成本红利兑现期，加大费投迎旺季

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2024年05月16日 涪陵榨菜（002507.SZ） 成本红利兑现期，加大费投迎旺季 事件：近日公司围绕经营近况及2024年发展战略组织调研参观。 稳榨菜基本盘，拓豇豆、海带丝、酱类等潜力产品，渠道多元化拓展。2023年渠道库存消化、外部环境压力释放后，2024年公司收入端目标在低基数上实现双位数增长。分品类来看，公司坚持稳住榨菜基本盘、拓宽品类战略，资源相对向豇豆、海带丝、酱类等潜力产品倾斜。分渠道来看，公司持续推进渠道多元化布局，（1）传统及KA渠道：一二线市场深耕、精细化管理，并加大网点拓展及下沉市场开发。同时公司加快推进终端接入系统，目前已接入约40万家，网点总数预计共约100万家，未来通过系统化管理加强终端掌控力、强化新品铺市推广能力。（2）餐饮：公司对餐饮客户产品需求及痛点把握能力提升，现已拥有餐饮经销商100余家，终端涵盖小面、火锅、快餐等连锁餐饮企业及酒店等。2023年餐饮渠道营收约6000万，体量尚小，预计2024年仍有望通过拓展专业经销商、丰富产品矩阵等方式保持高增速。（3）电商及新兴渠道：2023年电商渠道收入约1.5亿元，取得较快增长，但产品以随时随手购买为主、电商运输成本高，未来电商定位品宣平台及线下渠道的补充。此外公司在社区团购、零食连锁等均有布局作为补充。 成本红利迎来兑现期，Q2-Q3加大费投力度、均衡品类投放。公司榨菜品类中青菜头及半成品原材料成本占比约45%，2024年新采购青菜头价格回落至800元/吨，新原料预计将于5-6月投入使用，成本下降红利或于24Q2开始兑现。2022年以来公司费用端显著下行，效率导向下品牌宣传费用显著收缩，费用投放以地面传播为主，加强线下产品铺市及曝光度、助力终端动销。二、三季度为行业传统旺季，公司或加大费用投放，推进产品铺市；同时产品矩阵梳理后各品类费投有望优化。 组织架构及渠道调整基本完成，期待旺季动销加速。管理上公司已基本完成销售系统调整、部门架构梳理及人员变更；同时公司完善销售政策、经销商及销售人员考核激励机制，一线人员积极性有望提升。24Q1公司通过开展春节开门红等活动在较高基数下收入端表现较稳健，但销售费用率同比-5.6pct，费用端显著优化。我们认为二、三季度旺季公司将加大费用投放，终端动销有望加速，冲刺全年营收双位数增长目标；且原材料成本下降红利兑现后利润端弹性亦有望逐步释放。 投资建议：维持前次盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为9.1/10.3/11.3亿元，同比+10.6%/12.5%/9.4%，当前股价对应PE为19/17/15x，维持“买入”评级。 风险提示：消费力恢复不及预期、品类拓展不及预期、食品安全问题。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,548 2,450 2,696 2,949 3,223 增长率yoy（%） 1.2 -3.9 10.1 9.4 9.3 归母净利润（百万元） 899 827 914 1,028 1,125 增长率yoy（%） 21.1 -8.0 10.6 12.5 9.4 EPS最新摊薄（元/股） 0.78 0.72 0.79 0.89 0.97 净资产收益率（%） 11.6 10.0 10.4 10.9 11.0 P/E（倍） 18.9 20.6 18.6 16.6 15.1 P/B（倍） 2.2 2.1 1.9 1.8 1.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年5月15日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 调味发酵品 前次评级 买入 5月15日收盘价(元) 14.76 总市值(百万元) 17,031.84 总股本(百万股) 1,153.92 其中自由流通股(%) 98.65 30日日均成交量(百万股) 12.37 股价走势 作者 分析师 陈熠 执业证书编号：S0680523080003 邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 1、《涪陵榨菜（002507.SZ）：短期增长承压，费率显著优化》2024-04-27 2、《涪陵榨菜（002507.SZ）：需求有待修复，成本红利可期》2024-04-01 3、《涪陵榨菜（002507.SZ）：成本承压，需求边际向好》2023-10-29 -37%-27%-18%-9%0%9%2023-052023-092024-012024-05涪陵榨菜沪深300 2024年05月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6761 6934 7806 8381 9311 营业收入 2548 2450 2696 2949 3223 现金 3414 3680 5009 5463 6210 营业成本 1194 1207 1305 1395 1520 应收票据及应收账款 6 11 0 10 1 营业税金及附加 40 38 42 46 50 其他应收款 3 4 7 5 8 营业费用 365 328 374 409 447 预付账款 13 5 13 6 15 管理费用 86 88 92 99 106 存货 470 495 549 568 648 研发费用 4 6 7 7 8 其他流动资产 2855 2739 2229 2329 2429 财务费用 -105 -101 -110 -124 -133 非流动资产 1841 1835 1776 