深耕高空安全设备，推动多领域拓展

2024年05月16日 深耕高空安全设备，推动多领域拓展 —中际联合（605305.SH）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：臧天律 S1050522120001 zangtl@cfsc.com.cn 基本数据 2024-05-15 当前股价（元） 46.33 总市值（亿元） 70 总股本（百万股） 152 流通股本（百万股） 152 52周价格范围（元） 28.46-46.33 日均成交额（百万元） 66.36 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《中际联合（605305）：深耕高空安全作业设备，多元化发展打开增长空间》2024-02-02 ▌ 深耕高空安全作业设备，拓展非风电领域方向 中际联合成立于2005年，于2021年完成上市，是国内领先的高空安全作业设备及服务解决方案提供商，主要产品包括高空安全升降设备和高空安全防护设备。公司产品主要用于风力发电行业，2023年风电行业营收占比高达98.02%，主要包括塔筒升降机、免爬器、助爬器等专用高空安全作业设备和爬梯、救生缓降器、滑轨和防坠落系统等高空安全防护设备，同时还陆续推出大载荷升降机、齿轮齿条升降机等新产品。此外，公司正持续推进非风电领域产品的开发，如工业及建筑升降设备、安全防护用品和应急救援产品等。 ▌核心看点一：行业空间广阔，增量存量双轮驱动，产品价值量持续提升 高空作业设备的市场空间主要分成增量空间与存量空间。风机大型化会使得升降机、大载荷升降机等效率更高的设备渗透率也会进一步提升，同时塔筒高度的增加也会提升相应产品的价格。除了新增市场外，公司风电领域收入存量市场也达到40%。我们预计目前的存量风机数量约为50万台左右，对应可改造风机数量约为25万台，假定滚动5年存量改造完成，则对应每年存量市场的空间约为30亿元。综合来看，2024年包含升降设备在内的风电高空作业设备总市场容量大约为106.3亿元。 ▌核心看点二：龙头地位稳固，市场壁垒深厚 公司主要产品在国内风力发电行业的市场占有率约70%。升降机产品在欧洲风力发电行业市场占有率约30%，免爬器在北美和亚太市场占有率接近100%，是全球升降设备龙头。公司所生产的产品大多数都需要通过相关机构的认证并取得相关的资质证书，以符合客户的准入要求。此外风机制造商对于供应商的要求较高、资质审核时间较长，成为合格供应商后一般不会轻易更换；风力发电类企业由于涉及其自身生产安全，对于产品质量通常要求较高。公司的龙头地位较为稳固。 ▌核心看点三：降本控费带动盈利能力提升，期间费用有望快速下降 公司近年持续加大新业务的拓展，在营销、研发、管理等方面的投入持续增加，同时提升了人员薪酬，期间费用率从-30-20-1001020304050(%)中际联合沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 2020年的20.0%增长到2023年的27.9%。目前公司已经开始通过持续的技术改进和降本控费来降低成本。2024Q1公司期间费用率降至22.5%，预计公司有望在未来恢复到以往的净利润率水平。 ▌ 盈利预测 我们看好公司在风力发电行业高空作业设备中的龙头地位，未来公司在风电增量与存量市场广阔，公司产品渗透率提升与新产品迭代带动单机价值量持续提升，预测公司2024-2026年收入分别为15.25、19.72、24.91亿元，EPS分别为1.95、2.58、3.33元，当前股价对应PE分别为23.8、18.0、13.9倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 风电新增装机不及预期，国际市场拓展不及预期，非风电领域拓展不及预期，大盘系统性风险等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 1,105 1,525 1,972 2,491 增长率（%） 38.2% 38.0% 29.3% 26.3% 归母净利润（百万元） 207 296 391 505 增长率（%） 33.3% 43.0% 32.2% 29.2% 摊薄每股收益（元） 1.36 1.95 2.58 3.33 ROE（%） 9.0% 11.8% 14.1% 16.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 深耕高空安全设备，推动多领域发展 ....................................................... 5 1.1、 市场地位稳固，业务多元发展 ....................................................... 5 1.2、 股权结构集中，核心团队经验丰富 ................................................... 6 1.3、 风电领域稳定发展，拓展领域带来新增长 ............................................. 6 1.4、 降本控费带动盈利能力提升，期间费用有望快速下降 ................................... 10 2、 高空作业设备：增量与存量市场双轮驱动，产品价值量有望提升 ............................... 12 2.1、 风电行业稳健增长，增量与存量市场双轮驱动 ......................................... 12 2.2、 风机大型化、产品升级带动价值量双升 ............................................... 15 3、 市场地位稳固，下游领域持续拓展 ......................................................... 18 3.1、 龙头地位稳固，市场壁垒深厚 ....................................................... 18 3.2、 海外市场广阔，高空安全作业服务与下游领域持续拓展 ................................. 19 4、 利润预测评级 ........................................................................... 22 5、 风险提示 ............................................................................... 22 图表目录 图表1：公司发展历程 .................................................................... 5 图表2：公司股权结构.................................................................... 6 图表3：公司主营业务结构（分产品） ...................................................... 7 图表4：公司主营业务毛利率（分产品） .................................................... 7 图表5：公司主要高空安全升降设备........................................................ 7 图表6：公司主要高空安全防护设备........................................................ 8 图表7：公司非风电领域主要产品.......................................................... 9 图表8：公司营收和归母净利润稳健增长 .................................................... 10 图表9：公司净利率和毛利率有所下降 ...................................................... 10 图表10：公司研发投入稳中有增 ........................................................... 11 图表11：公司期间费用率2024年有所下降 .................................................. 11 图表12：较为常见的高空安全作业设备 ..................................................... 12 图表13：升降设备带来的经济效益较强 ..................................................... 12 图表14：预计我国未来风电行业稳健增长 ................................................... 13 图表15：风电行业新增装机市场空间测算 ................................................... 13 图表16: 存量市场空间每年对应约为30.2亿元 .............................................. 14 图表17： 2024年高空作业设备总市场空间容量约为106.3亿元 ............................... 14 图表18：中际联合营收规模稳定增长，超越Alimak成为行业龙头 .............................. 15 图表19：2012-2023中国新增陆上和海上风电机组平均单机容量 ............................... 16 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表20：2022年中国不同单机容量风电机组新增装机容量占比 ................................ 16 图表21：齿轮齿条升降机适配在塔筒的在建期施工 ........................................... 16 图表22：中际联合新品大载荷齿轮齿条升降机 ............................................... 16 图表23：公司风机制造商客户 ............................................................. 18 图表24：公司风机发电企业客户 ........................................................... 18 图表25：全球公司布局，奠定海外发展基础 ................................................. 19 图表26：公司保障产品售后服务 ........................................................... 19 图表27：国外主要竞争对手 ............................................................... 19 图表28：公司海外营收占比持续提高 ...................................