地产 2019年03月19日 招商蛇口 (001979) 业绩稳健增长，静待优质土储变现 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司年报点评 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（维持） 现价：22.25元 主要数据 行业 地产 公司网址 www.cmsk1979.com 大股东/持股 招商局集团/58.29% 实际控制人 国务院国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 7,904 流通A股(百万股) 2,402 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 1,758.72 流通A股市值(亿元) 534.52 每股净资产(元) 9.6 资产负债率(%) 74.3 行情走势图 相关研究报告 《招商蛇口*001979*业绩稳健，销售抢眼》 2019-01-27 《招商蛇口*001979*业绩抢眼，销售强劲》 2018-10-23 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 0755-22621493 YANGKAN034@PINGAN.COM.CN 研究助理 郑茜文 一般从业资格编号 S1060118080013 ZHENGXIWEN239@PINGAN.CON.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司公布2018年年报，全年实现营业收入882.8亿元，同比增长17.0%，追溯调整后同比增长16.3%；归母净利润152.4亿元，同比增长24.7%，追溯调整后同比增长20.4%；对应基本EPS1.89元，接近业绩预告区间上限。公司拟每10股派发现金红利7.8元（含税）。 平安观点：  毛利率回升叠加结算增长带动业绩高增长。2018年公司营收882.8亿，同比增长17.0%，追溯调整后同比增长16.3%；归母净利润152.4亿元，同比增长24.7%，追溯调整后同比增长20.4%。业绩高增长主要因：1）期内结算面积及结算均价上升带动结算收入增长；2）结算结构变化带动公司整体毛利率同比提升1.7个百分点至39.5%；3）因转让资产及联合营公司，投资收益同比增长125%至65.5亿元。期末预收账款同比增长36.8%至753.5亿，为2018年实际营收的85.4%，叠加2019年100.5%的竣工高增长计划，奠定未来业绩增长基础。  三大板块协同发展，新型业态多点开花。期内社区、园区及邮轮业务营收同比分别增长14%、43.2%和下降4.3%，分别占总营收的89.1%、10.2%和0.7%，园区开发与运营业务收入同比增幅较大，主要因深圳太子商务广场项目结转。邮轮业务发展步入快车道，蛇口邮轮母港荣获“最佳邮轮港口服务”、“最具设计创意”两项大奖，全年靠泊邮轮89泊次，同比增长46%，邮轮客流超36万人次，同比增长93%，母港服务各类旅客总客流突破600万人次。同时，公司积极布局新业态，长租公寓已全面覆盖北上广等13个国内一线、核心二线城市，累计布局近2.4万间，管理规模约98万平；大文创方面，已于6个城市布局8个意库项目，运营面积超110万平，累计产值超800亿元。  销售表现靓丽，拿地节奏稳健。公司2018年实现销售额1705.8亿，同比增长51.3%，超额完成18年初1500亿目标；实现销售面积827.4万平，同比增长45.1%；受产品结构影响，销售均价20618元/平米，同比增长4.2%。2019年目标2000亿，同比增长17.2%。2018年新开工1801.8 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 75455 88,278 112,554 142,280 178,149 YoY(%) 18.7 17.0 27.5 26.4 25.2 净利润(百万元) 12220 15,240 19,029 23,186 27,880 YoY(%) 27.5 24.7 24.9 21.8 20.2 毛利率(%) 37.7 39.5 39.4 39.1 38.6 净利率(%) 16.2 17.3 16.9 16.3 15.6 ROE(%) 16.2 17.9 19.0 19.5 19.5 EPS(摊薄/元) 1.55 1.93 2.41 2.93 3.53 P/E(倍) 14.4 11.5 9.2 7.6 6.3 P/B(倍) 2.6 2.3 2.0 1.6 1.3 -30%-20%-10%0%10%Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18招商蛇口沪深300证券研究报告 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 9 万平，同比增长20.1%，积极开工为2019年可售奠定基础。2019年计划新开工1100万平，同比增长1.7%。截至2018年末，公司已完成60座城市布局，全年招拍挂、收并购、产城联动、港城联动多管齐下，新增土储1357万平，同比增长32.6%，为同期销售面积164%，较2018年小幅回落15.5个百分点。  财务状况优化，融资成本占优。期末在手现金673.8亿，为一年内到期负债的176.2%，较2018年提升27.2个百分点。净负债率和剔除预收款后的资产负债率分别为45%和56.5%，同比分别下降13.7个、上升0.9个百分点。在融资环境整体趋紧背景下，公司积极拓展融资渠道，新增200亿中票、超短融注册额度，完成130亿公司债、超短融、永续中票等发行，完成国内首单储架式长租公寓CMBS产品首期20亿发行，成功设立产业投资基金。期内平均融资成本4.85%，仅较2017年上升0.05个百分点，处于行业较低水平。  投资建议：考虑2019年楼市下行带来的潜在结算收入下行及项目减值可能，小幅下调公司 2019-2020年EPS预测至2.41（-0.04）元和2.93（-0.12）元，当前股价对应PE分别为9.2倍和7.6倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，短期深圳大量地产优质资源集中释放，奠定业绩增长基础，中长期园区开发及邮轮业务值得期待，且持续受益前海自贸区及粤港澳大湾区政策春风，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1）目前三四线楼市已步入调整通道，市场观望情绪浓厚，2019年上半年存在楼市超调而政策迟迟未见松动风险；2）楼市大幅调整带来资产减值及业绩不及预期风险；3）产业新城建设开发进度存在不确定性风险。 