2021年半年报点评：Q2业绩符合预期，经营韧性再次验证

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月30日 公司研究 Q2业绩符合预期，经营韧性再次验证 ——绝味食品（603517.SH）2021年半年报点评 买入（维持） 事件：绝味食品2021年上半年实现营业收入31.44亿元，同比增长30.27%，归母净利润5.02亿元，同比增长82.91%，扣非归母净利润4.80亿元，同比增长77.28%。Q2单季营收16.38亿元，同比增长21.6%，归母净利润2.66亿元，同比增长25.81%，扣非归母净利润2.46亿元，同比增长23.02%。 21Q2门店净增节奏加快，单店表现持续恢复。1）截至6月底公司总门店数达到13136家，上半年门店净增737家，其中Q1/Q2门店净增180/557家，二季度拓店明显提速。上半年预计关店200家左右，全年门店净增数目标达成有保障。从单店表现来看，随着“年货节”、“啃定赢”等主题营销活动的开展，上半年单店销售额为22.07万元（按鲜货+包装类产品口径估算），基本恢复至2019年同期水平。其中交通枢纽、高势能店单店营收略有承压，但社区店、街边店等同店营收持续改善。2）分产品看，21Q2鲜货类/加盟商管理/其他业务收入14.7/0.19/1.02亿元，同比+17.6%/-29.2%/+181.20%。3）分地区看，Q2华中/华南/华东/西南/华北/西北地区营收4.28/3.50/3.51/2.36/1.89/0.09亿元，同比+15.2%/+54.7%/+12.1%/+21.8%/+17.1%/-60.4%，除西北以外各地区均呈现良好增长态势。 21H1毛利率明显改善，净利率亦有所提升。1）21H1销售毛利率34.61%，按照还原口径同比提升3.61pct，主要得益于原材料成本控制以及供应链效率提升，Q2毛利率34.72%，估计同口径下毛利率基本持平。2）21H1销售费用率6.83%，同比小幅提升0.4pct（还原口径），其中Q1/Q2单季分别为6.7%/7.0%。主因今年上半年营销投入加大、叠加去年同期疫情减免政策下职工薪酬、折旧摊销等基数较低（今年上半年职工薪酬、折旧与摊销金额同比增加48%/542%）。21H1/Q2管理费用率6.28%/6.82%，同比提升0.45/1.16pct，主要受股权激励费用影响（上半年股权激励摊销费用合计3087万且主要集中在Q2确认）。3）21H1投资收益为-399万元，较去年同期大幅减亏。伴随相关投资项目落地，投资收益科目全年表现有望改善。4）综合来看，21H1/Q2销售净利率15.62%/15.81%，同比提升4.35/0.24pct。公司盈利能力持续强化，逆境下的经营韧性再次得以验证。 盈利预测、估值与评级：21年以来公司推进品牌营销建设、品牌势能持续拉升，单店营收有望持续改善，进而推动全年业绩目标顺利达成。维持2021-23年归母净利润预测10.28/13.52/16.41亿元，对应EPS分别为1.67/2.20/2.67元，当前股价对应 P/E为39/30/25倍，长期投资价值显现，重申“买入”评级。 风险提示：食品安全问题，市场潜在规模预判下行，经济大幅下行。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,172 5,276 6,682 8,064 9,690 营业收入增长率 18.41% 2.01% 26.64% 20.69% 20.15% 净利润（百万元） 801 701 1,028 1,352 1,641 净利润增长率 25.06% -12.46% 46.51% 31.56% 21.40% EPS（元） 1.32 1.15 1.67 2.20 2.67 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.54% 14.13% 17.15% 18.41% 18.27% P/E 50 57 39 30 25 P/B 8.8 8.1 6.8 5.5 4.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-30 注：2021年5月因实施股权激励，公司总股本从6.09亿股增至6.14亿股 当前价：65.90元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 联系人：李嘉祺 lijq@ebscn.com 联系人：汪航宇 wanghangyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.14 总市值(亿元)： 404.77 一年最低/最高(元)： 62.96/107.88 近3月换手率： 43.75% 股价相对走势 -27%-13%0%14%27%07/2011/2002/2105/21绝味食品沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.64 -13.40 -29.98 绝对 -3.60 -23.12 -29.64 资料来源：Wind 相关研报 定增扩产彰显信心，品牌营销提升势能——绝味食品（603517.SH）非公开发行A股股票预案点评（2021-08-02） 为什么是绝味？——绝味食品（603517.SH）动态跟踪兼论成长型消费品公司分析框架（2021-06-01） 精益求精，行稳致远——绝味食品（603517.SH）跟踪报告（2021-05-08） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 绝味食品（603517.