民航信息化主力军，行业景气上行迎业绩拐点

1 公司报告│港股-公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 中国民航信息网络(00696) 民航信息化主力军，行业景气上行迎业绩拐点 投资要点： 公司深度绑定航空业，疫情外溢效应致公司2023年成本承压、收入失衡，2024年以来旅客量超2019年同期水平，带动公司收入潜力释放，叠加业绩压制因素消除，盈利上行态势明朗，公司核心价值不变、估值有望修复。  全球GDS行业区域龙头垄断，公司国内份额达95%。 全球分销系统（GDS）是应用于航旅业的信息中枢系统，是航空业关键信息系统，集成航空公司、代理人、机场三大核心网络，业务范围可触达航空信息服务全产业链。由于投入大、技术门槛高、聚合效应显著，区域龙头垄断全球GDS市场，前三大GDS合计份额超过80%。公司是全球第三大GDS、国内市场份额95%，与国内民航业发展共生共荣，并积极开拓海外市场。  核心主业高壁垒，全产业链布局形成生态闭环。 公司竞争优势突出：（1）ICS系统集成国内绝大部分航司、DCS系统覆盖全国全部257家机场、CRS系统连接全球所有GDSs及142家国外和地区航司，掌握业务主动权；（2）公司是国内唯一GDS供应商，肩负民航信息化建设重任，享有高政策壁垒、技术和产业积淀深厚，龙头地位稳固；（3）依托主业优势延伸业务链条，已实现全产业链布局、商业变现潜力大。  公司长期受益于航空渗透率提升、产业数字化升级。 公司核心业务是围绕GDS开展AIT服务，并衍生了结算及清算业务（公司全球BSP份额达60%）和数据网络服务；核心业务主要关联航空C端流量，短期受益于疫后稳健复苏、长期受益于航空渗透率提升。同时，公司布局了以机场基建为驱动的系统集成业务以及其他多元业务；主要关联产业内B端需求，受益于产业数字化升级、公司盈利上限有望提升。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年：营收分别为87.75/93.78/103.37亿元，分别同增25.65%/6.87%/10.23%；归母净利润分别为19.04/23.50/26.03亿元，分别同增36.08%/23.46%/10.73%，EPS分别为0.65/0.80/0.89元/股，2024-2026年复合增长率为16.92%。国内可比公司2024年平均PE30倍，海外可比公司2024年估值PE21倍，公司是民航信息化主力，受益于航空业恢复和持续增长，我们给予公司2024年23倍PE，按2024年4月30日1港币兑人民币0.9251元计，则公司对应目标价14.95元人民币/16.16港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：航空业恢复不及预期；系统集成业务项目落地不及预期；人力成本上涨超市场预期；应收账款客户违约风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5210.11 6983.85 8775.08 9378.29 10337.37 增长率（%） -4.86% 34.04% 25.65% 6.87% 10.23% EBITDA（百万元） 1598.45 2469.23 3195.95 3770.30 4108.55 归母净利润（百万元） 626.50 1398.95 1903.67 2350.21 2602.50 增长率（%） 13.64% 123.30% 36.08% 23.46% 10.73% EPS（元/股） 0.21 0.48 0.65 0.80 0.89 市盈率（P/E） 44.26 19.82 14.57 11.80 10.66 市净率（P/B） 1.44 1.35 1.24 1.12 1.01 EV/EBITDA 11.31 7.72 5.56 4.01 2.98 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月29日收盘价 证券研究报告 2024年04月30日 行 业： 计算机/软件开发 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 10.44港元 目标价格： 16.16港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,926.21/932.56 流通市值(百万港元) 9,735.95 每股净资产(元) 7.52 资产负债率(%) 26.18 一年内最高/最低(港元) 15.82/7.35 股价相对走势 作者 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001 邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 分析师：陈安宇 执业证书编号：S0590523080004 邮箱：chenay@glsc.com.cn 联系人：曾智星 邮箱：zengzhx@glsc.com.cn -60%-37%-13%10%2023/52023/82023/122024/4中国民航信息网络 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│港股-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内唯一GDS供应商，市场份额高达95%，行业领导者优势叠加高政策壁垒构成坚固的护城河；2024年以来，航空出行量已超过2019年同期水平，带动公司核心主业快速回升；公司围绕航空信息技术服务产业链多元化布局、数据和技术变现潜力大。随着2023年业绩压制因素逐步消除，公司有望迎来估值修复。 不同于市场的观点 市场认为：公司2023年下半年成本增加导致利润增速放缓，未来利润兑现度降低。我们认为：公司成本呈季节性变动，参考疫情前情况、下半年成本通常显著高于上半年；公司与航空产业链深度绑定，下游回款、成本等受疫情外溢影响承压，收入端潜力尚未完全释放，盈利能力将随着行业复苏持续改善、核心价值不变。 