连续三个季度库存去化，毛利率开始明显回升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Invest] 评级：买入(维持) 市场价格：14.32元/股 [Table_Authors] 分析师： 王芳 执业证书编号：S0740521120002 Email：wangfang02@zts.com.cn 分析师： 杨旭 执业证书编号：S0740521120001 Email：yangxu01@zts.com.cn 分析师： 王九鸿 执业证书编号：S0740523110004 Email：wangjh07@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 447 流通股本(百万股) 233 市价(元) 14.32 市值(百万元) 6,399 流通市值(百万元) 3,342 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 杰华特三季报点评：库存开始去化，高投入下盈利暂时承压 2 【中泰电子】杰华特中报点评：二季度边际回暖，产品线持续完善 3 【中泰电子】杰华特：上市后首次股权激励计划推出，服务器大电流DCDC进展顺利 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,448 1,297 1,679 2,092 2,449 增长率yoy% 39% -10% 29% 25% 17% 归母净利润（百万元） 137 -531 -371 -31 193 增长率yoy% -3% -487% 30% 92% 716% 每股收益（元） 0.31 -1.19 -0.83 -0.07 0.43 每股现金流量 -1.84 -0.65 -0.60 -0.18 0.58 净资产收益率 4% -20% -16% -1% 8% P/E 46.66 -12.04 -17.27 -204.06 33.14 P/B 2.04 2.40 2.79 2.83 2.60 备注：备注：以2024年5月13日收盘价计算，每股指标按照最新股本数全面摊薄 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：4月29日，公司发布2023年报和2024年一季报。 ◼ 2023年：收入12.97亿元，同比-10%；归母净利润-5.31亿元，同比转亏；毛利率27.4%，同比-12.5pcts，毛利率下降主要系公司积极提升市场份额，芯片产品销量较上年同期增长较多，但产品价格受到一定承压导致毛利率有所下降。2023年转亏损主要系毛利率下降、计提存货减值以及研发费用等经营费用增加的影响。 ◼ 2023Q4：收入2.92亿元，同比-28.3%，环比-17.7%；归母净利润-1.67亿元，同比转亏，环比亏损水平相当；毛利率22.8%，同比-10.0pcts，环比-0.7pcts；存货8.74亿元，环比23Q3末下降3.9%。 ◼ 2024Q1：收入3.29亿元，同比+9.2%，环比+12.7%；归母净利润-2.09亿元，同环比亏损幅度扩大，同比扩大主要系毛利率同比下降、研发费用同比增加、存货跌价带来的资产减值损失增加，环比扩大主要系23Q4有股份支付费用冲回，因此表观来看24Q1的研发费用/销售费用/管理费用环比增加；毛利率27.7%，同比-2.9pcts，环比+4.9pcts；存货8.13亿元，环比23Q4末下降7.0%。 ◼ 连续三个季度库存去化，毛利率开始回升。2023Q3公司库存开始去化，23Q3、23Q4、24Q1存货分别环比下降1.8%、3.9%、7.0%，随着高价晶圆库存的消耗，以及公司通过产品设计和制程上的优化和持续推出新产品，进一步提升成本竞争力，产品结构的不断优化也对毛利率产生正向影响，24Q1毛利率环比显著回升4.9pcts。 ◼ 持续推进产品多元化，多款新品推出。公司在电源管理和信号链各主要方向持续推出新产品，2023年发布了100V DC-DC、升降压DC-DC、放大器、比较器、模拟开关等多款产品；电子保护开关（eFuse）方面，推出一款业界领先的50A功率管集成产品，具有导通功耗小、启动电流能力大、恶劣情况下保护性能强等优点，获得计算领域客户广泛好评；LDO方面，2023年公司推出多款汽车级LDO，可应用于智能座舱、辅助驾驶等，并推出了多款应用于通信和服务器的超低噪声高性能大电流LDO。 ◼ 虚拟IDM卡位加持，DrMos+多相形成完整产品矩阵。虚拟IDM模式下，公司拥有专有工艺技术，能够基于晶圆厂的产线资源进行晶圆制造工艺的开发与优化，优势在于能够更好更快推出高压电源等对工艺要求高的产品，公司30A~90A DrMOS及6相、8相等多相控制器均已实现量产，其中90A的DrMOS为2023年重点推出产品，后续将陆续推出其他相数的控制器产品。目前，在PC-服务器-AI-自动驾驶等应用领域公司已形成完整的DRMOS+多相的产品矩阵。 ◼ 投资建议：2023年受到毛利率下行、保持高研发投入、存货减值等的影响，公司盈利暂时承压，适当调整前期的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为-3.71/-0.31/+1.93亿元（此前预测2024/2025年为-0.96/+2.40亿元），2024/5/13收盘价对应PE为-17/-204/+33倍。考虑到： ◼ 1）模拟IC行业竞争格局随着小公司出清开始缓和，24Q1公司毛利率已经开始显著回升，业内其他主要公司的毛利率也开始回升； [Table_Industry] 连续三个季度库存去化，毛利率开始明显回升 杰华特(688141.SH)/电子 证券研究报告/公司点评 2024年05月14日 [Table_Industry] -80%-60%-40%-20%0%20%40%2023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05杰华特沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 ◼ 2）公司目前亏损中存货减值影响较大，24Q1公司亏损2.09亿元，因为存货减值导致的资产减值损失则达到1.02亿元，目前公司已经连续三个季度去库存，随着高价晶圆的消耗，存货减值后续有望减少，亏损有望显著收窄； ◼ 3）公司虚拟IDM模式的卡位仍然具备独特优势，后续在大电流大电压产品的应用场景有着不错前景，目前DrMos和多项控制器的进度在国内领先，随着AI算力及服务器的国产化推进，公司有望迎来高增长。