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康师傅(开曼群岛)控股有限公司:第三季度业绩不佳

康师傅控股,003222010-11-16Ebru、Sener、Kurumlu摩根大通市***
康师傅(开曼群岛)控股有限公司:第三季度业绩不佳

康师傅(开曼群岛)控股亚太股票研究2010年11月16日体重过轻0322.HK,322 HK第三季度业绩不佳 第三季度业绩不及预期:康师傅公布前9个月净利润3.98亿美元,同比增长22%。一次性收益6,900万美元扭曲了业绩。扣除一次性收益,2010年首9个月的经常性收入同比增长1%,仅占我们财年预期的76%。第三季度业绩不及预期,因为900万美元的收入通常占FY收入的85%。如果仅看2010年第3季度的业绩,总收入同比增长36%,而经常性收入则同比下降11%,这是由于毛利率下降和税率提高所致。 主要亮点:i)收入强劲,方便面和饮料收入均分别实现了25%和42%的健康增长。 ii)本季度原材料价格对面条部门的影响较小,但继续拖累饮料的毛利率。因此,2010年第3季度与2009年第3季度的综合毛利率收缩了5.2个百分点。iii)通过控制运营支出,节省了与1H10相似的息税前收益(A&P较低)。 2010年第3季度的分销成本下降至销售额的21.9%,而09年第3季度为22.3%。 2010年3季度经常性EBIT同比增长8%。 外表:由于三季度业绩低于预期,我们将2010年的盈利预测下调了3%,我们预计康师傅2010年的盈利增长将达到10%. 管理层指出,到目前为止,糖,棕榈油和PET等主要投入成本在2010年第四季度显着上升。我们认为近期面条的价格上涨将无法弥补2011年的成本压力。在我们的模型中,我们预计康师傅的面条价格将再进行一轮上涨,如果不成功,我们认为我们的估计存在下行风险。目前,我们希望在销售增长30%的基础上实现19%的收入增长。 维护UW:考虑到预计将继续存在的利润压力,我们维持UW评级。该股目前的交易价格为我们要求的29倍2011年预期市盈率,并且我们估计2011年之后的2年收益复合增长率为17%。我们将11月目标价16.5港元(高于我们向前推的15港元)转换为c24倍2011年预期市盈率。一个主要的上行风险是原材料价格突然下跌,平均售价急剧上升。价格:HK $ 20.20▲ 目标价:16.50港元上一个:HK $ 15.00中国食品及食品制造埃布鲁·塞纳·库鲁姆鲁(Ebru Sener Kurumlu)交流电(852) 2800-8521摩根大通证券(亚太)有限公司价格表现21港币181511月09日2月10日5月10日10月10日10月10日0322.HK股价(港元MSCI-Cnx(变基年初至今1md)3m12m腹肌5.2%3.5%8.4%10.6%相对-3.3%0.0%-5.8%5.8%彭博:322 HK,路透社:0322.HK美元,MM,12月20092010年2011年2012年2013E营业额5,0816,6558,64910,61312,55252周范围(HK $)15.14 - 22.15净利383490501585544Mkt帽。 (港币MM)112,853每股收益(美分)6.868.778.9610.479.73Mkt帽。 (美元MM)14,557经常性每股收益(美分)6.867.538.9610.479.73股O / S(MM)5,587DPS(美分)3.434.384.485.244.87自由浮动 (%)66.6%销售增长 (%)18.9%31.0%30.0%22.7%18.3%平均每日交易量(毫米)5.9净利润增长(%)47.2%27.8%2.2%16.8%-7.1%平均每日价值(美元MM)15.6每股收益增长(%)47.2%27.8%2.2%16.8%-7.1%汇率7.8经常性每股收益增长*(%)38.8%9.8%19.0%16.8%-7.1%指数(HSCEI)13,416净资产收益率(%)26.2%27.8%24.8%24.9%20.9%年末十二月市盈率(x)37.929.629.024.826.7价格日期2010年11月15日P / BV(x)9.98.27.26.25.6EV / EBITDA(x)17.614.512.610.510.4股息收益率(%)1.31.71.72.01.9资料来源:公司数据,彭博社,J.P。Morgan估计。 *不包括资产减损费有关分析师认证和重要披露(包括非美国分析师披露)的信息,请参阅第14页。摩根大通(J.P. Morgan)致力于与研究报告中涵盖的公司开展业务。因此,投资者应注意,该公司可能存在利益冲突,可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。公司 Ebru Sener Kurumlu(852)2800-8521亚太股票研究2010年11月16日2公司简介损益敏感性指标息税折旧摊销前利润2010财年2010财年每股收益影响(%)影响(%)康师傅(开曼群岛)控股公司在中华人民共和国专门从事方便面,饮料和烘焙食品的生产和分销。该公司主要经营四个业务部门:方便面,饮料,面包店和其他业务。根据ACNielsen的2009年12月报告,该集团在方便面和RTD茶市场上保持领先地位,分别占41.7%和50.4%的市场份额。该公司的产品以“ Master Kong”品牌销售。2009年收入明细均价增长假设每2%的影响减少-10.1%-13.1%棕榈油价格每个5%的影响增加-1.2%-1.6%营业费用假设(%chg y / y) 每增加1%的影响-1.3%-1.7%资料来源:摩根大通(J.P. Morgan)估计。价格目标和估值分析我们11年12月的目标价16.5港元是基于1.4倍的PEG比率(基于两年的EPS CAGR),与中国餐饮企业的平均PEG比率相近。我们的PT略有上升,因为我们将其向前滚动了六个月。饮料50%方便面45%资料来源:公司报告 每股收益:摩根大通vs共识 摩根大通共识2010年0.0880.0772011年0.0900.095 2012E 0.105 0.116资料来源:摩根大通(J.P. Morgan)估计,彭博(Bloomberg)表1:同行比较估值一个主要的上行风险是原材料价格突然下跌,平均售价急剧上升。