核心假设 公司业务与航空业关联度强，我们假设：（1）航空信息技术服务结构和总量双修复，2024-2026年 收 入 分 别 为48.72/53.59/58.95亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为26.51%/10.00%/10.00%；（2）交易结算量同步增长，结算及清算业务2024-2026年收入分别为5.01/5.60/6.27亿元，同比增速分别为11.94%/11.94%/11.94%。（3）2023年系统集成验收推迟有望在2024年集中确认收入，2024-2026年收入分别为16.82/17.21/19.79亿元，增速分别为69.21%/2.29%/15.00%； 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年：营收分别为87.75/93.78/103.37亿元，分别同增25.65%/6.87%/10.23%；归母净利润分别为19.04/23.50/26.03亿元，分别同增36.08%/23.46%/10.73%，EPS分别为0.65/0.80/0.89元/股，2024-2026年复合增长率为16.92%。国内可比公司2024年平均PE30倍，海外可比公司2024年估值PE21倍，公司是民航信息化主力，受益于航空业恢复和持续增长，我们给予公司2024年23倍PE，按2024年4月30日1港币兑人民币0.9251元计，则公司对应目标价14.95元人民币/16.16港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期看：航空旅客结构与总量双修复带动公司核心业务营收能力回升及系统集成项目收入转化释放收入潜力；长期看：公司发展直接受益于民航业渗透率提升与机场基建推进，并通过发挥自身技术与资源禀赋，实现多元化业务价值变现。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│港股-公司深度研究 正文目录 1. 中国航信：全产业链布局，民航信息化主力军 ......................... 5 1.1 发展历史：民航信息服务先驱，深耕行业四十余年 ................ 5 1.2 股权结构：国资委控股，深度绑定航空公司 ...................... 6 1.3 业务总览：C端需求夯实主业，B端业务多向扩张 ................. 7 1.4 财务分析：疫情外溢效应影响成本，营收净利逐步恢复 ............. 9 2. 核心业务：GDS龙头，与高速发展的民航业共振 ...................... 14 2.1 GDS行业：全球航旅业信息中枢................................ 14 2.2 竞争优势：多因素筑就高城深堑 ............................... 16 2.3 AIT业务：航空旅客总量&结构双修复 ........................... 19 2.4 结算业务：主业优势赋能产业链延伸 ........................... 21 2.5 数据网络：CRS系统畅通全球分销网 ............................ 22 3. 多元业务：系统集成储备充足，其他业务增量可期 .................... 23 3.1 系统集成：受益于机场扩容与数字化升级 ....................... 23 3.2 其他业务：产品条线丰富，先行布局低空经济 ................... 26 4. 盈利预测、估值与投资建议 ....................................... 27 4.1 盈利预测假设与业务拆分 ..................................... 27 4.2 可比公司估值与投资建议 ..................................... 29 5. 风险提示 ...................................................... 30 图表目录 图表1： 公司覆盖航旅信息技术服务全产业链 ............................ 5 图表2： 公司发展大事记 ............................................. 6 图表3： 公司股权结构图（截至2023年12月31日） ..................... 7 图表4： 公司三次股权激励计划情况 ................................... 7 图表5： 公司主营业务与服务对象 ..................................... 8 图表6： 公司主要业务介绍 ........................................... 8 图表7： 营业收入（亿元）&yoy（%） .................................. 9 图表8： 归属于母公司净利润（亿元）&yoy（%） ......................... 9 图表9： 公司营业收入结构（亿元） .................................. 10 图表10： 经营活动产生的现金流量净额（亿元） ........................ 10 图表11： 现金及现金等价物期末余额（亿元） .......................... 10 图表12： 资产负债率（%） .......................................... 11 图表13： 应收账款合计（亿元）&yoy（%） ............................. 11 图表14： 销售毛利率（%）&销售净利率（%） ........................... 11 图表15： 期间费用率（%） .......................................... 11 图表16： 员工年薪情况（元/年） ......