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 5,172 5,276 6,682 8,064 9,690 营业成本 3,416 3,510 4,409 5,289 6,343 折旧和摊销 100 120 120 136 156 税金及附加 41 40 51 61 73 销售费用 422 322 420 490 615 管理费用 294 332 554 523 586 研发费用 16 11 14 17 21 财务费用 26 -8 -17 -27 -41 投资收益 49 -101 45 45 45 营业利润 1,006 956 1,345 1,781 2,168 利润总额 1,050 971 1,370 1,803 2,188 所得税 259 279 343 451 547 净利润 791 692 1,028 1,352 1,641 少数股东损益 -10 -9 0 0 0 归属母公司净利润 801 701 1,028 1,352 1,641 EPS(元) 1.32 1.15 1.67 2.20 2.67 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 1,028 916 1,053 1,385 1,670 净利润 801 701 1,028 1,352 1,641 折旧摊销 100 120 120 136 156 净营运资金增加 78 103 364 304 364 其他 48 -9 -459 -407 -490 投资活动产生现金流 -799 -932 -845 -765 -805 净资本支出 -523 -366 -420 -460 -500 长期投资变化 1,122 1,558 -400 -350 -350 其他资产变化 -1,399 -2,124 -25 45 45 融资活动现金流 669 -503 46 -38 41 股本变化 199 0 6 0 0 债务净变化 -30 -145 29 -65 0 无息负债变化 133 179 128 276 320 净现金流 899 -520 254 582 906 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 5,463 5,922 7,107 8,670 10,631 货币资金 1,602 1,082 1,336 1,918 2,825 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 10 37 9 12 15 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 51 71 0 0 0 存货 669 857 1,101 1,310 1,558 其他流动资产 40 40 110 179 260 流动资产合计 2,471 2,201 2,667 3,552 4,816 其他权益工具 6 6 6 6 6 长期股权投资 1,122 1,558 1,958 2,308 2,658 固定资产 1,144 1,345 1,464 1,617 1,798 在建工程 232 307 451 580 697 无形资产 197 213 208 204 200 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 199 214 284 284 284 非流动资产合计 2,992 3,721 4,440 5,118 5,814 总负债 897 932 1,089 1,300 1,620 短期借款 180 35 65 0 0 应付账款 311 432 534 631 743 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 138 0 0 0 0 其他流动负债 0 14 155 293 456 流动负债合计 881 904 1,061 1,273 1,592 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 16 25 25 25 25 非流动负债合计 17 28 27 27 27 股东权益 4,565 4,990 6,018 7,370 9,011 股本 609 609 614 614 614 公积金 1,761 1,902 1,897 1,897 1,897 未分配利润 2,191 2,457 3,485 4,837 6,478 归属母公司权益 4,567 4,964 5,992 7,344 8,985 少数股东权益 -2 26 26 26 26 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 33.9% 33.5% 34.0% 34.4% 34.5% EBITDA率 21.6% 23.9% 20.2% 22.9% 23.1% EBIT率 19.1% 20.9% 18.4% 21.2% 21.5% 税前净利润率 20.3% 18.4% 20.5% 22.4% 22.6% 归母净利润率 15.5% 13.3% 15.4% 16.8% 16.9% ROA 14.5% 11.7% 14.5% 15.6% 15.4% ROE（摊薄） 17.5% 14.1% 17.2% 18.4% 18.3% 经营性ROIC 24.5% 23.0% 22.5% 27.1% 28.7% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 16% 16% 15% 15% 15% 流动比率 2.81 2.44 2.51 2.79 3.03 速动比率 2.05 1.49 1.48 1.76 2.05 归母权益/有息债务 25.37 140.31 92.66 - - 有形资产/有息债务 28.82 159.56 106.49 - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 8.16% 6.10% 6.29% 6.08% 6.35% 管理费用率 5.69% 6.28% 8.29% 6.49% 6.05% 财务费用率 0.50% -0.16% -0.25% -0.33% -0.42% 研发费用率 0.31% 0.22% 0.