毛利率持续改善

浦银国际研究 公司研究 | 半导体行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 华虹半导体（1347.HK）/华虹公司（688347.CH）：毛利率持续改善 重申华虹的“买入”评级：华虹一季度的毛利率达到6.4%，高于公司指引区间上限，优于市场预期。公司指引二季度毛利率中位数将达8%，在一季度的基础上持续改善上扬。这符合我们对于半导体晶圆代工行业基本面周期的判断，即今年中国半导体基本面周期处于上行阶段。根据调研，除IGBT等高压功率器件仍然有价格压力外，BCD、存储、图像传感器等产品景气度呈现上升态势。因此，我们看好公司在今年下半年的基本面持续改善。长期看来，华虹无锡12寸二厂如期推进。公司预期9月份设备将开始搬入，并有望在今年四季度开始试运行，产能有望在2025年开始释放。目前，华虹2024年、2025年EV/EBITDA估值为5.7x、3.6x，估值已经具备吸引力，维持“买入”评级及半导体行业首选。 一季度毛利率超预期，二季度毛利率持续改善：华虹一季度的营业收入同比下滑27%，同比增速大体与去年四季度的-28%相当，但是华虹一季度的毛利率达到6.4%，较去年四季度的4.0%改善向好，超出我们预期。并且，公司二季度毛利率有望进一步向8%的中位数指引改善。其中，图像传感器、电源管理、存储、低压功率器件等产品的景气度均有不同程度的触底改善。因此，公司一季度8寸和12寸的产能利用率均环比提升。虽然公司晶圆平均价格环比下行，但是根据我们测算，12寸晶圆价格已经有触底上行迹象。我们预期公司未来三个季度的营业利润率将在去年四季度-16.9%以及今年一季度-10.6%的基础上，持续改善，推动公司EBITDA的增长。 估值：根据华虹一季度业绩和二季度指引，我们略微调整华虹的盈利预测。我们维持华虹2024年8.5x的EV/EBITDA的目标估值。华虹港股目标价为20.6港元，潜在升幅21%，华虹A股目标价为人民币43.6元，潜在升幅35%。 投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源汽车、工业等）复苏速度较慢，拖累公司业绩增长，影响估值反弹动能。晶圆代工的新增产能导致利用率持续下降。行业竞争加剧，拖累利润表现。 图表 1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 美元百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,475 2,286 2,053 2,685 2,880 营收同比增速 52% (8%) (10%) 31% 7% 毛利率 34.1% 21.3% 11.2% 22.7% 24.7% 净利润 450 280 67 377 464 净利润增速 72% (38%) (76%) 459% 23% 基本每股收益（美元） 0.35 0.18 0.04 0.24 0.29 E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 华虹半导体（1347.HK）/华虹公司（688347.CH） 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 马智焱 科技分析师 ivy_ma@spdbi.com (852) 2809 0300 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2024年5月10日 华虹半导体（1347.HK） 目标价（港元） 20.6 潜在升幅/降幅 +21% 目前股价（港元） 17.0 52周内股价区间（港元） 13.8-29.8 总市值（百万港元） 37,791 近90日均成交额（百万港元） 122 注：收盘价截至2024年5月9日 华虹公司（688347.CH） 目标价（人民币） 43.6 潜在升幅/降幅 +35% 目前股价（人民币） 32.2 52周内股价区间（人民币） 27.9-59.9 总市值（百万人民币） 34,945 近90日均成交额（百万人民币） 322 注：收盘价截至2024年5月9日 扫码关注 浦银国际研究 2024-05-10 2 财务报表分析与预测利润表资产负债表美元百万元2021202220232024E2025E2026E美元百万元2021202220232024E2025E2026E营业收入1,631 2,475 2,286 2,053 2,685 2,880 货币资金1,610 2,009 5,585 8,276 11,185 14,405 营业成本(1,179)(1,632)(1,799)(1,823)(2,074)(2,170)限制性存款2 1 32 32 32 32 毛利润452 844 487 230 611 710 短期投资- - - - - - 经营支出(210)(279)(333)(352)(387)(400)应收账款和应收票据181 292 279 250 327 351 销售费用(11)(12)(10)(9)(10)(10)存货434 578 450 456 519 542 管理费用(92)(106)(116)(136)(151)(156)其他流动负债165 196 224 201 263 282 研发费用(107)(161)(207)(208)(226)(234)流动资产合计2,392 3,076 6,570 9,215 12,326 15,613 经营利润242 565 154 (123)224 310 物业、厂房及设备3,117 3,368 3,519 3,977 4,407 4,820 非经营收入54 (68)20 (31)(28)(26)使用权资产75 78 79 79 79 79 财务费用(13)(40)(100)(97)(97)(97)无形资产35 33 50 28 16 9 投资收益7 12 9 9 9 9 长期投资收益122 131 139 153 168 185 其他61 (40)111 57 60 61 其他非流动资产462 370 587 587 587 587 税前利润296 496 174 (153)196 284 总资产6,203 7,055 10,943 14,039 17,583 21,293 税务费用(65)(89)(47)21 (19)(19)短期借贷195 427 193 290 434 651 税后利润含少数股东权益231 407 126 (132)177 264 应付账款和应付票据194 237 235 239 271 284 少数股东权益(31)(43)(154)(199)(199)(199)其他流动负债751 719 542 650 780 937 净利润261 450 280 67 377 464 流动负债合计1,140 1,382 970 1,178 1,486 1,872 基本股数（百万）1,300 1,303 1,580 1,580 1,580 1,580 长期借款1,390 1,482 1,907 1,907 1,907 1,907 摊销股数（百万）1,320 1,314 1,587 1,587 1,587 1,587 其他非流动负债37 56 52 52 52 52 基本每股收益（美元）0.20 0.35 0.18 0.04 0.24 0.29 总负债2,568 2,920 2,929 3,137 3,445 3,830 摊销每股收益（美元）0.20 0.34 0.18 0.04 0.24 0.29 股本1,986 1,994 4,934 7,873 10,813 13,753 储备835 1,036 1,367 1,315 1,612 1,996 少数股东权益815 1,105 1,714 1,714 1,714 1,714 其他- - - - - - 股东权益总额3,636 4,135 8,015 10,902 14,139 17,462 总负债和股东权益6,203 7,055 10,943 14,039 17,583 21,293 现金流量表主要财务比率美元百万元2021202220232024E2025E2026E2021202220232024E2025E2026E经营活动现金流518 751 642 620 811 1,070 营运指标增速税前利润296 496 174 (153)196 284 营业收入增速70%52%(8%)(10%)31%7%折旧308 446 488 494 541 578 毛利润增速92%87%(42%)(53%)166%16%摊销10 11 12 22