业绩持续稳健增长，新零售与医院处方外流战略效果显著

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 业绩持续稳健增长，新零售与医院处方外流战略效果显著 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件： 公司2023年实现营业收入225.88亿元，同比+13.59%；归母净利润14.12亿元，同比+11.90%；扣非归母净利润13.62亿元，同比+10.92%。 公司2024Q1收入为59.71亿元，同比+13.39%；归母净利润为4.07亿元，同比+20.89%；扣非归母净利润为3.99亿元，同比+24.26%。 ⚫ 分析点评 ⚫ 23Q4收入稳健增长，经营现金流亮眼 23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为67.00亿元，同比+2.47%；归母净利润为4.13亿元，同比-5.81%；扣非归母净利润为3.95亿元，同比-8.65%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为38.21%，同比-1.32个百分点；期间费用率29.08%，同比-0.65个百分点；其中销售费用率24.29%，同比-0.24个百分点；管理费用率（含研发费用）4.41%，同比-0.26个百分点；财务费用率0.38%，同比-0.15个百分点；经营性现金流净额为46.24亿元，同比+17.94%。 ⚫ 门店扩张速度加快，新零售体系运作高效，医院处方外流拓展成效显著 公司坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，通过“新开+并购+加盟”的门店拓展模式，深耕中南华东华北市场。2023年新增门店3,196家，其中包括自建门店1,613家，并购门店559家，加盟店1,024家。另，报告期内迁址门店61家，关闭门店153家。2023年末，公司门店总数13,250家（含加盟店2,986家），净增门店2,982家。 新零售体系高效运行。O2O上线直营门店超过9,000家，24小时营业配送门店600多家，覆盖了公司线下所有主要城市。在O2O、B2C和处方流转三引擎的策略支撑下，依托公司区域聚焦战略，智能化供应链系统以及精细化运营，B2C、O2O全年实现销售收入18.18亿元（不含税），其中，O2O（不含加盟）实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。 承接医院处方外流。公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4,200多家。 ⚫ 一季度新增门店数量增加，加盟店持续增长 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为39.25%，同比-0.42个百分点；期间费用率29.21%，同比-0.94个百分点；其中销售费用率24.40%，同比-1.20个百分点；管理费用率（含研发费用）4.34%，同比+0.17个百分点；财务费用率0.47%，同比+0.09个百分点；经营性现金流净额为6.50亿元，同比-49.56%。 [Table_StockNameRptType] 益丰药房（603939） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-05-09 [Table_BaseData] 收盘价（元） 45.02 近12个月最高/最低（元） 52.45/30.90 总股本（百万股） 1,011 流通股本（百万股） 1,008 流通股比例（%） 99.76 总市值（亿元） 455 流通市值（亿元） 454 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002 邮箱：licx@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.【华安医药】公司点评益丰药房：上半年业绩稳健增长，加盟业务持续扩张 2023-09-08 -31%-14%3%20%37%5/238/2311/232/24益丰药房沪深300 [Table_CompanyRptType1] 益丰药房（603939） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 2024年一季度，公司新增门店701家，其中，自建门店364家，并购门店166家，新增加盟店171家。24Q1内迁址门店8家，关闭门店23家。24Q1公司门店总数13,920家（含加盟店3,157家），较上期末净增670家。 ⚫ 投资建议 我们预计，公司2024~2026年收入分别275.1/337.2/412.8亿元，分别同比增长21.8%/22.6%/22.4%，归母净利润分别为17.2/21.6/26.9亿元，分别同比增长21.5%/25.9%/24.5%，对应估值为27X/22X/18X。维持“买入”投资评级。 ⚫ 风险提示 政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 22588 27507 33723 41278 收入同比（%） 13.6% 21.8% 22.6% 22.4% 归属母公司净利润 1412 1716 2160 2688 净利润同比（%） 11.9% 21.5% 25.9% 24.5% 毛利率（%） 38.2% 38.3% 38.2% 38.0% ROE（%） 14.4% 14.9% 15.8% 16.4% 每股收益（元） 1.40 1.70 2.14 2.66 P/E 28.60 27.46 21.82 17.53 P/B 4.13 4.09 3.44 2.88 EV/EBITDA 10.47 13.33 10.22 7.72 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 益丰药房（603939） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12129 16190 21572 28173 营业收入 22588 27507 33723 41278 现金 3566 5920 9598 13838 营业成本 13958 16958 20851 25585 应收账款 2138 2577 3176 3877 营业税金及附加 89 109 133 163 其他应收款 449 563 680 839 销售费用 5487 6822 8262 10031 预付账款 141 245 256 342 管理费用 962 1194 1450 1775 存货 3808 4862 5833 7246 财务费用 86 65 52 18 其他流动资产 2027 2023 2029 2030 资产减值损失 -73 0 0 0 非流动资产 12008 11951 11778 11528 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 6 6 6 6 投资净收益 42 52 63 77 固定资产 1524 1472 1325 1091 营业利润 2055 2514 3164 3937 无形资产 471 512 529 557 营业外收入 13 10 10 10 其他非流动资产 10007 9962 9918 9873 营业外支出 30 10 10 10 资产总计 24137 28141 33350 39701 利润总额 2038 2514 3164 3937 流动负债 11269 13324 16078 19374 所得税 457 563 709 882 短期借款 0 0 0 0 净利润 1581 1950 2455 3055 应付账款 1956 2371 2918 3579 少数股东损益 169 234 295 367 其他流动负债 9314 10953 13160 15795 归属母公司净利润 1412 1716 2160 2688 非流动负债 2420 2420 2420 2420 EBITDA 3889 3377 4043 4802 长期借款 134 134 134 134 EPS（元） 1.40 1.70 2.14 2.66 其他非流动负债 2286 2286 2286 2286 负债合计 13689 15744 18498 21794 主要财务比率 少数股东权益 643 877 1171 1538 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 1011 1011 1011 1011 成长能力 资本公积 3842 3842 3842 3842 营业收入 13.6% 21.8% 22.6% 22.4% 留存收益 4952 6668 8828 11516 营业利润 9.0% 22.3% 25.9% 24.5% 归属母公司股东权益 9804 11521 13681 16369 归属于母公司净利润 11.9% 21.5% 25.9% 24.5% 负债和股东权益 24137 28141 33350 39701 获利能力 毛利率（%） 38.2% 38.3% 38.2% 38.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 6.3% 6.2% 6.4% 6.5% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 14.4% 14.9% 15.8% 16.4% 经营活动现金流 4624 3345 4642 5212 ROIC（%） 11.2% 11.2% 12.2% 12.8% 净利润 1412 1716 2160 2688 偿债能力 折旧摊销 1832 1032 1122 1212 资产负债率（%） 56.7% 55.9% 55.5% 54.9% 财务费用 161 118 140 162 净负债比率（%） 131.0% 127.0% 124.5% 121.7% 投资损失 -42 -52 -63 -77 流动比率 1.08 1.22 1.34 1.45 营运资金变动 1066 347 1050 936 速动比率 0.73 0.83 0.96 1.06 其他经营现金流 543 1553 1342 2043 营运能力 投资活动现金流 -2980 -873 -823 -809 总资产周转率 0.94 0.98 1.01 1.04 资本支出 -724 -925 -886 -886 应收账款周转率 10.56 10.67 10.62 10.65 长期投资 -552 0 0 0 应付账款周转率 7.14 7.15 7.14 7.15 其他投资现金流 -1704 52 63 77 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2093 -118 -140 -162 每股收益 1.40 1.70 2.14 2.66 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流薄） 4.58 3.31 4.59 5.16 长期借款 -95 0 0 0 每股净资产 9.70 11.4