗评价标准 .......................................................................................... 7 图5：养殖产业链趋势 ................................................................................................................................... 7 图6：金宇口蹄疫销量与猪价的关系 ........................................................................................................ 7 图7：宠物行业构成 ...................................................................................................................................... 10 图8：截至2017年上半年，各家企业宠物医院数量 ....................................................................... 11 图9：宠物医院发展路径 .........................................................................