2023年半年报点评：扣非利润超预期，价值低估未来可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 陕西煤业（601225.SH）2023年半年报点评 扣非利润超预期，价值低估未来可期 2023年08月31日 ➢ 事件：2023年8月30日，公司发布2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业收入906.62亿元，同比增长8.13%；归母净利润115.79亿元，同比下降54.71%；扣非归母净利润136.32亿元，同比下降9.46%。2023年二季度，公司实现营业收入458.53亿元，同比增长3.68%，环比增长2.33%；归母净利润46.68亿元，同比下降75.83%，环比下降32.46%；扣非归母净利润63.65亿元，同比下降17.57%，环比下降12.41%。 ➢ 投资收益及公允价值变动损益下滑拖累业绩。2023年上半年公司业绩大幅下滑主要由于2022年上半年公司出售隆基绿能部分股份使投资收益增加29.16亿元，同时投资隆基绿能的会计核算方法变更使公允价值变动损益增幅较大，公允价值变动损益共计增加97.39亿元，从而两部分合计增加净利润94.91亿元；而2023年上半年，公司实现投资收益12.13亿元，同比下降58.40%；公允价值变动损益-26.60亿元，同比下降127.31%。 ➢ 资产负债持续修复。截至报告期末，公司货币资金579.29亿元，同比增加105.43亿元或22.25%；公司有息负债93.74亿元，净现金（不包含受限的现金资产）高达601.58亿元，同行业第二。 ➢ 煤炭产品产销增量可观。2023年上半年，公司实现煤炭产量8406.74万吨，同比增长10.38%；煤炭销量1.29亿吨，同比增长14.08%，其中自产煤销量8280.18万吨，同比增长10.39%。2023年二季度，公司实现煤炭产量4322.16万吨，同比增长9.55%，环比增长5.82%；煤炭销量7229.16万吨，同比增长24.94%，环比增长28.38%，其中自产煤销量4236.40万吨，同比增长8.44%，环比增长4.76%。 ➢ 售价有所回落，安全生产费抬高成本。2023年上半年，公司实现煤炭售价648.42元/吨，同比下降4.88%；原选煤单位完全成本297.77元/吨，同比增长7.52%，其中：因安全生产费同比增长71.16%；外委业务费同比增长26.87%；燃料和动力费同比增长16.87%；维护及修理费同比增长16.41%；相关税费同比下降7.51%。23H1吨煤毛利率为44.94%，同比下滑6.86个百分点。 ➢ 优质产能加速扩张，公司增长潜力大。2022年，公司收购了控股股东陕煤集团所持有的彬长矿业集团、神南矿业公司股权，其中，彬长矿业集团贡献新增产能1200万吨/年，神南矿业公司持有榆神矿区小壕兔相关井田的探矿权，主要包含小壕兔一号井以及三号井，一号井设计产能规模800万吨/年，优质资产的注入有望加速公司产能扩张。 ➢ 投资建议：考虑到公司2022年度利润受非经常性损益影响较大，我们预计2023-2025年公司归母净利为230.56/278.26/298.52亿元，对应EPS分别为2.38/2.87/3.08元/股，对应2023年8月31日收盘价的PE分别为7/6/5倍。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：煤价大幅下行；下游需求改善不及预期；成本超预期上升。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 166,848 164,426 169,093 172,961 增长率（%） 9.5 -1.5 2.8 2.3 归属母公司股东净利润（百万元） 35,123 23,056 27,826 29,852 增长率（%） 64.0 -34.4 20.7 7.3 每股收益（元） 3.62 2.38 2.87 3.08 PE 5 7 6 5 PB 1.6 1.5 1.3 1.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年8月31日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 16.64元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 分析师 李航 执业证书： S0100521110011 邮箱： lihang@mszq.com 相关研究 1.陕西煤业（601225.SH）2023年半年度业绩预告点评：扣非净利微幅下滑，产量同环比实现增长-2023/07/12 2.陕西煤业（601225.SH）2022年年报及2023年一季报点评：业绩持续释放，高股息叠加产能增量未来可期-2023/04/27 3.陕西煤业（601225.SH）2022年业绩预增公告点评：多因素促业绩大增，23年业绩弹性有望继续释放-2023/01/17 4.陕西煤业（601225.SH）事件点评：彬长矿业并表带动产量大增，股息配置价值优异-2022/12/10 5.