公司股票代号评分价钱PTMkt帽市盈率P / B(港元)(港元)(美元MM)09财年2010财年2011财年2010财年2011财年中国钉书针宇宙恒安国际1044 HKñ67.165.0010,59638.531.726.58.57.6华润企业291香港ñ33.432.0010,33135.729.924.22.92.8青岛啤酒168香港超宽41.535.507,28237.230.826.15.14.4中国雨润1068 HKOW28.4538.006,47438.731.024.44.94.1华宝*336港元ñ11.810.304,79127.622.918.48.56.9中国蒙牛乳业2319 HKOW21.326.004,77427.025.418.93.32.9统一中国220港币超宽5.374.002,49323.425.220.92.62.5部门平均值32.628.122.85.14.4资料来源:摩根大通(J.P. Morgan)估计,彭博社。 *自1月至5月结束以来,对下一年的估算。截至2010年11月15日的价格关闭面包店3%其他2% Ebru Sener Kurumlu(852)2800-8521亚太股票研究2010年11月16日3结果审查康师傅公布前9个月净利润3.98亿美元,同比增长22%。一次性收益6,900万美元扭曲了业绩。扣除一次性收益,9M10的经常性收入仅同比增长1%,仅占我们全年预测的76%。尽管收入增长强劲,同比增长31%,但毛利率持续下降(下降了5%)导致毛利润仅同比增长13%。营业费用占销售额的百分比为20.5%,比09年同期降低c3%,导致经常性EBIT为6.15亿美元,同比增长11%。表2:康师傅9M10成绩与估算值百万美元9M099M10%CHGy / y2010财年9M10作为%2010财年周转4038530931%660080%毛利1456163913%201481%毛利率36.1%30.9%30.5%其他净收入(含int收入和FX)55131137%98134%占销售额百分比1.4%2.5%1.5%营业费用-956-108614%-139978%占销售额百分比-23.7%-20.5%-21.2%营业利润(利息收入和外汇收益)55668323%71396%息税前利润率13.8%12.9%10.8%利息支出-15-6-62%-776%应占联营公司(亏损)利润91016%1193%PBT55068825%71696%税收-106-14537%-15096%税率-19.3%-21.8%-21.0%少数权益-117-14524%-134108%净收入32739822%43192%净利润率(%)8.1%7.5%6.5%一次性收益069不适用经常性息税前收益55661511%经常性净收入3273291%43176%经常性息税前利润率(%)13.8%11.6%经常性净利润率(%)8.1%6.2%资料来源:摩根大通(J.P. Morgan)估计,公司数据。如果仅看2010年第3季度的业绩,总收入同比增长36%,而经常性收入同比下降11%,这主要是由于毛利率的下降和较高的税率。 2010年首9个月的经常性EBIT为2.56亿美元,同比增长8%。 Ebru Sener Kurumlu(852)2800-8521亚太股票研究2010年11月16日4表3:康师傅2010年第三季度业绩百万美元09年3季度2010年第三季度%chg y / y周转1,5372,06634%毛利55063315%毛利率35.8%30.6%其他净收入(含int收入和FX)30100230%占销售额百分比2.0%4.8%营业费用-343-40819%占销售额百分比-22.3%-19.7%营业利润(利息收入和外汇收益)23732537%息税前利润率15.4%15.7%利息支出-4-2-53%应占联营公司(亏损)利润25131%PBT23632839%税收-41-6762%税率-17.4%-20.3%少数权益-47-6129%净收入14820036%净利润率(%)9.6%9.7%一次性收益069不适用经常性息税前收益2372568%经常性净收入148132-11%经常性息税前利润率(%)15.4%12.4%经常性净利润率(%)9.6%6.4%资料来源:摩根大通(J.P. Morgan)估计,公司数据。 Ebru Sener Kurumlu(852)2800-8521亚太股票研究2010年11月16日5表4:康师傅季度损益表百万美元季度损益08年1季度2008年第二季度2008年第三季度2008年第4季度09年1季度09年2季度09年3季度09年4季度2010年1季度2010年第二季度2010年第三季度销售收入9691,0801,3219011,1751,3261,5371,0431,4491,7942,066毛利314361429270416490550303440566633毛利率32.4%33.4%32.5%30.0%35.4%36.9%35.8%29.1%30.4%31.6%30.6%其他的收入16221925141030251318100占销售额百分比1.7%2.1%1.4%2.7%1.2%0.8%2.0%2.4%0.9%1.0%4.8%总运营支出-208-267-292-214-259-354-343-256-269-410-408占销售额百分比-21.5%-24.7%-22.1%-23.8%-22.0%-26.7%-22.3%-24.5%-18.5%-22.9%-19.7%息税前利润1221161568117214723773184174325息税前利润率12.6%10.8%11.8%8.9%14.6%11.1%15.4%7.0%12.7%9.7%15.7%利息支出-9-6-7-8-7-4-42-2-1-2合伙人253-34321325税前收益115115152691691

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