积极调整，静待成效

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 良品铺子(603719) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 马铮 食品饮料首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com 程丽丽 食品饮料分析师 执业编号：S1500523110003 邮 箱：chenglili@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 业绩承压，期待调整改善 释放利润弹性，门店升级有望加速 疫情业绩承压，pro店升级加速成长 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 积极调整，静待成效 [Table_ReportDate] 2024年05月05日 [Table_Summary] 事件：公司发布23年年报及24年一季报。2023年公司实现营收80.5亿元，同比下降14.8%，实现归母净利润1.8亿元，同比下降46.3%。24Q1实现营收2.5亿元，同比增长2.8%，实现归母净利润0.62亿元，同比下降58%。 点评： ➢ 23年业务承压，降价积极应对。23年公司直营零售/加盟/电子商务/团购分别实现营收18.9/24.0/31.7/4.9亿元，同比+22%/-7%/-33%/-1%，电商平台下降明显主要系线上流量变化影响，门店业务整体相对平稳，23年公司净开店67家，23年年末公司门店总数为3293家，其中加盟门店2037家（23年净关191家），直营门店1256家（23年净开258家），加盟门店受到行业外部竞争有所承压，直营业务积极调整实现正增长。为应对外部消费环境变化，公司积极调整，23年11月进行成立以来最大规模的一次调价，300多款产品平均降价22%。24Q1来看，直营零售/加盟/电子商务/团购分别同比+10.2%/-16.0%/+6.7% /+57.3%，除加盟业务外其他业务均实现正增长，加盟业务我们预计主要系降价影响，业务下降幅度低于降价幅度，积极调整降价带来量增。 ➢ 费用率相对平稳，降价策略下24Q1毛利率有所波动。公司23年毛利率为27.7%，同比+0.2pct，销售费用率为19.5%，同比+0.9pct，管理费用率为5.6%，同比+0.5pct，23年实现归母净利率为2.2%，同比-1.3pct，主要系费用率增加影响。24Q1公司实现毛利率26.4%，同比-2.7，销售费用率/管理费用率分别 为17.4%/4.9%，同比+0.4pct/-0.2pct，24Q1费用率整体保持相对平稳，24Q1归母净利率为2.5%，同比下降3.7pct，主要系降价影响毛利率。 ➢ 积极战略转型，调整效果可期。公司积极应对外部环境变化，后端持续提升供应链/组织效率，前端给消费者提供具备质价比优势的产品。往后展望，公司门店业务与量贩零食更多是错位竞争，通过实施“好吃不贵”的价格策略以及“自然健康新零食”的价值主张，关注后续门店调整的成效。线上业务公司积极探索新兴电商平台，关注公司切入抖音等新兴电商平台的成效。公司礼盒在IP合作、场景细分等方面经验丰富，24年年货礼盒销售额同比增长达25%，团购业务24Q1亦实现高速增长，趋势有望延续。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年摊薄每股收益分别为0.62元、0.78元、0.90元。公司对于当前消费环境认知深刻，且内部积极调整，供应链持续降本增效，为前端提供更具质价比优势的产品，看好公司调整成效，维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：门店业务竞争加剧，线上接入新兴电商平台不及预期，食品安全问题。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 9,440 8,046 8,939 9,601 10,247 增长率YoY % 1.2% -14.8% 11.1% 7.4% 6.7% 归属母公司净利润(百万元) 335 180 248 313 362 增长率YoY% 19.2% -46.3% 37.6% 26.3% 15.6% 毛利率% 27.6% 27.7% 25.3% 25.3% 25.3% 净资产收益率ROE% 14.0% 7.2% 9.3% 10.8% 11.4% EPS(摊薄)(元) 0.84 0.45 0.62 0.78 0.90 市盈率P/E(倍) 44.07 47.95 24.32 19.26 16.66 市净率P/B(倍) 6.16 3.47 2.25 2.07 1.89 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为2024年 04月30日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3,563 3,511 3,647 3,948 4,246 营业总收入 9,440 8,046 8,939 9,601 10,247 货币资金 1,354 1,971 1,950 2,183 2,398 营业成本 6,837 5,813 6,678 7,170 7,657 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 50 47 52 56 60 应收账款 735 381 423 421 435 销售费用 1,756 1,573 1,555 1,632 1,721 预付账款 303 66 76 82 87 管理费用 480 447 447 461 471 存货 916 641 732 786 839 研发费用 51 44 52 56 59 其他 254 451 466 476 486 财务费用 -35 -11 -58 -66 -71 非流动资产 1,473 2,010 2,066 2,112 2,188 减值损失合计 -28 -12 0 0 0 长期股权投资 28 44 44 44 44 投资净收益 2 51 -5 -5 -5 固定资产（合计） 559 656 697 739 782 其他 160 88 118 125 133 无形资产 134 240 266 280 293 营业利润 436 261 326 412 477 其他 751 1,069 1,059 1,048 1,068 营业外收支 1 1 3 3 3 资产总计 5,036 5,521 5,713 6,060 6,434 利润总额 437 262 329 416 480 流动负债 2,451 2,625 2,632 2,745 2,848 所得税 103 83 82 104 120 短期借款 80 210 0 0 0 净利润 334 179 247 312 360 应付票据 325 343 512 511 503 少数股东损益 -1 -1 -1 -1 -2 应付账款 768 888 805 845 881 归属母公司净利润 335 180 248 313 362 其他 1,278 1,185 1,315 1,390 1,464 EBITDA 664 637 438 467 465 非流动负债 187 409 409 409 409 EPS (当年)(元) 0.84 0.45 0.62 0.78 0.90 长期借款 56 0 0 0 0 其他 131 409 409 409 409 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,638 3,034 3,040 3,153 3,257 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 -1 -2 -3 -4 -6 经营活动现金流 103 1,280 590 600 570 归属母公司股东权益 2,399 2,489 2,676 2,911 3,183 净利润 334 179 247 312 360 负债和股东权益 5,036 5,521 5,713 6,060 6,434 折旧摊销 397 514 284 241 188 财务费用 18 28 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -2 -51 5 5 5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -641 570 59 45 20 营业总收入 9,440 8,046 8,939 9,601 10,247 其它 -3 39 -5 -3 -3 同比（%） 1.2% -14.8% 11.1% 7.4% 6.7% 投资活动现金流 -145 -302 -339 -288 -265 归属母公司净利润 335 180 248 313 362 资本支出 -160 -335 -134 -133 -140 同比（%） 19.2% -46.3% 37.6% 26.3% 15.6% 长期投资 -27 33 0 0 0 毛利率（%） 27.6% 27.7% 25.3% 25.3% 25.3% 其他 42 0 -205 -155 -125 ROE% 14.0% 7.2% 9.3% 10.8% 11.4% 筹资活动现金流 -330 -413 -272 -78 -90 EPS (摊薄)(元) 0.84 0.45 0.62 0.78 0.90 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E 44.07 47.95 24.32 19.26 16.66 借款 50 52 -210 0 0 P/B 6.16 3.47 2.25 2.07 1.89 支付利息或股息 -88 -104 -62 -78 -90 EV/EBITDA 20.93 11.84 10.81 9.64 9.21 现金流净增加额 -372 564 -21 233 215 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，3年食品饮料研究经验。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，3年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳 企巨头萨普托从事研发和运营，2年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股 份、蒙牛乳业、妙可蓝多、