陕西煤业（601225.SH）事件点评：现金分红比例提升，股息配置价值进一步凸显-2022/11/07 陕西煤业(601225)/能源开采 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 166,848 164,426 169,093 172,961 成长能力（%） 营业成本 91,784 92,038 95,510 97,761 营业收入增长率 9.55 -1.45 2.84 2.29 营业税金及附加 11,494 11,327 11,649 11,915 EBIT增长率 44.44 -5.48 1.19 2.16 销售费用 835 904 930 951 净利润增长率 63.98 -34.36 20.69 7.28 管理费用 7,114 7,399 7,609 7,783 盈利能力（%） 研发费用 579 493 507 519 毛利率 44.99 44.02 43.52 43.48 EBIT 55,296 52,268 52,893 54,036 净利润率 21.05 14.02 16.46 17.26 财务费用 -608 -860 -1,564 -2,336 总资产收益率ROA 16.32 9.92 10.54 10.06 资产减值损失 -752 -587 -557 -548 净资产收益率ROE 34.21 21.66 23.11 22.36 投资收益 14,564 -3,289 2,536 2,594 偿债能力 营业利润 64,582 46,075 55,458 59,442 流动比率 1.62 2.13 2.71 3.35 营业外收支 -518 -725 -725 -725 速动比率 1.41 1.93 2.50 3.14 利润总额 64,063 45,350 54,733 58,717 现金比率 0.93 1.51 2.11 2.74 所得税 10,974 8,163 9,852 10,569 资产负债率（%） 35.93 32.92 29.25 26.49 净利润 53,089 37,187 44,881 48,148 经营效率 归属于母公司净利润 35,123 23,056 27,826 29,852 应收账款周转天数 5.68 5.68 5.68 5.68 EBITDA 65,992 62,631 63,484 64,846 存货周转天数 10.65 10.65 10.65 10.65 总资产周转率 0.80 0.73 0.68 0.62 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 47,387 75,508 107,221 143,042 每股收益 3.62 2.38 2.87 3.08 应收账款及票据 2,685 2,543 2,616 2,675 每股净资产 10.59 10.98 12.42 13.77 预付款项 5,919 5,935 6,159 6,304 每股经营现金流 5.79 5.66 5.86 5.96 存货 2,678 2,632 2,731 2,796 每股股利 2.18 1.43 1.73 1.85 其他流动资产 23,330 19,930 19,150 20,368 估值分析 流动资产合计 81,999 106,549 137,876 175,186 PE 5 7 6 5 长期股权投资 13,675 10,387 12,923 15,518 PB 1.6 1.5 1.3 1.2 固定资产 78,291 71,346 66,860 59,232 EV/EBITDA 1.66 1.74 1.72 1.68 无形资产 24,000 23,634 23,522 23,064 股息收益率（%） 13.10 8.60 10.38 11.13 非流动资产合计 133,261 125,760 126,191 121,678 资产合计 215,260 232,309 264,068 296,864 短期借款 200 200 200 200 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 20,143 20,199 20,961 21,455 净利润 53,089 37,187 44,881 48,148 其他流动负债 30,372 29,702 29,695 30,597 折旧和摊销 10,696 10,363 10,591 10,810 流动负债合计 50,716 50,101 50,855 52,252 营运资金变动 0 938 1,150 743 长期借款 4,163 4,163 4,163 4,163 经营活动现金流 56,139 54,862 56,775 57,809 其他长期负债 22,464 22,220 22,215 22,211 资本开支 -10,166 -5,221 -9,621 -4,822 非流动负债合计 26,627 26,383 26,379 26,374 投资 -24,150 0 0 0 负债合计 77,343 76,484 77,234 78,626 投资活动现金流 -34,014 -6,028 -9,618 -4,822 股本 9,695 9,695 9,695 9,695 股权募资 4,412 0 0 0 少数股东权益 35,234 49,365 66,420 84,716 债务募资 -3,720 -1,417 -1,175 0 股东权益合计 137,917 155,825 186,833 218,238 筹资活动现金流 -31,051 -20,712 -15,444 -17,165 负债和股东权益合计