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 9 图表1 招商蛇口2018年营收同比增长16.3% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表2 招商蛇口2018年归母净利润同比增长20.4% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表3 招商蛇口毛利率及净利率走势 资料来源:公司公告，平安证券研究所 25.8%30.8%8.2%29.2%19.5%16.3%0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050060070080090010002012201320142015201620172018营收（亿元）同比0.2%15.0%51.4%97.5%32.1%20.4%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001201401601802012201320142015201620172018归母净利润（亿元）同比50.7 42.6 39.6 37.7 35.3 37.8 39.5 19.3 17.8 14.5 16.3 18.9 20.3 22.0 5101520253035404550552012201320142015201620172018销售毛利率（%）销售净利率（%） 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 9 图表4 招商蛇口2018年预收账款同比增长36.8% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表5 招商蛇口竣工面积及同比 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表6 招商蛇口2018年销售额同比增长51.3% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 31.9%-5.2%43.1%2.9%4.9%36.8%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008002012201320142015201620172018预收账款（亿元）同比-36.3%69.9%38.4%27.1%-7.0%10%100.5%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001000120020122013201420152016201720182019E竣工面积（万平）同比18.7%18.2%12.8%28.4%52.5%51.3%0%10%20%30%40%50%60%0200400600800100012001400160018002012201320142015201620172018销售额（亿元）同比 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 5 / 9 图表7 招商蛇口2018年销售面积同比增长45.1% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表8 招商蛇口销售均价走势 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表9 招商蛇口新开工面积及同比 资料来源:公司公告，平安证券研究所 10.7%32.9%-4.6%35.6%21.0%45.1%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008009002012201320142015201620172018销售面积（万平米）同比14,700 15,762 14,014 16,572 15,692 19,785 20,618 05000100001500020000250002012201320142015201620172018销售均价（元/平米）80.4%-2.4%6.9%23.1%65.3%20.1%1.7%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02004006008001000120020122013201420152016201720182019E新开工面积（万平）同比 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 6 / 9 图表10 招商蛇口2018年新增建面同比增长32.6% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表11 招商蛇口拿地销售面积比 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表12 招商蛇口净负债率及剔除预收账款的资产负债率 资料来源:公司公告，平安证券研究所 70.3%-8.3%-20.3%44.1%45.7%32.6%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6002012201320142015201620172018新增土储建面（万平米）同比158.0%243.0%167.7%140.2%149.0%179.5%164.0%0%50%100%150%200%250%300%2012201320142015201620172018拿地销售比34.5%27.3%40.1%17.6%19.0%58.7%45.0%53.2%49.1%51.8%46.3%48.0%55.6%56.5%0%10%20%30%40%50%60%70%2012201320142015201620172018净负债率剔除预收款负债率 招商蛇口﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 7 / 9 图表13 招商蛇口现金覆盖一年内到期负债比例 资料来源:公司公告，平安证券研究所 168.3%211.5%227.4%502.9%337.1%149.0%176.2%0%100%200%300%