综合以上因素，维持公司“买入”评级。 ◼ 风险提示事件：下游景气度修复不及预期；宏观环境波动风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 盈利预测表 [Table_Finance2] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,821 1,526 1,416 1,647 营业收入 1297 1679 2092 2449 应收票据 10 13 16 18 营业成本 941 1151 1383 1565 应收账款 315 366 400 398 税金及附加 2 2 3 3 预付账款 157 192 230 260 销售费用 94 101 98 86 存货 874 724 731 671 管理费用 109 118 109 98 合同资产 0 0 0 0 研发费用 499 554 502 478 其他流动资产 187 242 301 352 财务费用 -1 -3 -1 -2 流动资产合计 3,363 3,062 3,093 3,347 信用减值损失 -7 -7 -7 -7 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -203 -150 -50 -50 长期股权投资 45 45 45 45 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 101 107 111 114 投资收益 1 1 1 1 在建工程 264 264 264 264 其他收益 26 26 26 26 无形资产 31 28 25 23 营业利润 -530 -372 -31 192 其他非流动资产 420 421 422 422 营业外收入 1 0 0 0 非流动资产合计 862 865 867 868 营业外支出 4 0 0 0 资产合计 4,225 3,926 3,960 4,215 利润总额 -533 -372 -31 192 短期借款 414 414 414 414 所得税 0 0 0 0 应付票据 54 70 80 100 净利润 -533 -372 -31 192 应付账款 185 226 271 307 少数股东损益 -2 -1 0 -1 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -531 -371 -31 193 合同负债 23 30 38 44 NOPLAT -534 -375 -32 191 其他应付款 0 0 0 0 EPS（按最新股本摊薄） -1.19 -0.83 -0.07 0.43 一年内到期的非流动负债 92 92 92 92 其他流动负债 70 78 80 80 主要财务比率 流动负债合计 837 910 975 1,038 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 683 683 683 683 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -10.43% 29.48% 24.58% 17.07% 其他非流动负债 39 39 39 39 EBIT增长率 -465.40% 29.74% 91.48% 695.95% 非流动负债合计 722 722 722 722 归母公司净利润增长率 -487.44% 30.25% 91.54% 715.72% 负债合计 1,559 1,632 1,697 1,760 获利能力 归属母公司所有者权益 2,667 2,296 2,265 2,458 毛利率 27.40% 31.43% 33.88% 36.09% 少数股东权益 0 -2 -2 -3 净利率 -41.13% -22.16% -1.50% 7.86% 所有者权益合计 2,667 2,294 2,263 2,455 ROE -19.93% -16.15% -1.39% 7.86% 负债和股东权益 4,225 3,926 3,960 4,215 ROIC -15.47% -12.27% -1.06% 5.92% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 36.89% 41.56% 42.85% 41.75% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 46.05% 53.52% 54.26% 50.01% 经营活动现金流 -291 -269 -82 259 流动比率 401.99% 336.43% 317.26% 322.53% 现金收益 -504 -347 -3 221 速动比率 297.51% 256.92% 242.29% 257.90% 存货影响 -91 151 -7 60 营运能力 经营性应收影响 191 61 -25 19 总资产周转率 30.69% 42.76% 52.83% 58.10% 经营性应付影响 8 58 55 56 应收账款周转天数 87 73 66 59 其他影响 105 -191 -102 -97 应付账款周转天数 66 64 65 66 投资活动现金流 -300 -29 -29 -30 存货周转天数 317 250 189 161 资本支出 -136 -31 -31 -31 每股指标（元） 股权投资 -8 0