1747 1702 资产减值损失 0 0 2 2 2 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 12 6 6 7 8 固定资产 1147 1056 1111 1129 1113 公允价值变动收益 13 11 11 11 11 无形资产 500 489 469 449 429 投资净收益 70 67 70 75 80 其他非流动资产 194 291 196 169 160 资产处置收益 0 1 0 0 0 资产总计 8602 8769 9582 10128 11014 营业利润 1055 976 1076 1210 1324 流动负债 738 430 659 537 716 营业外收入 1 0 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 1 1 1 1 应付票据及应付账款 165 147 190 170 223 利润总额 1056 975 1075 1210 1324 其他流动负债 572 284 468 367 493 所得税 157 148 161 181 199 非流动负债 109 95 111 113 114 净利润 899 827 914 1028 1125 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 109 95 111 113 114 归属母公司净利润 899 827 914 1028 1125 负债合计 847 525 770 650 830 EBITDA 1120 1034 1140 1226 1336 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.78 0.72 0.79 0.89 0.97 股本 888 1154 1154 1154 1154 资本公积 3203 2937 2937 2937 2937 主要财务比率 留存收益 3665 4154 4705 5314 5986 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 7755 8244 8812 9478 10183 成长能力 负债和股东权益 8602 8769 9582 10128 11014 营业收入(%) 1.2 -3.9 10.1 9.4 9.3 营业利润(%) 20.8 -7.5 10.2 12.5 9.4 归属于母公司净利润(%) 21.1 -8.0 10.6 12.5 9.4 获利能力 毛利率(%) 53.1 50.7 51.6 52.7 52.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 35.3 33.7 33.9 34.9 34.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 11.6 10.0 10.4 10.9 11.0 经营活动现金流 1079 435 1044 773 1099 ROIC(%) 10.9 9.4 9.7 10.1 10.2 净利润 899 827 914 1028 1125 偿债能力 折旧摊销 116 114 130 94 100 资产负债率(%) 9.8 6.0 8.0 6.4 7.5 财务费用 -105 -101 -110 -124 -133 净负债比率(%) -43.0 -43.7 -56.0 -56.8 -60.2 投资损失 -70 -67 -70 -75 -80 流动比率 9.2 16.1 11.8 15.6 13.0 营运资金变动 228 -338 175 -143 96 速动比率 6.1 12.8 9.6 12.8 10.8 其他经营现金流 12 1 6 -9 -10 营运能力 投资活动现金流 -536 271 520 -79 -65 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 资本支出 131 115 -56 -36 -51 应收账款周转率 604.4 304.9 600.0 600.0 600.0 长期投资 -560 202 0 0 0 应付账款周转率 7.5 7.7 7.7 7.7 7.7 其他投资现金流 -965 588 464 -116 -115 每股指标（元） 筹资活动现金流 -312 -339 -236 -240 -287 每股收益(最新摊薄) 0.78 0.72 0.79 0.89 0.97 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.94 0.38 0.91 0.67 0.95 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 6.72 7.14 7.64 8.21 8.82 普通股增加 0 266 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 -266 0 0 0 P/E 18.9 20.6 18.6 16.6 15.1 其他筹资现金流 -312 -339 -236 -240 -287 P/B 2.2 2.1 1.9 1.8 1.7 现金净增加额 232 367 1329 454 747 EV/EBITDA 11.2 11.2 9.5 8.4 7.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年5月15日收盘价 2024年05月16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可